2022-08-31今日SH601567股票最新净值和交易情况

王会涨：

　　三星医疗(SH601567) 的非经常性损益，公允价值变动这块的话，那主要是两块，一块就是投资的基金，主要是pre IPO的项目，有些已经IPO上市了，上半年因为二级市场也不好，所以这块反应在报表上就是投资收益的浮亏。第二块，就是大宗商品的期货。这两块基本上都是短期短暂的，如果说后续这个资产价格上来了，公允价值上来，那对报表这个反应就是会给一个正向的贡献。还是主要看主业吧，医院现在只有24倍PE了。

每天多聪明一点点：

　　三星医疗(SH601567) 相比同行其他公司，三星也很强了。有基本面的确定性还是靠谱。前两天60线买入的底仓，目测持有没毛病。

三星医疗(SH601567)：

　　三星医疗：三星医疗关于召开2022年半年度业绩说明会的公告 网页链接

Qult敬畏市场：

　　三星医疗(SH601567)硬不起来就不礼貌了

三星医疗(SH601567)：

　　同花顺(300033)数据显示，2022年8月29日，三星医疗(601567)获外资买入20.71万股，占流通盘0.01%。截至目前，陆股通持有三星医疗1530.88万股，占流通股1.10%，累计持股成本0.87元，持股盈利1282.59%。 三星医疗最近5个交易日下跌4.... 网页链接

人穷智短：

　　2020年的10月9日，我初识三星医疗

　　那时她只是一个害羞的小姑娘，隐藏在角落里，无人问津

　　毕竟93亿的市值撑不起万人敬仰

　　而我，却对小而美情有独钟

　　电气+医疗，何其性感的业务

　　更何况，三星医疗还有着出色的现金流

　　我在暗中给出了价格

　　第一目标：130亿市值

　　第二目标：150亿市值

　　心中盘算着这样的价位需要持有多久

　　这种盘算一直持续到了2021年7月12日

　　那是一段时间的疯狂后，满地残花

　　9个月的朝夕相处换来了一纸休书

　　我与她分道扬镳

　　至此，又一段轰轰烈烈的感情画上句号

　　或许此生再无缘分

　　祝三星医疗越来越好!

　　追求极限的夏普!

未来智库：

　　(报告出品方：民生证券)

　　1 三星医疗：电表业务稳定发展，康复连锁快速扩张

　　智能电表龙头转身，进军“康复医疗连锁”市场。宁波三星集团成立于 1993 年，公司于 2011 年以“三星电气”上市，公司上市时主营智能配用电业务。2015 年公司开始开拓海外市场，同时收购宁波明州医院，开始转型进入医疗服务，证券 简称变更为“三星医疗”，此后开始注重康复医疗服务板块的布局。公司于 2017 年收购浙江明州康复医院，2021 年收购杭州明州脑康复医院 84%股份和南昌明 州康复医院 85%股份，2022 年收购武汉明州康复医院、宁波北仑明州康复医院、 南京明州康复医院、长沙明州康复医院以及常州明州康复医院 5 家康复医院，扎 根于康复发展道路。

　　公司股权架构清晰，为公司高速发展奠基。公司最大的股东为奥克斯集团有限 公司，持有公司 33.01%的股本。公司实际控制人为郑坚江总，直接持有公司 12.80% 股份，并通过奥克斯集团有限公司间接持有 28.06%股权，合计约为 40.86%。公 司控制权相对集中稳定。

　　电表业务提供稳定现金流，支撑民营康复医疗连锁品牌的铸成。公司自 2015 年至 2021 年营收增速明显，公司主营业务收入总量从 2015 年的 41.58 亿元增 长到 2021 年的 70.23 亿元，复合年均增长率 9.13%。公司业务收入来自以下三 块：智能电表业、医疗服务业、融资租赁业，2021 年营收占比分别为 77.89%、 19.82%、2.29%。其中智能配用电收入占比最高，营收预期稳定。医疗服务收入 占比逐年增长，有望成为公司未来发展新引擎。受疫情影响 2020 年医疗服务业务 增速放缓，但公司扎根于康复发展道路，公司于 2021 年及 2022 年分别新收购 2 家及 5 家康复医院，随着战略转型逐步落实以及康复医疗连锁品牌规模效应的产 生，医疗服务业务有望成为拉动三星医疗业绩高速增长的新引擎。

　　目前公司毛利率整体处于平稳态势。三项主营业务中，融资租赁业务毛利率最 高，但融资租赁并非公司主业，主要用作公司医疗服务板块的过渡，目前公司正在 主动缩减融资租赁板块业务规模。公司整体毛利率于 2018 年首次出现下降，导致 其下降的主要原因是融资租赁成本的递增。在 2019-2020 年，毛利率处于平稳状 态，基本维持在 29%左右。2021 年毛利率下降至 25.40%，主要原因为智能配用 电板块受大宗、芯片等原材料价格上涨所致，排除相关偶发因素影响，公司整体毛 利率处于稳定状态。

　　公司三费总体呈下降趋势。公司医疗服务端规模效应逐步形成，自 2015 至 2021 年公司销售费用率逐步压缩，由 9.99%降低至 5.56%;管理费用由 2015 年 下降至 2019 年的 4.72%，近三年管理费用率处于较为平稳状态; 财务费用率维 持在 1%左右，表现较为稳健。

　　双主业股权激励，彰显公司发展信心。公司历年推出了 5 次股权激励计划， 其中，2022 年 1 月及 3 月分别针对医疗服务板块以及智能配用电板块推出第四次 及第五次股权激励计划，覆盖了相关板块的集团骨干人员，进一步彰显了公司对于 主营业务板块发展的信心与决心。

　　2 多方驱动康复行业发展，行业龙头三星医疗乘势 发展

2.1 人口老龄化叠加康复意识的提升推动康复市场扩容

　　目前国内人口老龄化问题严峻。新中国成立之后,我国迎来了第二波婴儿潮,在 1962 年至 1973 年,10 年间全国出生人口 2.6 亿人。至今这一批婴儿出生的人口 已步入 50 岁。根据第 7 次人口普查数据统计，2010 年-2020 年,60 岁以上全国 占比达到 18.70%，同比上升 5.44%，显示了目前我们国家人口老龄化问题严峻; 此外，我国平均寿命延长至75岁，寿命的提升进一步加剧我国人口老龄化的进程。 社会老龄化推动康复需求大幅提升。在康复需求的总体量中老年人占比 53%，其 中从神经内外科和骨科为主要的术后康复疾病来看，老年人患疾病风险在 50 岁以 上人群中明显上升。例如，根据《中国脑卒中流行病学调查》,50 岁开始脑卒发病 率快速上升;而根据骨质疏松患病率分析 40 岁以上年龄段的患病率为 3.2%，至 50 岁以上年龄段患病率攀升至 19.2%。

　　康复增加功能障碍人群重返社会创造价值的机会，具备较高的社会价值。术后 一年接受了心脏康复治疗死亡率比术后一年没有接受术后心脏康复死亡率降低百 分之 50%;脑卒患者中接受康复治疗的人群中 90%能够重新走路并自理生活，而 不接受康复治疗仅有 6%能够重新走路并自理生活;83%截瘫患者在接受康复治疗 后并能重返工作和学习岗位。康复医疗可以大幅度的降低术后死亡率,帮助患者重 回生活,康复行业的社会价值重大。

　　市场教育的不断加强，康复的社会价值逐步被发现。根据《中国卫生健康统计 年鉴》显示，2011 年至 2018 年中国康复医疗诊疗人次和出院人数年复合增长率 分别为 10.2%和 22.5%，诊疗人次的高速增长体现出居民康复意识的持续提升。 诊疗人次的增长进而推动康复医疗市场扩张。2018 年中国康复医疗市场总消费约 为 583 亿人民币，2011 年至 2018 年复合增长率为 26.9%。以 2014 年至 2018 年的 20.9%复合增长率推算, 2025 年市场规模将达到 2207 亿元。

　　在康复治疗的各细分领域中，脑卒中康复潜在需求强且具备刚需性。除骨折与 运动损伤后患者外，脑卒中患者占康复住院患者最高比重。根据《国家康复医学专 业医疗服务与质量安全报告》，在 1897 家样本医院的康复医学科主要收治病种中， 脑卒中出院人群占比仅次于骨折康复患者，达到 31%。脑卒中发病率逐年提升， 收治率却处于低位。据弗若斯特沙利文，2018 年我国脑卒中患病人数达 1600 万 人以上，并呈现发病率逐年提高、且具备年轻化趋势，然收治率却不足 30%。脑 卒中康复潜在需求强且具备刚需性，未来具备广阔发展空间。

2.2 康复资源整体供给不足，政策推进民办康复行业的发展

　　我国康复床位资源有所增长，但仍处于紧缺状态。2012 年至 2019 年,康复床 位从 7.3 万张增长至 27.2 万张，年复合增长率为 16.6%，康复床位紧张得到一定 改善。但目前我国每千人口康复床位仅 0.18 张，远低于《北京市医疗卫生服务体 系规划(2016—2020 年)》要求的每千人 0.5 张床位的水平，依此测算 2030 年 全国康复床位总目标约为 72 万张，2021 年中国康复医疗行业床位预计达到 342867 张，那么缺口将达 37 万张。

　　加速康复医师的培养，为康复行业发展提供基础保障。2018 年,中国康复医学 执业人员(包括执业医师及执业助理医师)约为 3.61 万名，占基本人群的比例约 3.6：10 万;而发达国家则达到 50:10 万,两者相差 10 多倍，我国康复治疗师处于 严重不足的状态。

2.3 医保支付加速推进康复领域，DRGs 支付模式进一步促 康复行业繁荣发展

　　医保支付加速推进康复领域发展，纳入康复项目医保数量持续提升。为了满足 群众需求的多样化，国家层面纳入医保的康复项目数量从 2010 年的 9 项增加至 2022年的54项;而各省市也相继新增了与自身情况相适应的康复医保报销项目， 其中，2021 年西安市新增 16 项;2022 年四川市及上海市分别新增 25 项及 48 项。医保报销数量的增加进一步减缓了患者在经费方面的压力，推动康复领域发展。 考虑到康复行业有助于节省医保资金，预计未来医保支持力度进一步增强。三甲医 院 ICU 日均费用近万元，医保报销比例约为 40-50%，患者面临较大的经济压力。 然而接受康复医疗一方面可以减少术后重症病的复发概率;另一方面，对医保的结 余有正面的反馈，因此我们预计未来医保对康复医疗项目的支持进一步扩大。

　　DRGs 支付模式加速三级医院床位周转，进一步促康复行业繁荣发展。2015 年以来,我国三级医院平均住院天数呈下降趋势，从 2015 年的 10.4 天下降到 2020 年的 9.3 天;康复专科医院作为综合医院的补充，其发展可以满足公立医院 提升周转率的相关诉求。参考 1982 年美国实施 DRGs 支付方式, 促使医院转诊机 制快速发展, 将患者转入非急性病或专科医疗机构;以此，1985~1995 年， Medicare 支付的康复医疗费用以每年 20%的速度递增，到 1995 年超过 4.3 亿美 元。美国康复医疗机构获得了更多的费用补偿, 大力扩充康复床位或新建康复医疗 机构。DRGs 支付模式带来了几十年美国康复医学发展的黄金时期，康复专业医疗、 长期护理机构数量快速增长。对比美国，在 DRGs 的推动下，我国有望迎来康复 学发展的黄金期。

　　政策利好推进民办康复行业的发展。自 2010 年来，我国出台一系列政策推动 康复行业发展，并进一步点明支持社会力量举办规模化、连锁化康复医疗中心，相 关政策的出台大力推动了民营康复行业的发展。根据《中国健康统计年鉴》，2011 年全国康复专科医院 301 家，2019 年数据增长至 706 家，年复合增长率为 12.3%。 其中，民营康复医疗医院占比逐年增长, 2019 年民营康复医院已占总康复医院比重的 77.2%，其主要原因在于：a)相关政策倡导社会资本对公立医院缺口领域关 注;b)康复专科医院对比公立综合医院投入成本小,医疗风险小,对医生依赖性低, 社会资本更易得到投资回报。

　　3 公司重点布局重症康复，单院模型成熟，加速连锁化进程

　　公司重点布局重症康复领域，打造自身专业服务优势及价格优势。重症康复早 期介入具备必要性及经济性：1)重症患者早期介入康复，能减少 ICU 获得性衰弱 综合征，降低肺部感染的发生，预防深静脉血栓以及各种并发症的发生，并且能改 善功能性活动能力和生活质量，避免由残损向残疾或残疾向残障的进展;2)缩短 ICU 停留时间和住院时间，减轻医保及患者负担。公司打造多学科会诊模式充分利 用早期治疗“黄金时间”：公司以重症康复为特色，针对公立医院较为薄弱的多学 科会诊模式，公司积极探索 ICU、康复、高压氧深度融合之路，充分利用早期治疗 的“黄金时间”，率先开展氧舱内呼吸机支持技术与带呼吸机康复训练，显著提高 重症患者愈后康复，重建患者品质生活。通过控本增效制定较综合医院更为明显的 价格优势。

　　公司不断累积康复医院管理经验，体内、体外持续布局推进连锁化进程。公司 旗下奥克斯医疗集团成立于 2014 年，旗下奥克斯医院投资及奥克斯康复医疗投资 作为体内投资平台，旗下拥有 2 家综合性医院(抚州明州医院仍处于建设中，预 计 2023 年 4 月建成)以及 11 家康复医院(其中 3 家新成立于 2022 年，目前尚 未营业)。其中，宁波明州医院旗下拥有三家体检中心(深蓝体检中心、浙江大学 明州医院国际医疗保健中心以及大浙北健康管理中心)。此外，公司旗下 100%控 股子公司奥克斯投资，其参股子公司奥克斯开云医疗投资(34%)作为公司体外孵 化平台旗下拥有 18 家康复医院、3 家护理院及 2 家综合医院，预计未来体外医院 成熟后将相继装入上市公司体内。

3.1 宁波明州医院：综合医院运营成熟，业绩处于稳定状态

　　宁波明州医院是公司于 2015 年收购的第一家医院，是按三级甲等医院标准投 资建设，集医疗、科研、教学、预防、康复为一体的大型综合性医院，目前浙江省 内规模最大、标准最高的大型综合性医院之一。医院自 2006 年 5 月投入运营; 2015 年挂牌浙江大学明州医院，2017 年增挂鄞州妇女儿童医院;是宁波市医保 定点机构。医院开设临床学科及医技学科 40 余个，其中骨科、妇产科、普外科、 围产医学是浙江省非公特色学科。医院具备丰富的多学科资源，未来将在公司“名 校、名院、名医”的发展模式中承担重要的综合平台作用。

　　宁波明州医院控股 6 家医疗机构，其中有 3 家体检医院(温州市深蓝医院、 宁波鄞州明州人门诊部以及湖州新浙北综合门诊部)与 1 家康复医院(浙江明州 康复医院)，经过前期在医疗服务领域的探索后，公司计划专注康复医院的连锁建 设。

　　宁波明州为公司医院板块利润主体。2015-2017 年宁波明州医院经营能力不 断提升，收入端与归母净利润端同比都实现超过 20%以上的增长。2018 年医院 二期全面投入进行使用，科室规模扩大并引进了多名学科带头人，医院营业收入突 破 10 亿。2019 年由于 2018 年基数较低以及公司扩建，归母净利润有了显著提 升，共 1.58 亿元人 民币，相比 2018 年的 0.75 亿元人民币实现翻倍增长;2020 年及 2021 年上半年由于疫情影响，净利润有所下降，2020 年实现净利润 1.31 亿元人民币(-16.91%); 2021 年贡献 0.866 亿元净利润(-34.03%)，主要系 医院旗下参控股子公司分红的波动导致投资收益减少所致，医院实际经营并未出 现问题。

3.2 浙江明州康复医院：布局重症康复，形成可复制的康复 医院运营体系

　　浙江明州康复医院成立于 2016 年，对接公立三甲医院的 ICU 及神经内科等 科室，以重症康复及儿童重症康复为重点建设学科，首创 HDU 重症康复管理，并 在省内率先开展了高压氧舱呼吸机支持技术。2017 年被宁波明州医院收购，并入 上市公司体内。作为集团在康复医疗领域的首次尝试，目前宁波明州康复医院在公 司内部成为了康复领域的模板医院以及新技术的试点中心。

3.3 相继并入 7 家医院，公司康复板块业绩进一步增厚

　　公司相继由体外并购基金并入 7 家康复专科医院。其中，2021 年原计划并入 三家康复医院，分别为杭州明州脑康、南昌明州康复以及南京明州康复，后由于南 京疫情突发，审计难以入组，导致南京明州康复的并购计划延迟至 2022 年，2021 年 11 月仅将杭州明州脑康及南昌明州康复并入到上市公司体内。此外，公司于2022 年 6 月正式并入 5 家康复医院，分别位于长沙、南京、宁波、武汉以及常州， 收购对价对应 2022 年 PE 均处于 12-16 倍区间内，且各家医院均存在业绩对赌。

　　4 电表业务轮换时期到来，公司智能配用电业务迎来新风口

　　国内电表标准提升，智能电表价格逐步提高。政策导向带动价升：根据我国在 2020 年 8 月新出台的电表标准，智能电表除原有的性能之外，还需增加负荷管理、 双向计量等新的功能。在政策出台后，智能电表的价格都受到相应提升，2022 年 新增批次的 A/2 级单相智能、B/1 级三相智能、C/0.5S 级三星智能、D/0.2S 级三 相智能电表均价分别提升至 214、553、595、1524。相较于 2020 年第一批次分 别增长了 31.3%、40.35%、61%、16.4%。

　　国网电表上涨趋势再现，周期性高峰即将到来。根据《中华人民共和国国家计 量检定规程》规定，智能电表的检定周期一般不超过 8 年。因而国家电网于 2009 年首次集中招标的智能电表产品进入更换的高峰期。2020 年由于疫情爆发，导致 电表招标量下降，随着 2020 年 8 月电表新标准落地，叠加双碳大背景下电网开启 新型电力系统建设，新一代智能电表招标有望迎来新一轮上行周期。其中，即使在 缺芯等因素的影响下，2021 年招标量已回升至 6700 万只左右，同比增长 29%。

　　行业门槛提升，公司作为行业主流企业份额有望获得提升。智能电表行业的市 场需求主要来自国家电网、南方电网等电力系统用户。目前主要通过招投标方式选 定供应商，供应商根据电网用户要求进行投标，并在中标后组织生产。目前，各家 公司的市占率基本保持稳定，处于相对分散的状态。公司在电表行业排第三，目前 处于市场第一梯队，常年占据市场份额的 3%-5%左右。智能电表新标准实行后， 行业门槛提升，公司作为头部企业市场份额有望获得提升。新一代智能电表的功能 模块更多，技术难度更高，具备相关能力、资质的企业数量将会有所下降，公司有 望因此获得更高的市场份额。从趋势上来看，电表 CR10 企业的份额从 2020 第 一批的 31.36%提升至 2022 年第一批的 41.44%，公司份额也由 4-5%提升至 5- 6%。

　　随着国网订单的增加，2021 年及 2022 年公司订单实现大幅提升。三星医疗作为主流企业之一，2021 年国网第一批与第二批招标项目合计中标金额分别为 4.67/4.74 亿元，分别增长 214%/11%;而 2022 年国网第一批及新增批次合计 中标金额分别为 6.7/1.3 亿元，相比 2021 年实现显著提升。考虑电表招标项目存 在滞后性，电表交付周期平均在半年到一年，三星医疗 2022 年订单交付有望突破 新高，电表企业业绩支撑性较强，给三星医疗在医疗板块的强势并购与收购奠定基 础。

　　公司积极拓展海外市场，传统智能配用电业务增长强劲。公司智能配用电业务 分为智能配电和智能用电两大领域，主营产品包括智能计量、智能开关、智能配电 系统、智能充电设备等。智能配用电业务为公司主要营收来源之一，2021 年收入 贡献占比达到 77%。在智能配电领域，公司自 2017 年开始布局及推广海外市场， 目前海外有 4 个合资或全资表厂，分别位于南美的巴西，东南亚的印尼、孟加拉， 包括欧洲的波兰。海外智能配电业务的推进平滑了公司智能配用电业务业绩的周 期性波动。目前，海外部分国家仍处在智能化建设阶段，基础设施成熟度不及国内， 此类区域具备较高的智能化建设需求。因此海外业务的拓展有助于公司平滑国内 电表更换周期所带来的业绩波动。

　　智能配用电业务为公司带来稳步增长的业绩贡献。智能配用电业务的毛利润 由 2015 年的 1039 万元，增长至 2021 年的 1295 万元。自 2015 年起，智能配 用电业务的毛利率在 30%上下浮动。2021 年毛利率下降至 24%，这一变动主要 来自于大宗、芯片等原材料价格上涨以及疫情的影响。长期来看，随着国内智能电 表需求量的不断增加、海外业务的不断推进以及疫情影响的边际减弱，公司作为头 部智能电表企业，该部分业务有望实现长期的稳健增长。

　　5 盈利预测

　　医疗服务板块：依据公司第四次股权激励方案，公司预计未来 3 年每年并入 医院 10 家，其中 5 家自建、5 家收购，将持续贡献营收及利润新的增长点，我们 预计公司 2022-2024 年医疗服务板块收入增速分别为 37%、34%、31%。考虑 到并入及新建医院处于成长期，我们预计净利率将低于成熟期的 15%，预计 2022- 2024 年净利率分别为 12%、11%、10%，对应医疗服务板块净利润为 2.2 亿元、 2.7 亿元以及 3.2 亿元。

　　智能电表业务：考虑到智能电表轮换周期的到来，新一代智能电表的价格预计 会进一步增加，公司作为行业龙头将更为受益于行业利好，我们预计公司 2022- 2024 年智能电表业务增速分别为 31%、29%、19%，预计 2022-2024 年净利率 分别为 8.7%、8.8%、8.8%，对应智能配用电板块净利润为 6.2 亿元、8.0 亿元以 及 9.5 亿元。

　　融资租赁业务：公司计划专注医疗服务及电表两大主营业务，我们预计融资租 赁业务占比将持续走低，预计 2022-2024 年该业务增速分别为-23%、-22%、- 12%，对应 2022-2024 年净利润分别为 0.43 亿元、0.33 亿元以及 0.29 亿元。

　　(本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。)

　　详见报告原文。

精选报告来源：【未来智库】

llqby：

　　三星医疗(SH601567)牛逼

吴老师股票合作1：

　　公司发布2022 年中报。2022H1 公司实现收入43.98 亿元，同比增长31.47%，实现归母净利润3.51亿元，同比减少29.76%，实现扣非后归母净利润4.91 亿元，同比增长21.91%。2022Q2 单季来看，实现收入24.16 亿元，同比增长23.46%，实现归母净利润1.87 亿元，同比减少43.42%，实现扣非后归母净利润2.89 亿元，同比增长11.54%。

　　公司2022H1 收入增长符合预期，扣非净利润稳步提升。2022H1 公司实现收入43.98 亿元，同比增长31.47%，在疫情扰动下符合预期，主要系智能配用电板块下游需求旺盛，收入大幅提高，以及康复医院并表稳步推进，医疗服务板块体量迅速增长。受铜价及汇率变动等影响，2022H1 公司锁铜、锁汇及其他金融性投资确认了公允价值变动损失1.96 亿元，归母净利润端短期承压。2022H1 公司实现扣非后归母净利润4.91 亿元，同比增长21.91%，主要系第四期、第五期限制性股票激励股份支付增加0.45亿元，加回后扣非归母净利润同比增长约为30%，与收入增速相符合。

　　从业务板块来看：医疗服务超额完成进度目标，智能配用电持续稳健发展。

　　医疗服务：2022H1 公司医疗服务板块实现收入8.77 亿元，同比增长36.99%，收入占比19.94%(+0.80pp)，主要系2021Q4-2022H1 公司新收购康复医院逐步进入稳定期，直接形成收入增量，推动医疗服务板块收入占比提升;实现净利润0.77 亿元，同比增长17.34%，主要系针对医疗业务线的股权激励费用确认导致净利润增速较低。分医院来看，公司旗舰综合医院宁波明州医院2022H1 实现净利润0.57 亿元，同比增长19.80%;2021-2022H1 新收购7 家康复医院2022H1实现扣非净利润0.75 亿元，全部超额完成协议进程目标(按每年平均测算)。

　　智能配用电：2022H1 公司智能配用电板块实现收入34.81 亿元，同比增长33.31%，收入占比79.15%(+1.09pp);实现净利润2.69 亿元，同比减少24.26%，主要系锁铜、锁汇确认了1.08亿元的公允价值变动损失，以及针对智能配用电业务条线的股权激励费用增加。

　　从财务指标来看：2022H1 公司毛利率、扣非归母净利率分别为26.49%、11.16%，较上年同期分别-1.17pp、-0.88pp，主要系医疗服务板块占比提升，毛利率较智能配用电板块稍低(2021 年智能配用电板块毛利率24.06%，医疗服务板块毛利率20.74%)，以及股权激励、医院收购导致费用增加。2022H1公司销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为5.62%、5.37%、3.32%、-0.13%，较上年同期分别-0.65pp、+1.11pp、-1.03pp、-0.94pp。其中，管理费用率提升主要系2022H1 新增0.45亿元股权支付费用。2022H1 公司经营性现金流量净额为-0.71 亿元，较上年同期-4.04 亿元承压有所缓解，主要受益于回款增加。

　　康复医院连锁进程加快，收入及利润增长模式逐步成型。根据公司收购康复医院的3 年协议目标测算，7 家新收购医院平均每年总计贡献约1.2 亿元的净利润，从2021-2022H1 业绩趋势来看，收购后的康复医院进入稳定盈利期，具备超额完成目标的潜能。此外，2022 年1 月公司完成第四期激励计划，要求每年新增的项目医院数不低于10 家(自建+并购)，基本在医院数量及单体医院业绩两个层面框定了康复医疗业务的发展底线。目前，公司体外还有20 多家明州系康复医疗医院，未来逐步注入上市公司体内，后续增长具备强劲推动力。

　　投资逻辑再梳理：智能配用电+连锁康复双主业驱动。

　　智能配用电业务：海内外智能电网改造需求旺盛，公司作为行业龙头优先受益。1)国内市场：

　　国家电网改造迎来新周期，公司作为智能配用电行业龙头，在国南网统招的中标量持续领先，省招及自购渠道稳步发展。2)海外市场：公司已在巴西、印尼、波兰、孟加拉4 个国家建立海外工厂，海外制造、海外销售策略下公司连续签约重要项目，后续拓展具备有效经验支撑。

　　连锁康复业务：行业已经进入产业、政策的双重拐点，公司作为重症康复龙头潜力巨大。从产业层面看，中国已经跳跃式进入老龄化社会，随着1962 年第一波婴儿潮开始进入60 岁，叠加近年新生儿人口数据，市场对于中国老龄化会有更进一步的认知，而康复是老龄化下的纯增量行业;从政策层面看，2021 年6 月初的康复顶层设计方案以及10 月底的康复试点方案已经奠定了政策大力支持的基调。在公司层面，以重症康复为特色的连锁模式已走通，后续体外医院并表将持续贡献业绩增量，加之医疗服务价格改革利好服务技术类项目，康复业务存在拔估值潜能。

吴老师股票合作1：

　　单体康复医院经营好于预期

　　2022H1 医疗服务板块收入8.67 亿元，同比增长37.3%。2022H1 综合医院宁波明州医院利润5653.63 万元(+19.8%)，2022H1 杭州明州脑康复利润2035 万元(+42.5%)，南昌明州康复利润773 万元(+17.6%)，2022H1 新收购5 家康复医院南京/武汉/长沙/常州/宁波北仑明州康复上半年利润分别为1221.23/1127.99/645.90/948.34/715.66 万元，占收购公告披露的22年业绩预测1494.54/1494.71/1083.86/1297.45/689.62 万元的比例分别为82%/75%/60%/73%/104%，经营爬坡好于预期。

　　连锁康复业务持续推进，扩大连锁化规模效应

　　2022 年上半年，公司收购了南京/武汉/长沙/常州/宁波北仑明州康复5 家康复医院，同时新设宁波/绍兴/湖北明州康复3 家康复医院，目前上市公司体内共2 家综合医院和11 家康复医院，公司在医疗服务领域康复业务的布局进一步强化，更有利于发挥公司过往在医院经营领域积累的经验、扩大连锁化规模效应。根据医疗股权激励目标2022-2024 年上市公司层面每年新增10 家医院，有望进一步扩大领先优势。

　　电力业务经营稳健，22H1 收入同比增长33%，累计在手订单同比增长24%2022H1 电力板块收入34.18 亿元，同比增长33.0%。2022H1 公司累计在手订单86.5 亿元(同比+29%)，其中国内累计在手订单58.7 亿元(同比+24%)，海外累计在手订单27.8 亿元(同比+41%)。公司新增订单55.7 亿元(同比+34%)，其中国内新增订单37.8 亿元(同比+22%)，海外新增订单17.9 亿元，同比增长66%。根据电力股权激励目标，2022-2024 年扣非净利润不低于5.9/7.7/10 亿，奠定业绩基石。

吴老师股票合作1：

　　上半年收入增速略超预期

　　2022 年上半年，公司实现营收43.98 亿元，同比+31.47%，分业务来看，医疗服务业务实现收入8.77 亿元，同比+36.99%;智能配用电业务实现收入34.81 亿元，同比+33.31%;融资租赁、保理及咨询服务业务实现收入3996 万元，同比-57.36%。上半年公司归母净利润和扣非归母净利润分别为3.51 亿元、4.91 亿元，分别同比-29.76%、+21.91%。上半年毛利率为26.49%，同比下降1.17 个百分点，主要是融资租赁、保理及咨询服务业务收缩，影响整体毛利1.1个百分点。单季度来看，22Q2 公司营收、归母净利润和扣非归母净利润分别为24.16 亿元、1.87 亿元、2.89 亿元，分别同比+23.46%、-43.42%、+11.54%。

　　上半年公司扣非净利润与归母净利润增速差异较大，主要是因为今年6 月份的铜期货价格大幅波动，公司锁铜造成对净利润影响9083 万元，公司锁铜是用于智能配用电业务原材料的套期保值，预计不会对公司发展造成影响。

　　费用整体控制良好，股权激励费用影响扣非增速11个百分点

　　公司费用控制良好，22H1 期间费用率为14.18%，同比降低1.52个百分点。其中管理费用率5.37%，同比+1.11%，主要系股权激励费用增加4485 万元，若加回股权激励费用，公司上半年扣非归母净利润同比增速为33%;销售费用率5.62%，同比-0.66%;研发费用率3.32%，同比-1.03%;财务费用率-0.13%，同比-0.94%，主要是因为子公司巴西南森雷亚尔兑美元升值，导致汇兑收益增加及贷款减少、利息费用减少。

　　名校、名院、名医合作模式护航，康复医疗板块加速扩张政策持续鼓励康复行业发展，民营医院大有可为。根据毕马威研究报告，中国康复医疗市场服务总消费在2014-2018 年期间复合增长率达到20.9%，并预计市场规模将从2021 年的1032 亿元发展到2025 年的2207 亿元，年复合增长率约为20%。政策持续鼓励康复行业发展，2010 年医保首次将康复项目纳入报销范围，包括9 个治疗性康复项目;并于2016 年又新增了20 个康复医保报销项目;2021 年10 月，国家卫健委发布《关于开展康复医疗服务试点工作的通知》，选取15 个省作为试点地区，探索形成较完善的康复医疗服务体系，并明确表示支持社会力量举办规模化、连锁化的康复医疗中心等，增加康复医院和康复医疗中心的数量。乘政策东风，民营康复医院快速发展，医院数量从2014 年的230 家增长到2020 年的573 家，年复合增长率为16.4%。相比公立康复医院，民营康复医院床位扩张受限更小、管理机制更灵活，在政策鼓励行业发展的背景下，有望迎来快速发展机遇。

　　公司深耕康复医疗赛道，名校、名院、名医合作模式护航。公司深耕康复医疗赛道，确立了名校、名院、名医合作模式，护航康复医疗服务业务长期发展。名校方面，公司于2020 年5 月获得南昌大学“抚州医学院”

　　的举办权，建成后有望持续为公司和行业输送人才。名院方面，公司旗下最大的宁波明州医院自2006 年运营至今已16 年，单体医院年营收已超过10 亿元，规模、口碑均位于浙江省民营医院前列。名医方面，公司以合伙人机制与当地名医合作，引进以名医为核心的医生团队，充分发挥双方优势，促进资源分享、作业整合。

　　康复医疗板块加速扩张，股权激励彰显发展信心。截止2022 年6 月，公司旗下共有14 家医院(其中已开业10 家，在建4 家)、2 家门诊部，未来公司将会持续加强现有医院经营管理，同时加快并购步伐，重点发力康复护理等专科医院。继2021 年11 月收购杭州明州脑康康复医院、南昌明州康复医院后，公司又于2022 年3月公告收购南京明州康复医院等5 家康复医院100%股权，并于6 月1 日完成工商登记变更。在第四次股权激励方案中，公司对医疗服务板块设置了明确的业绩考核要求，2022-2024 年医疗服务营业收入不低于18.19 亿元、22.38 亿元、27.98 亿元，同比增速分别为+33%、+23%、+25%，且每年新增医院数量不低于10 家，彰显出公司对医疗服务业务的发展信心。今年上半年公司已新建3 家医院、并购5 家医院，按照股权激励目标，预计下半年还要新增2 家医院。

　　注重提升重症康复治疗水平，打造长期竞争优势。重症康复具备临床和经济学意义，提升治疗水平有望打造核心竞争力。公司成立重症康复专业委员会，积极推进重症康复学科建设，依托专业力量促进学科规范化、专业化发展;公司注重提升医院重症康复内涵，筹建呼吸机脱机中心，为呼吸机脱机困难患者提供更加专业的治疗;引入共享轮椅、康复机器人等设备，进一步提升医院重症康复治疗水平。

　　持续引进、留住各类人才，激发员工工作热情。公司持续引进学科负责人，带动学科发展，并通过合伙人计划、股权激励计划等方式，更好地选育、留用各类人才、激发员工工作热情。公司在2021 年12 月通过第四期股权激励计划，向189 名的医疗集团管理人员、核心骨干人员等授予1746 多万股限制性股票。

　　智能配用电业务收入加速，海外市场订单快速增长替换周期叠加新标准开始推广，电表产业将迎来快速发展期，优势企业份额有望得到提升。旧表更换周期到来，产品替换需求增加。智能电表轮换周期一般为8 年左右，我国从2008 年到2010 年期间大规模铺设的智能电表，现已陆续进入集中更换期，需逐年进行轮换。电表新标准开始推广，行业门槛提升，优势企业份额获得提升。我国在2020 年8 月出台新的电表标准，并于次年8 月份发布规范。新标准下的电表除自动计量功能外，还将具备双向计量、在线监测、负荷管理等功能。新标准推广有利于优势企业份额提升，电表CR10 企业的电 网招标份额从2020 第一批的31.36%提升至2022 年第一批的41.44%。

　　22H1 公司智能配用电业务实现收入34.81 亿元，同比+33.31%。订单方面，22H1 公司智能配用电累计在手订单86.5 亿元，同比+29%，其中新增订单55.7 亿元，同比+34%。智能配用电业务订单的68%来自国内，22H1国内累计在手订单58.7 亿元，同比+24%;国内新增订单37.8 亿元，同比+22%。公司在国南网统招中标量持续领先，省招业务实现全覆盖，35kV 以下配电产品市场优势明显，整体销售额位居行业前列。

　　22H1 公司智能配用电业务的海外累计在手订单27.8 亿元，同比+41%，其中新增订单17.9 亿元，同比+66%。

　　海外市场上，公司紧抓全球智能电网改造机会，持续深耕欧洲、中东、拉美等区域，连续签约重要项目;同时在南亚、中东等市场突破配电业务，支撑业务快速增长。公司在瑞典和沙特项目中标近15 亿元智能电表订单后，又在巴西、印尼、波兰、孟加拉等4 个国家建立了海外工厂。

　　今年上半年公司实施第五期股权激励计划，激励对象为159 位公司及智能配用电相关业务所涉下属子公司的管理人员、核心技术人员，业绩考核目标为2022-2024 年智能配用电扣非净利润分别不低于5.91 亿元、7.72亿元、10.00 亿元，分别同比增长30%、30%、30%，彰显公司对业务发展的信心。

王会涨：

　　转自《香帅中国财富报告》。

　　在上一讲我强调，资产价格长期看基本面，短期看政策面和情绪面。

　　2021年政策和情绪的影响非常大。在这种氛围下谈“基本面”，似乎不合时宜。但我们知道，所有的“短期”都会过去。所以接下来这两天，我想跟你说说，到底什么才是“有持续超额回报的资产、行业”。

好生意不等于好的投资标的

　　比如说，新能源，这肯定是2021年A股最炙手可热的板块。

笔者备注：也是2022年4月27日以来涨得最多的板块，汽车、新能源（尤其是光伏）和芯片，还值得投资吗？大部分个股已在高位，少数有预期差的个股还有机会，但对技术研判要求很高。

　　宁德时代带着上下游产业链的“宁资产”们，不断突破历史新高。今年基金业绩普遍不好，但是一些新能源行业基金却表现优异，一些规模较小的基金甚至获得了翻倍的增长。

　　你说“新能源”是炒作吗?这个判断恐怕不太成立，因为目前各国都有很清晰的新能源政策目标，中国的碳达峰、碳中和。可以这么说，在全球高度不确定的经济环境下，新能源是一个具有确定性趋势的大行业，被市场热捧理所当然。

但是，一个确定性的好行业，一定代表着好的投资标的吗？

　　在给答案之前，我先给你讲个故事。

　　如果要问20世纪最伟大的行业是什么?汽车制造肯定榜上有名，毫无疑问。1913年福特创造了汽车流水式作业的方式，成本大幅降低，汽车进入普通的美国家庭。要知道，900美金就可以买到一辆车。

　　这个行业迅速带动了工业技术、能源革命等一系列的产业变化，人才、资本疯狂涌入汽车行业。巴菲特说，他手里有一份当年美国汽车制造商的名单，长达70页，数量至少超过2000家。

　　汽车行业，就是工业时代皇冠上的明珠，很少有行业能对人类社会产生这么深远的影响。但是在长期，投资汽车股票的人赚钱了吗?

　　很遗憾，近一个世纪后，美国只有通用、福特和克莱斯勒这三家汽车公司幸存下来，而且长期投资收益并不尽如人意。

　　1956-2019年，福特在长达半个世纪的时间里，年化收益是5.6%。通用更差，1926-2008年，年化收益率是3%，远远低于标普500。日本丰田、德国大众也差不多，过去30年平均年化收益率也就6%左右。

　　这意味着，从投资来看，买汽车股，即使你买到的是龙头企业的股票，也只跟投美国国债差不多。1990年到现在，30年间美国10年期国债年化收益率平均也有6%。更不要说，绝大部分汽车企业都在时间的隧道里“灰飞烟灭”了。

　　为什么会这样?

因为任何一个产业，越具有确定性的未来，竞争就越是激烈，最终的赢家也就越不确定。

　　敲黑板：

　　所以，从投资的角度来说，在这种行业里找到赢家比找到输家要困难太多。对此，巴菲特有个精辟的说法：“这个时候，与其做多汽车，不如去做空马匹”。

　　所以伟大的行业、好的生意，对普通人来说，未见得是优秀的投资标的。我为什么要加“普通人”呢?因为这个逻辑不一定适用于产业投资者和企业家。对他们来说，伟大行业的角逐就像是开疆拓土的封王之战，赢者将站上世界之巅，逻辑是不一样的。

什么是投资中最重要的事？差异化

　　除了汽车行业以外，航空业也算是世界上最伟大的行业之一。但是你知道吗?航空业是美股历史上表现最差的板块。

　　1980年至今的40年中，标普500涨了33倍，计算机行业涨了142倍，饮料行业涨了220倍，航空业只涨了9倍。而且同一时期，你从整体上看，航空公司的股东净收益都是负数，能叫上名字的航空公司都申请过破产保护。

为什么航空业的股价表现得这么差？答案是“差异化”。

　　你琢磨一下，从乘机的角度，航线固定，飞行速度基本固定，不同航空公司能提供的产品差异不大——这是个均衡博弈，在这个博弈中，航空公司只能打激烈的价格战，直到机票的价格无限接近成本。

　　由于行业竞争太激烈，最后只能靠政府的管制才得以生存，而一旦政府的管制放松，就会严重损害股东的利益。

　　这个场景是不是让你觉得隐隐有点似曾相识?

　　作为一个需求巨大的万亿级市场，中国的快递业至今仍保持着每年20%多的行业增速，没几个行业的成长性能与它媲美，但这么大的一块蛋糕却不怎么赚钱。

　　为什么?还是因为差异化。

　　我们消费者，归根结底，只关心快递配送的成本和时间。快递巨头们想打造“差异化”成本很高，一旦他们参与到游戏中，要么另辟蹊径，要么被迫内卷血拼。这样一来，也就没了超额收益率。你理解了这点，也就理解了为什么顺丰的股价会腰斩，四通一达这么难赚钱。

　　实际上，对于二级市场的投资者来说，越是在一个有确定成长性的行业，越难挑中赚钱的企业。当然，在这种赛道上也有少部分真正理解行业的人可以赚到大钱，但是对于大部分“普通”投资者来说，这件事的难度可能远远超过我们的想象。

伟大行业的敌人：技术周期

　　除了差异化外，还有个词会让“伟大行业”变成“平庸投资”，那就是技术周期。

　　光伏行业，绝对是过去十年最好的行业之一，造富能力，吸引资本的能力，都首屈一指。而且它的产业逻辑无懈可击：符合能源替代的趋势、拥有巨大的下游需求，还符合国家发展战略。

　　但如果从投资的角度看，你会发现，在光伏股上持续赚钱真难。从无锡尚德，到赛维，到汉能集团等等，光伏的龙头起起落落，很难持久。

　　为什么行业的远大未来，没能在企业的投资业绩上体现出来呢?

　　首先，和汽车、航空业的逻辑类似，这种行业提供的是相对标准化的产品，差异化很难实现。

更重要的是，光伏行业的投资还有个致命的弱点，那就是技术周期的伤害。

　　硅片行业的技术路线更迭非常迅速，从保利协鑫的多晶硅，到汉能的薄膜，到隆基的单晶硅等等，当下的优势产能，可能过两年就变成落后产能。这也逼着企业不停地投入大量的研发和资本支出，否则就会被时代抛弃。

　　而产品的生命周期变短，行业龙头的地位往往就没那么稳固。为什么隆基目前在单晶硅领域占据稳固的优势地位，而市场依然只敢给出40倍左右的估值?这就是原因。隆基绿能(SH601012)

　　在另外一个你熟悉的半导体行业，技术周期导致的“伟大行业，平庸投资”逻辑更为显著。过去几十年，半导体行业给人类社会带来了巨大的福祉，没有这个行业，我们就不可能用上智能手机，更不可能现在在得到APP学习。

　　但是，这个伟大行业的投资者并没有获得同样伟大的回报。1980年到2020年，40年间，美国半导体指数的涨幅仅有约30倍(年化收益率8.9%)，远远落后于纳斯达克的涨幅(年化收益率10.6%)。

为什么半导体的投资回报这么平庸呢？因为技术迭代太快。

　　半导体行业的技术进步是由摩尔定律驱动的。当价格不变时，半导体芯片中可容纳的元器件数量每过18个月就增加一倍，而随着芯片上集成的晶体管数量每18个月翻一番，电子产品性能飞速提升，成本迅速下降，结果每个晶体管的价格也垂直向下。所以，尽管行业以极快的速度在进行技术创新，但产品的单价不但没有提升，反而下降。

半导体技术创新的大部分利益是被返给了下游用户，而不是投资者。

　　正如你所看到的，很多伟大的行业，很多确定的产业机会，长期来看，也可能不过是平庸的投资。

所以你要记住，行业前景和投资收益率并不能完全画等号。

　　因为行业的前景基本取决于需求端，而二级市场的投资收益很大程度上取决于供给端，也是供给端，决定了行业龙头能否继续持续保持和扩大竞争优势。

　　所以，燃油车、航空业、光伏、半导体……这些拥有巨大需求的行业背后，往往是拼杀惨烈的供给端。同质化的产品、深度内卷的价格战、快速迭代的技术进步等等，这可能是消费者的福音，但肯定不是长期超额回报的福音。

　　那什么样的企业，什么样的产品特征能带来持续的超额回报呢?

　　下一讲我接着跟你讲。

　　哪些医药细分行业更容易诞生牛股?

　　寻找医疗服务10倍股

笔者备注：个人认为可选消费受疫情影响，必选消费比如康复、肿瘤医院连锁有长期投资价值。

　　中美医药行业投资的异和同 提到：中国老龄化程度每上升一个百分点，卫生费用就相应增加2600多亿元。我国目前需要康复服务的人数超过1亿，但康复专业人员只有4万，缺口高达80%以上。问答提到：我也极看好康复，可能需要细化赛道。三星医疗(SH601567)海吉亚医疗(06078)

总结

　　1. 一个行业越是拥有确定性的未来，竞争就越是激烈，最终的赢家越不确定。投资者在这种行业里找到赢家比找到输家要困难很多。

　　2. “差异化”是创造持续的超额收益率的关键。

　　3. 技术迭代太快，往往会造成“伟大行业，平庸投资”的情况。

小地瓜twn：

　　三星医疗(SH601567) 收盘12，下周一周补13.2的往上走

llqby：

　　三星医疗(SH601567)股东人数减少了现在的一半，好多割肉的

llqby：

　　三星医疗(SH601567)今天涨停修复!

证券之星财经：

　　东吴证券股份有限公司朱国广,冉胜男近期对三星医疗进行研究并发布了研究报告《三星医疗2022中报点评：业绩符合预期，康复医疗业务快速拓展》，本报告对三星医疗给出买入评级，当前股价为11.8元。

　　三星医疗(601567)　　投资要点　　事件：2022年H1，公司实现营收43.98亿元(yoy+31.47%，较2021年同期增长31.47%，下同)，归母净利润3.51亿元(yoy-29.76%)，扣非归母净利润4.91亿元(yoy+21.91%)，非经常性损益为-1.39亿元，其中第四期、第五期股权激励费用为4485万元。单季度来看，2022年Q2，公司实现营收24.16亿(yoy+23.46%)，归母净利润1.87亿元(yoy-43.42%)，扣非归母净利润2.89亿元(yoy+11.54%)。　　医疗服务板块：持续深化康复医疗业务布局，高成长性初现。2022年H1公司医疗服务营收为8.67亿元(yoy+37.25%)，占总收入的20%。公司集中力量提升医疗水平，推动宁波明湖医院尽快通过三乙审评，明州康复医院已顺利通过CARF国际认证。子公司“并购+自建”并行，逐渐形成可复制的康复医院模板。2022年H1，公司收购5家康复医院、新建3家康复医院，医疗产业版图稳步扩张，未来有望持续扩大连锁化规模效应，打造品牌优势。人才方面，公司实施合伙人计划，通过股权紧密绑定优秀的医师资源，同时依托抚州医学院+综合医院+康复医院，为公司储备人才。2021-2022年，公司先后发布2次股权激励计划，业绩目标值为以2020年为基数，2020-2024年医疗服务收入CAGR不低于19%，彰显公司发展信心。　　智能配用电板块：现有业务稳扎稳打，国内立足现有市场优势，海外市场积极开拓。2022年H1智能配用电板块营收34.18亿元(yoy+33%)，公司在手订单充足，累计在手订单86.5亿元(+29%)，其中国内订单58.7亿元(+24%)，海外订单27.8亿元(+41%);新增订单方面，国内订单37.8亿元(+22%)，海外订单17.9亿元(+66%)，海外订单增长势头强劲，支撑业务快速增长，进一步打开公司业务长期增长空间。　　盈利预测与投资评级：考虑到公司智能配用电业务恢复稳健业绩贡献，康复医疗业务快速成长，我们将公司2022-2024年的归母净利润预测由8.40/10.99/14.36亿元上调至8.47/11.07/14.47亿元，当前市值对应PE为21/16/12倍。维持“买入”评级。　　风险提示：医院扩张不及预期风险，自建医院盈利提升不及预期风险等。

　　证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，天风证券杨松研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达84.2%，其预测2022年度归属净利润为盈利8.37亿，根据现价换算的预测PE为20。

　　最新盈利预测明细如下：

　　该股最近90天内共有7家机构给出评级，买入评级6家，增持评级1家。根据近五年财报数据，证券之星估值分析工具显示，三星医疗(601567)行业内竞争力的护城河良好，盈利能力一般，营收成长性较差。财务可能有隐忧，须重点关注的财务指标包括：应收账款/利润率、存货/营收率增幅。该股好公司指标2.5星，好价格指标3星，综合指标2.5星。(指标仅供参考，指标范围：0 ~ 5星，最高5星)

　　以上内容由证券之星根据公开信息整理，与本站立场无关。证券之星力求但不保证该信息(包括但不限于文字、视频、音频、数据及图表)全部或者部分内容的的准确性、完整性、有效性、及时性等，如存在问题请联系我们。本文为数据整理，不对您构成任何投资建议，投资有风险，请谨慎决策。