2022-12-01今日SH600508股票最新净值和交易情况

心心相印o：

　　上海能源(SH600508)兖矿能源(SH600188)中煤能源(SH601898)

　　核心观点：

　　1.煤炭基本面复盘：供需失衡引发能源危机，价格高位震荡 2022年，煤炭价格受国际能源危机和疫情的叠加影响，供需失衡引发的能源危机致煤炭价格高位震荡。2月底俄乌冲突致国际能源 供需格局发生变化，海外能源危机持续发酵，带动国内煤价高涨。4月-7月，疫情反复，需求转弱，价格出现回落。8月以来，高温 天气致国内能源结构局部错配，叠加长协比例提升，市场煤减少，现货煤价上行。炼焦煤或等待下游补库及稳增长政策真正落地。

　　2.后期展望：短期供给偏紧主逻辑不变，煤价中枢有望维持高位 动力煤方面：供给上，当前俄乌冲突持续升级，海外能源危机仍在加剧，冬季欧洲仍有望开启第二轮煤炭补库，彼时海外抢煤或 将对中国进口煤量产生较大挑战。国内产量增量仍存在不确定性，当前煤企新建产能意愿不强，未来几年供给仍受限。需求上， 11月将全面进入供暖季，电煤日耗将持续反弹，补库也将持续，动力煤进入旺季致价格仍具向上动能。炼焦煤方面：供给端无新 增产能，高危矿井退出仍存减量，蒙俄焦煤进口仍受制于运力，当前已达高位，供给偏紧仍将持续;需求端，基建和地产稳增长 政策有望落地实施，地产投资需求有望改善，基建投资需求持续发力，需求预期改善带来价格修复，炼焦煤价格有望上行。

　　3.碳中和影响煤炭新建产能，能源转型开启第二增长曲线 煤炭需求或于2030年前达峰，但供给有望先于需求达峰，煤价中枢将有望提升;传统能源开启黄金时代，煤企盈利丰厚现金充沛， 双碳政策影响煤炭新建产能，能源转型是煤企意愿与能力的匹配，更多煤企拉开转型大幕，开启第二增长曲线。

　　01、基本面复盘：供需失衡引发能源危机，价格高位震荡

　　全球化石能源资本开支低位。“碳中和”由西方国家提出且已成为全球共识，导致化石能源的资本开支明显下台阶，更多的 资本开支投向可再生能源或非化石能源领域。

　　欧洲能源对俄依赖且结构失衡。(1)欧洲化石能源对外依赖度高，尤其对俄罗斯的依赖程度极高。2021年俄罗斯占欧盟的煤 炭/天然气/原油进口份额为46%/38.6%/27%。2021年欧洲共计进口天然气477.3十亿立方米，其中管道气369.1十亿立方米。管 道气是俄罗斯天然气出口最主要的方式之一，2021年俄罗斯占欧洲管道气进口份额为45.3%。(2)欧洲长期推崇清洁能源， 但风力、光伏等新能源高度依赖天气状况，造成了能源供应稳定性下降，脆弱性上升，今年欧洲即面对了炎热干旱的天气。

　　国内能源结构存在局部错配。2022年8月川渝限电引发关注，该地区具有丰富的水力资源而煤炭资源匮乏;2021年四川发电结 构中，水电占比81.6%，远高于全国平均16.0%，火电占比15.3%，远低于全国平均67.4%。在极端干旱天气下，用电需求激增， 来水匮乏，从而导致了用电危机。俄乌冲突加速能源危机爆发。俄乌冲突导致欧盟与俄罗斯之间政治与军事对立，双方对化石能源发起了制裁与反制裁，导致 煤油气的供需基本面严重失衡。

　　02、动力煤：全球能源短缺而需求将提升，价格高位运行

2.1、海外供给：煤炭新增产能有限，俄乌冲突加剧供应短缺

　　煤炭新增产能增速下滑。根据IEA对海外主要煤矿项目梳理，预计2022-2025年新建煤矿投产产能分别为4100、7390、4535、 6460万吨，相较于2021年的1.44亿吨有明显回落。 欧盟禁俄煤致供应短缺。 2022年8月11日，欧盟禁止进口俄罗斯煤炭的法案正式实施。2021年欧盟进口煤炭约1.1亿吨，其中约 5100万吨来自俄罗斯。欧洲进口的俄煤大部分产自俄罗斯最西部且靠近乌克兰的顿涅茨煤田，因运距问题短期内很难找到替代 国，这部分煤炭供给预计将在全球供给中消失，预计2023年将减少5000-6000万吨。

2.2、海外需求：欧盟另辟传统能源渠道，加速抬升煤炭需求

　　另辟煤炭需求将加剧市场抢购。欧盟禁止俄煤后的供给缺口，将转向其他产煤大国寻求供应，比如澳洲、印尼、美国、哥伦比 亚等。短时间内这些产煤国也难有新增供应满足欧盟的需求，且多数订单已被长期客户签订，抢煤现象已经出现。油气替代性需求转向煤炭。天然气：北溪1号和2号管道被被炸以后，天然气供应将大幅下滑，预计2023年供给减少61.1十亿立 方米，测算预计2023年将新增煤炭需求6600万吨。原油：欧盟公布对俄罗斯第六轮制裁措施包括部分石油禁运，制裁措施立即 生效，到2022年底，欧盟从俄罗斯进口的石油将减少90%，测算预计新增煤炭需求为1890万吨。

2.3、海外煤价：供需失衡及替代性需求将推升煤价

　　供需失衡致煤价大涨。欧盟的能源禁令已产生效果，在全球新增供应不足情况下，抢购现象已让煤炭价格出现大上涨，尤其是 欧洲煤炭，欧洲ARA动力煤现货价格11月4日报价325美元/吨，相较于2月24日俄乌冲突发生时价格上涨66.7%。替代性需求加速煤价上涨。“油气煤”历史价格表现为正相关，背后存在着热值性价比导致的能源替代，根据IEA数据，美国 发电结构与天然气价格有较高的联动性，当天然气价格高涨时，天然气的热值性价比下降，燃煤发电占比也会大幅提升。此外， 对于欧盟来讲，除了热值性价比的考虑，因其发电严重依赖俄罗斯天然气，如切断俄气，发电也将转而寻求更多的煤炭。

2.4、国内供给：新增产能是主要制约因素，且受安监疫情影响

　　新批产能有限，且短时无法贡献产量。新建矿是增加供应的最主要形式。2020年煤价处在发改委的政策管控区间，煤炭供需基本 平衡，政策层面对于新增煤矿项目持谨慎态度，新批建煤矿项目大幅减少;2021年提出碳中和政策，煤企面对2030年的碳达峰目 标，投建新矿井的意愿明显减弱，资本开支主要用于矿井的维护以及机械化、智能化的更新替代;此外，新矿从建设到投产基本 为3年左右，短期无法供应更多产量。2020年以来更多批复产能位于新疆，新疆煤炭大多就地消化，对内地煤炭供需影响不大。

2.5、进口煤：大幅下滑且挑战持续，热值下滑明显

　　年初以来进口大幅缩量。2022年1-10月进口煤累计同比下降10.5%，进口大幅下滑。主要原因：一是欧盟对俄煤禁令，导致抢购 煤炭现象加剧;二是海内外煤价倒挂，导致沿海终端用户采购意愿不强。 进口褐煤占比大幅提升。截至2022年9月，进口煤中褐煤占比为45.2%，去年同期仅为38.3%。考虑到进口煤热值的下降，且数量 同比下滑，进口端收缩对沿海电厂煤炭供应的实际影响更大。

2.6、国内需求：供暖旺季已至&稳增长政策加速落实，需求有望提升

　　供暖旺季抬升需求，冬储有望持续。立冬已至，全国陆续进入供暖季，11月份全国有望实现全面供暖，当前电煤日耗水平已触 底反弹，后续有望持续走高。从当前全球面临的能源危机而言，目前最稳妥的策略即是加大冬季的库存储备，冬储有望进一步 提升需求。稳增长政策有望加速落实。党的二十大胜利闭幕，对经济稳增长有新的部署，且早前国常会已出台的稳经济一揽子政策有望逐 步落地，9月30日央行、财政部出台多项稳地产政策，房地产支持政策力度加大且仍是稳增长的重要选项。2022年11月11日，国 务院发布进一步优化疫情防控措施的通知，强调要科学精准做好疫情防控各项工作，最大限度减少疫情对经济社会发展的影响。 此外，在全球面对通胀压力且经济放缓的背景下，我国仍有充足的稳增长工具来保持经济运行在合理区间。

2.7、国内需求：新增火电装机&新兴产业快速发展，贡献增量需求

　　新增火电装机支撑动力煤需求增长。受极端天气影响，新能源发电稳定性不足，火电成为兜底能源安全的最终屏障。2022年8月 底，国家给各省的新增煤电规划建设项目指标下达，煤电项目开始扎堆核准，其中广东省发改委连续核准7台煤电机组(合计 6.7GW)，并且根据国家要求，这些机组必须在9月底之前开工，2024年底前投运。今年川渝限电已经暴露出新能源在快速发展过 程中的种种问题，预计未来火电装机仍将平稳增长，从而提升对煤炭的需求量。

2.8、动力煤价格实行双轨制，电煤限价&非电煤仍具弹性

　　电煤年度长协价格有望高位运行。今年新版年度长协定价机制实行，动力煤中长期交易价格(年度长协)合理区间为570—770 元，基准价为675元。在发改委大力推动下，电煤年度长协的实际比例已经大幅上调。2022年11月年度长协价格上调9元至728 元/吨，再次体现出了与市场价格的联动。此外，10月底发改委下发文件确定了2023年的年度长协基准价维持不变，仍为675元 /吨，间接表明2023年价格仍将保持高位。

2.9、预计明年供需仍有缺口，动力煤仍有向上动能

　　基于供需基本面关键假设，我们对2023年煤炭供需平衡进行测算，预 计2023年全煤炭口径或存在7000万吨供给缺口，而动力煤口径或存在 5000万吨供给缺口，煤炭基本面仍将表现为供不应求，煤炭价格仍有 向上的动能，电煤有政策约束会贴近管控上限，非电煤仍具有向上弹 性。

　　03、炼焦煤：供给偏紧及地产稳增长落实，价格有望上行

3.1、炼焦煤国内供给无明显增量

　　未来新增产能非常有限。一是炼焦煤用于“煤焦钢”产业链，成本可以向下游传导，政策层面对炼焦煤供给没有太多的支持倾 向，自2019年以来几乎没有批复过新产能，且煤炭保供核增等也只作用于动力煤;二是炼焦煤资源相对稀缺，且由于煤化程度 和地质因素，矿井多为埋藏较深的井工矿,新资源较少;三是碳中和大背景下，煤企对井工矿新投产意愿较弱。未来可能存在减量。一是动力煤供给紧张时，炼焦煤企业受到政策的指导会降低洗选率，多产动力煤少产炼焦精煤;二是炼焦 煤因为煤质好埋藏深，更容易出现安全隐患，各地仍在对高危、冲击地压煤矿进行淘汰关停，如山东省要求省内涉及到千米以 下采面的相关矿井全部暂停生产;三是随着部分煤矿资源已经枯竭，出煤量逐渐减少。

3.2、炼焦煤进口仍面临挑战

　　澳煤被禁缺口难以完全弥补，量仍下滑。澳煤被禁前，澳洲炼焦煤进口量占我国炼焦煤总进口量的40%以上，2020年10月澳 煤被禁后，2021年炼焦煤总进口量同比下降24.7%。2022年随着蒙煤和俄煤进口量增加，炼焦煤进口有所恢复，1-9月我国进 口炼焦煤累计4548万吨，同比+29.8%，但与2020年相比，仍下跌23.5%。蒙煤单月进口已达高位，未来增量有限。随着疫情影响减弱，2022年蒙煤通关量逐渐恢复，甘其毛都口岸10月日均通关已达 617车高位。2022年9月，塔矿-嘎顺苏海图铁路通车，但嘎顺苏海图口岸与中方甘其毛都口岸仍有最后10公里需要买方通过 公路运输进行短倒，同时，蒙古国的宽轨铁轨与中国标准铁轨的轨距不一致，即使铁路完全连通，货物在两国边境仍需进行 换装。从10月蒙煤通关量看，蒙煤单月进口已达高位，未来铁路运输带来的增量不宜期待过高。

3.3、炼焦煤需求有望受地产等稳增长政策催化

　　焦煤短期需求回落等待政策催化。近期焦 煤终端需求较弱，钢厂盈利不佳，焦化厂 和钢厂开工率都有所回落，但地产稳增长 政策频出，需求预期有望改善。此外钢厂 及焦化厂的炼焦煤库存处于历史低位，存 在补库需求。房地产仍是稳增长的重要选项。党的二十 大胜利闭幕，预计对经济稳增长会有新的 部署，且早前国常会出台的稳经济一揽子 政策有望逐步落地。9月30日央行、财政 部出台多项稳地产政策，11月11日央行和 银保监会对房地产的融资及“保交楼”金 融服务再次做了部署，预示房地产支持政 策力度加大且仍是稳增长的重要选项。

3.4、煤价判断：需求预期改善，煤价有望再度走强

　　四季度无需悲观，需求预期改善煤价有望修复。政策利好持续发力，需求存在修复预期，一揽子政策逐渐落地，若地产投资需求改善，基建投资需求持续发力，四季度煤焦钢产业链环比有望改善，需求预期改善带来价格修复。2023年供需紧平衡，价格有望再度走强。考虑到地产需求改善预期，炼焦煤供给几乎无增量，2023年全年基本面或整体表现为供需紧平衡。

　　04、碳中和：积极稳妥推进，能源转型开启第二增长曲线

4.1、积极稳妥推进碳中和，新建产能意愿受约束

　　双碳政策限制煤炭消费预期。2021年10月，《关于完整准确全面贯彻新发展理念做好碳达峰碳中和工作的意见》、《2030年前 碳达峰行动方案》两份纲领文件发布，明确“十四五”时期将严控煤炭消费增长，2025年非化石能源消费比重达到20%左右， 2030年非化石能源消费比重达到25%左右，2060年非化石能源消费比重达到80%以上。 煤企新建产能意愿明显减弱。碳达峰、碳中和已成行业共识，远期煤炭需求的大幅下降必将对现在煤企新建产能产生负面影响。 一般煤矿开采期限为50年以上，新建煤矿已不是煤企的最优选择。2020年以来，煤企新建产能意愿大幅减弱，煤企新能源新材 料等能源转型已经开启。

4.2、高盈利下能源转型开启第二成长曲线

　　煤企开启高盈利，现金流充沛。当前煤炭行业高景气，在新增供给受约束情况下，煤炭供给有望持续偏紧，行业高盈利有望 长时间持续。2021年，重点煤炭上市公司归母净利达1600亿元，同比+75.6%，经营性现金流量净额3575亿元，同比+72.8%， 货币资金4842亿元，同比+44.8%。2022年前三季度，重点煤炭上市公司归母净利2058亿元，同比+71.3%，经营性现金流量净 额3169亿元，同比+37.6%，货币资金5954亿元，同比+38.0% 。

　　(本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。)

老枪01：

　　上海能源(SH600508) 缩量小阳线，离爆发不远了