2022-11-21今日SZ300955股票最新净值和交易情况

深度挖掘111：

今天华创推荐一只绝对低位的股票，明年估值只有13倍，短期空间60%+。

　　嘉亨家化主要从事日化产品 OEM/ODM(包括化妆品和家庭护理产品研发、 配制、灌装)及塑料包装容器的研发设计和生产，是行业内少数兼具日化产品 及塑包研发、设计和生产能力的企业，为强生、上海家化、郁美净、贝泰妮等 主要客户提供一体化综合服务，且与核心客户的合作范围不断扩大。

　　早期国内渠道和流量更迭相对缓慢，因此当时的品牌商有足够的时间培育供 应链及相关人才、技术的储备;但互联网特别是移动互联网时代，渠道更迭 迅速、产品丰富、品牌对注意力的争夺加剧，新进入者先追求起盘后培育供 应链在一定程度上风险更小、机会成本更低，因此现代的专业代工厂应运而 生。除了新兴品牌和新品，较低毛利率的成熟单品(如成熟日化产品)或迭 代飞快的产品(如彩妆、面膜等)也会选择代工生产。融合内容物和包材两 种业务的供应商可以帮助客户节约中间利润环节和各种摩擦成本(如需协调 调度，确保有效数量的匹配，包材和内容物的特性、交货时间等的不冲突，质 量控制等)，也提高对客户的综合服务水平。

　　公司在原有塑包业务基础上不断拓展化妆品代工业务，2021 年嘉亨家化收入 11.61 亿元(化妆品收入占比达到一半以上)，归母净利润 0.97 亿元。2020 年 来行业监管趋严，部分不合规、低效率生产厂商被动出清，而疫情影响下也 有客户结构较差的合规企业主动收缩，在此发展环境下，为品牌商提供高质 量服务的供应商有更大竞争优势。

过去几年受限于产能，嘉亨家化业务扩张变慢，需选择和平衡一部分客户订单。 2021 年公司首发上市，募集资金中 3.02 亿元用于化妆品及塑料包装容器生产 基地建设项目，能够显著扩大产能，减少产能限制。

　　未来公司也将进一步完 善营销体系，构建富有竞争力的激励制度，引进和培养营销队伍，加大营销 投入力度;积极通过参加行业展会、行业研讨会及客户拜访等，加大公司宣 传并提升公司形象;深入了解客户需求及市场发展趋势，积极向客户推荐公 司的研发设计成果及产品解决方案，主动建立合作关系，进一步拓展业务。

当前市值对应 2023 年业绩仅 12.5 倍。考 虑代工行业估值水平，我们给予公司明年业绩 20xpe，对应目标价 32 元。首 次覆盖，给予“强推”评级。

　　投资建议：公司过去稳健发展，核心客户持续扩大合作范围，凭借高质量服务 能力树立良好行业品牌口碑形象，新的行业环境利于优秀龙头发展，公司也有 条件进行新客户拓展，我们预期 2022-2024 年收入分别为 13、18、23 亿元， 归母净利润分别为 1、1.6、2 亿元，

江东猫草：

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　　核心观点

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　　嘉亨家化主要从事日化产品OEM/ODM(包括化妆品和家庭护理产品研发、配制、灌装)及塑料包装容器的研发设计和生产，是行业内少数兼具日化产品及塑包研发、设计和生产能力的企业，为强生、上海家化、郁美净、贝泰妮等主要客户提供一体化综合服务，且与核心客户的合作范围不断扩大。

早期国内渠道和流量更迭相对缓慢，因此当时的品牌商有足够的时间培育供应链及相关人才、技术的储备；但互联网特别是移动互联网时代，渠道更迭迅速、产品丰富、品牌对注意力的争夺加剧，新进入者先追求起盘后培育供应链在一定程度上风险更小、机会成本更低，

　　❖因此现代的专业代工厂应运而生。(如需协调调度，确保有效数量的匹配，包材和内容物的特性、交货时间等的不冲突，质量控制等)，也提高对客户的综合服务水平。

2020年来行业监管趋严，部分不合规、低效率生产厂商被动出清，而疫情影响下也有客户结构较差的合规企业主动收缩，在此发展环境下，为品牌商提供高质量服务的供应商有更大竞争优势。

　　❖公司在原有塑包业务基础上不断拓展化妆品代工业务，2021年嘉亨家化收入11.61亿元(化妆品收入占比达到一半以上)，归母净利润0.97亿元。

未来公司也将进一步完善营销体系，构建富有竞争力的激励制度，引进和培养营销队伍，加大营销投入力度；积极通过参加行业展会、行业研讨会及客户拜访等，加大公司宣传并提升公司形象；深入了解客户需求及市场发展趋势，积极向客户推荐公司的研发设计成果及产品解决方案，主动建立合作关系，进一步拓展业务。

　　❖过去几年受限于产能，嘉亨家化业务扩张变慢，需选择和平衡一部分客户订单。2021年公司首发上市，募集资金中3.02亿元用于化妆品及塑料包装容器生产基地建设项目，能够显著扩大产能，减少产能限制。

❖投资建议：

　　公司过去稳健发展，核心客户持续扩大合作范围，凭借高质量服务能力树立良好行业品牌口碑形象，新的行业环境利于优秀龙头发展，公司也有条件进行新客户拓展，我们预期2022-2024年收入分别为13、18、23亿元，归母净利润分别为1、1.6、2亿元，当前市值对应2023年业绩仅12.5倍。考虑代工行业估值水平，我们给予公司明年业绩20xpe，对应目标价32元。首次覆盖，给予“强推”评级。

❖风险提示：

　　疫情影响，客户拓展不力，人员成本大幅上升，生产管理风险。

　　投资主题

❖报告亮点

早期国内渠道和流量更迭相对缓慢，因此当时的品牌商有足够的时间培育供应链及相关人才、技术的储备

　　以往化妆品上游常见的模式是品牌商早期就建立了自有工厂，特别是涉及核心研发的内容物部分自主生产，而非核心单品/新品及包材则外包。(已有配方、研发基础上，生产工艺核心在于研发、生产人员对于投料时间、投料剂量的掌控，以及对如乳化速度、搅拌速度、温度等生产设备参数的设定，技术积累无法一蹴而就);除了新兴品牌和新品，(特别是国际品牌跨国供应链较长，异地管理难度增加)，

融合内容物和包材两种业务的供应商可以帮助客户节约中间利润环节和各种摩擦成本

　　(如需协调调度，确保有效数量的匹配，包材和内容物的特性、交货时间等的不冲突，质量控制等)，

❖投资逻辑

　　首先阐明化妆品代工厂迎来的发展机遇，内容物+包材一体化服务商能够节约客户各种成本。第二、三部分是嘉亨家化基本情况，公司十余年扎实发展，在行业内树立良好品牌口碑和行业形象，与核心客户合作范围不断加大。第四部分说明嘉亨家化的核心壁垒，1)与国内外知名品牌合作，树立良好口碑，吸引新客户合作;2)客户对公司生产技术和质量控制的高标准、高要求促使公司不断精进，夯实基础，快速相应市场需求及其变化，3)包材+内容物一体化服务商的发展方向能够帮助客户节约时间成本、中间环节利润及各种摩擦成本。

❖关键假设、估值与盈利预测

　　公司作为内容物+包材一体化服务商，过去稳健发展，核心客户持续扩大合作范围，凭借高质量服务能力树立良好行业品牌口碑形象，新的行业环境利于优秀龙头发展，公司也有条件进行新客户拓展。

　　我们预期2022-2024年收入分别为13、18、23亿元，归母净利润分别为1、1.6、2亿元，当前市值对应2023年业绩仅12.5倍。考虑代工行业估值水平，我们给予公司明年业绩20xpe，对应目标价32元。首次覆盖，给予“强推”评级。

　　目录

　　一、化妆品代工发展机遇

　　化妆品整体规模部分此处不再赘述，Grand View Research显示，2017年全球塑料包装(下文简称塑包、包材)市场规模1979.8亿美元，国内市场规模为496.4亿美元(2019年规模以上企业7916家，大多为中小企业，2019年平均收入约1.24亿元)，预期未来增速在3.5-4.5%左右;其中全球化妆品塑包市场规模约110亿美元，预期增速约5%左右。

　　化妆品包装设计需要考虑多重因素，最基础的功能有保护化妆品内容物及标识化妆品各项信息。外观新颖、高颜值的包装形式更能引发购买冲动，品牌商对包材外观设计、质控、模具开发等能力提出了更高的要求。

　　随着国内居民消费能力的提升，化妆品行业的个性化、差异化需求膨胀且变化较快，品牌商需要多元化产品组合以及用健康时尚的设计理念来迎合消费者需求;而线上渠道分散，品牌商也需要花费更多精力在品牌经营及市场开拓;同时消费者对功效性、安全性、稳定性的追求且快速变化的“口味”，品牌商也需要快速反应。

以往常见的模式是品牌商早期就建立了自有工厂，特别是涉及核心研发的内容物部分自主生产，而非核心单品/新品及包材则外包。早期国内渠道和流量更迭相对缓慢，因此当时的品牌商有足够的时间培育供应链及相关人才、技术的储备

　　(已有配方、研发基础上，生产工艺核心在于研发、生产人员对于投料时间、投料剂量的掌控，以及对如乳化速度、搅拌速度、温度等生产设备参数的设定，技术积累无法一蹴而就);(需要注意的是，上世纪80年代国内也有化妆品代工，但彼时有特定的政策背景)。

除了新兴品牌和新品，较低毛利率的成熟单品（如成熟日化产品）或迭代飞快的产品（如彩妆、面膜等）也会选择代工生产。前者品牌心智强而毛利率低阻挡新进入者，而选择代工可以减少扩建工厂的投入、管理、生产等

　　(特别是国际品牌跨国供应链较长，异地管理难度增加)，随着国内 OEM/ODM 企业设备、产能、技术及相关配套不断提升，国际日化品牌商已逐渐将订单转向国内生产商，成为国内 OEM|/ODM 企业主要客户来源之一。

融合内容物和包材两种业务的供应商可以帮助客户节约中间利润环节和各种摩擦成本（

　　如需协调调度，确保有效数量的匹配，包材和内容物的特性、交货时间等的不冲突，质量控制等)，

监管层面，

　　化妆品逐渐成为一类重要的居民消费品，药监局等部门通过制定一系列法规对化妆品生产企业从原料使用、生产许可、产品备案/审批、信息标识、抽检等一系列流程进行严格管控，行业准入门槛不断提高，部分生产能力弱、质量控制不规范的中小型企业被逐步淘汰;另外，行业集中度有望提升。

　　行业内除了嘉亨家化，头部代工企业有科丝美诗(中国)，成立于2004年，研发人员近300人;成立于2007年的科玛(北京)，拥有近300项专利;1998年成立的锦盛新材(主要做包材)，2004年成立的诺斯贝尔，2006年成立的芭薇股份等。

　　二、公司概况

（一）塑包与化妆品代工协同发展

　　嘉亨家化主要从事日化产品OEM/ODM(包括化妆品和家庭护理产品研发、配制、灌装)及塑料包装容器的研发设计和生产，是行业内少数兼具日化产品及塑包研发、设计和生产能力的企业，为强生、上海家化、郁美净、贝泰妮等主要客户提供一体化综合服务。未来公司也将继续坚持一站式服务的发展战略，以客户价值为导向，以技术研发和产品创新为手段，追求卓越品质，满足客户不断升级的产品需求。

“质量优先于利润”

　　公司前身为泉州华硕实业有限公司，2005年设立，初期主要为知名日化产品品牌商生产塑料包装容器。2007年强生基于对公司质量控制、生产交货能力的认可，并经过严格审核，将公司纳入包材供应链。随着国内化妆品行业快速发展，公司敏锐洞悉到化妆品品牌商的生产、研发外包需求，2011年公司开始开展化妆品OEM业务，其的产品理念通过了强生等品牌商的严格认证，不断积累国内外优质客户群体;2018年公司整体改制为“嘉亨家化股份有限公司”，同时经过十多年经营，逐步形成日化产品OEM/ODM与塑料包装业务协同发展的策略，两项业务相辅相成，降低客户成本，也提高了对客户的一体化服务水平。

　　凭借公司对产品安全性、功效性和稳定质量的有利管控，公司与多名客户建立了长期互利共赢的合作关系，多次被强生认定为“零缺陷项目合作伙伴”，为“大宝SOD蜜新装上市”做出杰出贡献，为郁美净“最佳战略合作伙伴”、上海家化“优秀供应商”、百雀羚“最佳合作伙伴”、壳牌“最优供应商”(2020年8月获得)。

　　2021年3月公司创业板上市。

（二）股权集中，高管团队深耕行业多年

　　公司股权较为集中，曾本生作为创始人兼董事长，直接持有公司55.49%股权，与其子曾焕彬(任公司副董事长、总经理)一同为实控人，深耕行业多年。

　　此外，副总经理许聪艳曾主持过两项福建省级科研项目，是中国包装联合会常务理事，研发管理能力突出;副总经理龙韵曾任职于强生，具有非常丰富的工作经验。董监高等多名核心人员在公司稳定发展。

　　公司及旗下各子公司、孙公司有不同分工及合作客户。为便于安排生产、销售和物流，公司根据壳牌的业务布局设立天津、珠海嘉亨，满足其天津、珠海、香港、东亚及东南亚等区域的产品需求。

　　三、一体化服务商嘉亨家化

　　公司化妆品业务较快发展，2021年塑包业务收入已经下降至35.30%，化妆品业务占比超过一半，剩余家庭护理产品业务占比8%+。

　　过去几年受限于产能，嘉亨家化业务扩张变慢，需选择和平衡一部分客户订单，2020、2021年收入分别为9.69和11.61亿元(+19.89%)，2021年归母净利润0.97亿元。

　　尽管公司近五年化妆品产能持续提升，从2017年的4000t上升至2021年的24500t，但化妆品产能利用率始终在95%以上。募投项目湖州嘉亨已于 2022年3月取得了《化妆品生产许可证》和《消毒产品生产企业卫生许可证》，化妆品生产车间于2022年6月开始逐步投入使用，随着湖州嘉亨的投产，能够进一步提升公司的智能化生产和数字化管理水平，有效缓解公司的产能制约。

　　随着业务能力提升，嘉亨家化积极切入品牌商产品供应链各个环节，垂直整合和优化设计制造与经营模式，实现快速量产和更高效的供应链管理。公司在塑包外观设计、模具开发、注塑/吹塑/软管等各项生产工艺方面积累了丰富经验，自动化程度高(除部分环节需要人工检测)，已为诸多品牌商客户开发了近千款塑料包装，在全国规模以上塑料包装箱及容器制造行业市场份额为0.28%(行业极其分散)，高于行业平均水平。在化妆品方面公司不断加大配方研发和优化、生产工艺流程优化设计等方面的投入，已备案化妆品900余件。

　　公司主要客户为强生、上海家化、郁美净、贝泰妮、百雀羚、壳牌、益海嘉里等国内外知名品牌(部分为集团企业，旗下不同子公司向公司采购内容不同)，前五名客户收入占比约7-8成，显著高于同行业可比上市公司的在3-6成。

　　公司为成熟品牌服务的化妆品业务主要以OEM方式进行，采用成本加成法，综合考虑产品成本计算的基础上，根据产品类别、预计订单量、客户合作历史、对公司业务拓展的影响等，与客户协商确定价格。同时，公司ODM占比也在快速提升。

　　在OEM模式下公司部分原材料需从品牌商指定厂商采购，收入确认方式不同，同时过去产能有限及不同产品发展不同，公司也会视情况调整产品结构，且原料价格也有波动(公司采购占比较大的主要原材料是 PE、PP 等合成树脂，PE、PP 等合成树脂的价格是影响公司盈利水平的重要因素之一。PE、PP 属于石油化工行业下游产品，价格受国际原油市场价格波动影响较大)，公司毛利率略有波动但整体稳定(2020年起新会计准则下运费及包装费从销售费用转移至营业成本)。2022Q2疫情影响较为严重，但公司费用较为刚性，因此管理费用率提升明显，净利率受到影响。

　　不同客户的日化产品配方不同，使用原料生产厂家、品牌型号等差别较大，公司原材料种类、规格、型号较多，合成树脂、表面活性剂、色母、标签以外的原材料较为分散，单价波动对成本影响较小。

　　2020年来行业监管趋严，部分不合规产能面临出清，2021年预期疫情快速结束，行业多个龙头参与方积极扩产。但当年生产端面临诸多挑战，扩产、扩人但产能没有即时快速释放，同时上游原料涨价但未传导，盈利状况都有所下降。

　　2021年10月29日，科丝美诗上海工厂单月月产量突破5000万支，刷新历史记录，11个月前为4000万支。加上广州工厂，科丝美诗单月产量已接近7000万支。

　　芭薇股份2022年1月完成定增募资1.045亿元，募集资金拟用于公司创新中心及产业基地项目建设(4500万元)、子公司的芭薇生物科研生产基地建设(1514万元)，以及补充流动资金。锦盛新材2021年年产4500万套化妆品包装容器新建项目按进度原在建工程验收转固。接下来还有年产1500万套化妆品包装容器技改项目、年产6000万套化妆品包装容器建设项目仍在在建工程。

　　四、公司核心壁垒

　　成熟品牌产品对供应商稳定生产和质量控制能力具有较高要求，在合作前有严格的质量认证和考核，供应商通过后才可融入其供应链体系。公司以稳定高效的生产能力、严格的质量控制、快速迭代的技术研发成为多个国内外知名日化集团长期稳定的合作伙伴。

（一）与国内外知名日化品牌建立长久的合作关系，树立口碑

需要通过客户 3-6 个月的现场验厂等一系列审核程序，客户对包括厂房、设备、供应商管理、生产流程及过程控制、品质管理流程、研发及检验、追溯性、环境、安全、人力资源等进行详细严格的审核。

　　融入国内外知名日化品牌商的供应链，在通过供应商资质审核后，公司需进行产品成品试产后还需进行随着客户产品的顺利交货并经与客户一段时间的合作磨合后，客户综合评估公司的研发及技术能力、生产能力、质量控制能力等，和公司合作的同时，客户会持续每年对发行人进行定期、不定期审核。

　　公司与主要客户强生、上海家化、百雀羚已合作 10 余年，与壳牌已合作 7 年，与强生、上海家化、郁美净、百雀羚、保利沃利科技(武汉)有限公司、尚赫(天津)科技开发有限公司等客户在塑料包装及日化产品领域均已形成多品类、多方位的深度合作。

发展初期为了更好地控制经营风险、深入挖掘优质客户的潜在需求，以稳定高效的生产能力、严格的质量管控、快速迭代的技术研发成为客户长期稳定的合作伙伴，公司客户集中度较高，

　　2017-2021年前五名客户的收入占比分别为 83.38%、77.44%、70.97%和 73.66%、76.64%(同行业可比上市公司前五名客户销售收入占比在 30%-60%)。

　　2014益海嘉里通过行业内资源与公司接洽并建立合作关系，2015年公司与贝泰妮通过行业资源了解并接洽后建立联系，此后的2016-2019年多特瑞、拜尔斯道夫、尚赫(天津)、保利沃利等与公司通过行业内资源了解并接洽后建立合作关系。2020年公司与宝洁、联合利华、贝亲等品牌建立了合作关系。公司前期的扎实功底将为后续扩展客户树立口碑、奠定坚实的基础，新增产能后也将打破过去几年的产能限制，扩大客户群体。

　　在国内化妆品市场快速发展及产业链分工的背景下，公司专心做好客户服务，提升已有的研发、制造和质量管理能力扩大竞争优势，没有打造自有品牌的计划。

（二）长期储备，快速响应，持续研发创新

凭借优良的生产管理，公司能够快速整合各方面资源，动态调整产能分配，较短时间内完成产品设计、原材料采购及生产、产品配送等所有工作，化妆品交货期一般为30天，加急订单可以在20天内完成配制、灌装、微生物及理化检测、包装盒运输的交货流程。

　　化妆品(含日化)内容物及包材涉及一定的研发和工艺积累，例如材料、乳化方式、介质粘度和分散度、配伍性等及生产工艺参数的摸索，经过十余年的积累，嘉亨家化积累了丰富的经验，并能在实现高品质管控的前提下快速响应客户需求。

OEM模式下，

　　公司可以将客户提供的配方快速转换为适合自身设备、环境、人员的工艺技术，15天左右即可形成符合客户质量要求的完整工艺及技术控制文件，完成试产准备，有效缩短客户的配方及工艺转换周期。，公司研发人员可根据客户对产品外观、功效和安全的需求，2-3周内初步确定配方、生产工艺及完成试产，一般3个月左右可完成产品稳定性、兼容性、微生物及理化指标检测、包材测试，满足客户快速迭代、快速生产的需求。

　　公司为客户开发塑包新产品平均周期一般约3个月(从产品设计、模具开发、试样、生产验证)，对不需要重新开发模具的新产品一般15天左右可完成产品生产验证，实现批量生产。

客户对公司生产技术和质量控制的高标准、高要求促使公司不断加强研发投入，形成完整的产品研发、制造、生产流程和质量控制体系，组建了经验丰富的研发团队，这在行业监管趋严、不合规厂商退出市场的供应格局下富有更大竞争优势。

　　公司持续引进资深的研发和市场研究人员充实研发及管理团队，建设以毒理学和皮肤科学为核心的安全和功效评价体系、以消费者体验为基准的评价平台。同时公司也与复旦大学、上海市预防医学研究院等科研单位在透皮吸收研究、新品开发及功效评价等方面开展合作。截至2021年底，公司共有在职员工1710人，研发人员129人占比7.54%;生产人员1083人，占比63.3%;行政人员424人占比24.8%;销售、财务人员各46、28人。公司注重日化产品及塑包市场需要快速迭代研发的需求，持续引进资深的研究技术型人员，技术研发能力和产品转化能力持续提升，近年来研发费用支出持续在2%左右，2021年共计投入研发资金2195.43万元，同比增长18.48%;2021年研发费用率1.89%。

（三）包材+内容物一站式服务，节约成本，减少摩擦

　　纺织服装行业申洲国际是一体化服务的先行者，传统行业交付周期大约在5个月，申洲缩短1.5个月，最短可达15天，一方面是高效率、自动化(需要规模支撑)，另外一体化服务节约各环节周转时间。

　　2020年之前按照旧的会计准则，公司产生的商品需要运送至客户制定地点，过程中也产生外包装(如纸箱、周转箱、立体袋、平口袋、缠绕膜、封箱胶带等)。根据2017-2019年的费用情况，包装费+运费的费用率合计为5-6%。如果公司能够在更大程度上实现一体化服务则可以减少包装及运费，对较低毛利率的日化产品意义较大。同时也能节约中间的周转周期。

公司过去确实在逐步延伸与既有客户的合作范围。1）

　　早期2007年公司建立与强生的包材业务合作后，在2011年进入其日化产品供应链。2019年强生塑包及化妆品业务对公司收入贡献分别为1.12亿元和0.51亿元，2020H1化妆品收入贡献0.39亿元。鉴于公司长期为强生等客户提供化妆品OEM业务，产品质量稳定、供货能力较强，百雀羚与公司在2018年加大合作范围(双方合作历史较长，公司始终为重要的包材供应商之一)，当年百雀羚为公司化妆品业务贡献2328.64万元，尽管后期因成本与产品定价因素出现略微亏损，且公司产能有限而缩减化妆品产品合作规模，双方仍然在包材领域有良好合作关系。经过长期跟踪的战略发展需求，通过前期小批量产品合作、严格的产品质量检验，2016年公司与郁美净开始合作，且合作范围不断扩大，2017年化妆品业务对公司收入贡献仅436万，2019年上升至3766万元。

壳牌

　　申洲服务客户的客户至上理念广为流传，公司也在竭诚服务客户方面可圈可点。2013年公司通过的供应商审核后双方开始合作，根据壳牌的业务布局，为便于安排生产、销售和物流，嘉亨家化设立了天津嘉亨、珠海嘉亨，满足壳牌天津、珠海、香港、东亚及东南亚等区域的产品需求，同时浙江嘉亨向浙江壳牌供应塑料包装容器。因与壳牌多年合作过程中优秀的质量表现和防伪防盗技术创新，2020.8公司获得壳牌“最优供应商奖”，公司也是国内唯一一家获此荣誉的塑料包装盖品类供应商。

　　新兴品牌喷涌阶段，公司也继续扎实维护好核心客户，而非大肆扩张、放松对供应链质量的要求做短期业务尝试，维持良好的品牌形象和行业口碑。

主动建立合作关系，进一步拓展业务。

　　未来公司也将进一步完善营销体系，构建富有竞争力的激励制度，引进和培养营销队伍，加大营销投入力度;积极通过参加行业展会、行业研讨会及客户拜访等，加大公司宣传并提升公司形象;深入了解客户需求及市场发展趋势，积极向客户推荐公司的研发设计成果及产品解决方案，

　　五、投资建议

　　过去几年公司产能受限，2020年行业监管趋严，公司作为合规龙头有望在新的行业环境下受益，且以往合作客户有着高标准高要求，公司通过审核后树立起良好的品牌形象和行业口碑。

化妆品及塑料包装容器生产基地建设项目投资进度达到97.90%；达产后预计年产3.8万吨化妆品和3亿件塑料包装产能，年营收预计6.53亿元，净利润7184.85万元

　　2021年3月24日公司首发上市，发行2520万股(占发行后总股本的25%)，募集资金净额3.73亿元，募集资金用于化妆品及塑料包装容器生产基地建设项目、技术研发中心升级建设项目和补充流动资金。截止2022.6.30募集资金累计投入3.46亿元。(含建设期在内，静态投资回收期7.73年)。技术研发中心升级建设项目进度为25.51%，预计于2023年3月23日达到预定可使用状态。

　　2022Q2上海疫情影响较大，上半年公司化妆品业务收入下滑20.12%，单Q2总体收入下滑21.25%，预计上海Q2收入影响约5kw以上，且由于费用较为刚性，另外湖州工厂投产前筹备有部分费用投放，归母净利润仅980万元(同比-40.25%)，其中上海嘉亨亏损470万元，湖州嘉亨净利润-909.73万元。

　　Q3主要工厂所在地疫情无较大影响，随着新工厂产能爬坡，尽管短期折摊费用相较产能利用率带来的收益仍然较大，但较为固定的费用下未来新增订单将产生较大业绩弹性。

　　公司过去稳健发展，核心客户持续扩大合作范围，凭借高质量服务能力树立良好行业品牌口碑形象，新的行业环境利于优秀龙头发展，公司也有条件进行新客户拓展，我们预期2022-2024年收入分别为13、18、23亿元，归母净利润分别为1、1.6、2亿元，当前市值对应2023年业绩仅12.5倍。考虑代工行业估值水平，我们给予公司明年业绩20xpe，对应目标价32元。首次覆盖，给予“强推”评级。

　　六、风险提示

　　疫情影响，客户拓展不力，人员成本大幅上升，生产管理风险。

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　　具体内容详见华创证券研究所10月14日发布《嘉亨家化(300955)深度研究报告：一体化优质供应商，新增产能打开空间》

华创商社团队：王薇娜 15010216559/胡琼方 15901379558/姚婧/尚静雅/吴晓婵/杨澜

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证券之星财经：

　　截至2022年10月12日收盘，嘉亨家化(300955)报收于19.8元，上涨0.35%，换手率1.05%，成交量0.47万手，成交额913.88万元。

　　资金流向数据方面，10月12日主力资金净流入58.51万元，游资资金净流出19.76万元，散户资金净流出38.75万元。

　　近5日资金流向一览见下表：

　　嘉亨家化融资融券信息显示，融资方面，当日融资买入50.03万元，融资偿还49.39万元，融资净买入0.64万元。融券方面，融券卖出0.0万股，融券偿还0.0万股，融券余量0.0万股，融券余额0.0万元。融资融券余额4360.22万元。近5日融资融券数据一览见下表：

　　该股主要指标及行业内排名如下：

　　嘉亨家化(300955)主营业务：公司主要从事日化产品OEM/ODM及塑料包装容器的研发设计、生产,具备化妆品和家庭护理产品的研发、配制、灌装及塑料包装容器设计、制造的一体化综合服务能力 嘉亨家化2022中报显示，公司主营收入4.6亿元，同比下降10.57%;归母净利润2652.82万元，同比下降28.67%;扣非净利润2519.64万元，同比下降31.19%;其中2022年第二季度，公司单季度主营收入2.07亿元，同比下降21.25%;单季度归母净利润979.58万元，同比下降40.25%;单季度扣非净利润891.85万元，同比下降45.65%;负债率29.59%，投资收益19.25万元，财务费用129.59万元，毛利率22.81%。

　　该股最近90天内共有10家机构给出评级，买入评级7家，增持评级3家;过去90天内机构目标均价为28.2。根据近五年财报数据，证券之星估值分析工具显示，嘉亨家化(300955)行业内竞争力的护城河一般，盈利能力良好，营收成长性良好。财务相对健康，须关注的财务指标包括：应收账款/利润率。该股好公司指标3.5星，好价格指标3.5星，综合指标3.5星。(指标仅供参考，指标范围：0 ~ 5星，最高5星)

　　注：主力资金为特大单成交，游资为大单成交，散户为中小单成交

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嘉亨家化(SZ300955)：

　　同花顺(300033)数据中心显示，嘉亨家化(300955)10月12日获融资买入50.03万元，占当日买入金额的14.39%，当前融资余额4360.22万元，占流通市值的4.91%，低于历史10%分位水平，处于低位。 融资走势表 日期融资变动融资余额10月12日6438.00... 网页链接

嘉亨家化(SZ300955)：

　　同花顺(300033)数据中心显示，嘉亨家化(300955)9月29日获融资买入25.49万元，占当日买入金额的5.97%，当前融资余额4397.79万元，占流通市值的4.93%，低于历史10%分位水平，处于低位。 融资走势表 日期融资变动融资余额9月29日5.49万4397... 网页链接

dazheka：

　　华利集团(SZ300979)

　　2022-09-29

　　给2024年35亿利润，20倍估值，市值为700亿元，今日市值570亿元

　　近三年扣非净利率提升明显

　　营收、扣非复合增速分别为 7%、25%

　　销售给美国品牌87%、欧洲12%

　　生产位于越南，实控人是台湾人

　　可比公司台湾丰泰2013年后公司市值至今涨幅超过8倍

　　生产子公司(主要位于越南，同时在印度尼西亚和缅甸新建工厂)负责生产。

　　设计即和客户敲定了价格

　　2022年上半年，公司销售运动鞋1.15亿双，同比增长13.27%;

　　实现营业收入人民币98.99亿元，同比增长20.79%，利润增长21%

　　青岛啤酒(SH600600)嘉亨家化(SZ300955)

慕容衣：

　　“日化代工+包装”一站式制造商，化妆品业务 表现亮眼，起于包材，定位“日化代工+包装”一站式制造商

　　公司经历两次重大变革，实现赛道拓宽。泉州华硕实业(公司前身)成立于 2005 年， 成立之初主要从事塑料包装容器的设计、生产和销售，主要客户为知名日化品牌商。

　　2011 年将 OEM 模式作为日化代工业务发展起点，坚持“质量优先于利润”的理念，通过了强 生等品牌商的严格认证，随后日化代工业务快速发展壮大，OEM 为主要代工方式。

　　2017 年开始为尚赫提供 ODM 服务，以此开启日化产品 ODM 业务。目前公司战略定位于“日 化代工+包装”一站式制造商，形成日化产品OEM/ODM与塑料包装业务协同发展的模式。

　　具备化妆品和家庭护理产品的研发、配制、灌装及塑料包装容器设计、制造的一体化综合 服务能力。

　　公司以稳定高效的生产能力、严格的质量管控、快速迭代的技术研发，在行业 内形成较强的市场影响力，成为多个国内外知名日化品牌的重要供应商。

　　日化代工与包装并行发展，化妆品代工已成为第一大业务。日化代工业务增速高于 塑包。2021 年，日化产品代工营收 7.3 亿元，同比增长 27.0%，营收占比为 62.6%，塑料 包装容器营收 4.1 亿元，同比增长 8.4%。

　　化妆品代工已成为第一大业务。2021 年，化 妆品代工营收 6.3 亿元，同比增长 69.8%，营收占比 54.3%，家护产品代工和塑料包装容 器营收占比分别为 8.3%/35.3%。

　　营收持续增长，化妆品业务表现亮眼

　　营收持续增长，短期内利润受成本拖累。2017-2021 年，公司营收由 5.3 亿元增至 11.6 亿元，复合增速为 21.5%，主要由化妆品业务高速增长推动。

　　归母净利润由 0.2 亿元增至 1.0 亿元，复合增速达 51.0%，2021 年增速放缓主要由于上游原材料涨价、社保优惠减少 等因素导致成本端承压。

　　2021 年成本压力导致毛利率和净利率均有所下滑。2017-2019 年毛利率逐年提升， 分别为 25.1%/25.5%/28.7%，2020 年适用新收入准则，包装费、运费由销售费用转入营 业成本导致毛利率降至 25.3%。

　　2021 年在原材料和人工成本上行压力下，毛利率进一步降 至 23.8%。2017-2020 年净利率由 3.5%逐步提升至 9.6%，2021 年回落至 8.4%。

　　销售费用率受新收入准则影响大幅降低，其他费用率较为稳定。管理费用率最高， 2017-2021 年分别为10.6%/8.5%/9.9%/9.4%/10.0%，2021 年提升 0.6pct 主要系职工至 5.7%。

　　2020 年由于受新收入准则影响，包装费、运费由销售费用转入营业成本，导致 销售费用率大幅降至0.5%，2021年稳定在0.5%。2017-2021年研发费用率约1.9%-2.3%， 财务费用率约 0.6%-1.6%，均较为稳定。

　　分业务看，化妆品代工业务表现亮眼，收入增速最快。受益于化妆品行业的快速发 展，2017-2021 年化妆品代工收入由 1.0 亿元增至 6.3 亿元，复合增速为 60.5%。

　　同期塑 料包装容器收入由 3.6 亿元增至 4.1 亿元，复合增速仅为 3.4%，家护产品代工收入由 0.6 亿元增至 1.0 亿元，复合增速为 11.8%。

　　尤其是 2021 年化妆品业务收入同比高增 69.8%， 而家护业务收入同比大幅降低 51.8%。塑包业务毛利率最高，化妆品业务紧随其后。 2017-2021 年，塑包业务毛利率分别为

　　25.5%/28.7%/32.1%/27.0%/27.2%，近两年由于 合 成 树 脂 等 原 料 价 格 上 涨 毛 利 率略有下降。

　　同 期 化 妆 品 代 工 业 务 毛 利 率 为 27.7%/22.4%/27.1%/25.4%/22.6%，表面活性剂、芳香剂等原料价格近两年持续走高， 导致毛利率亦有下滑。

　　公司日化代工业务以 OEM 模式为主，ODM 模式营收增速高。2017 年公司开始拓展 ODM 业务，尽管 ODM 营收占比较低，但增速高。

　　2017-2019 年 ODM 在日化代工中收 入占比由 11.1%增至 23.9%，至 2020 年上半年降至 10.5%。

　　ODM 模式毛利率更稳定， 约 25.8%-33%，而 OEM 模式毛利率自 2018 年起快速提升，2020 年上半年达到 31.4%， 超 ODM 模式。

　　股权集中+专业团队+员工持股，为长期发展奠定基础

　　股权相对集中，控股股东持股 55.5%。截至 2022 年 5 月 10 日，公司控股股东、创 始人曾本生持股 55.5%，享有绝对控制权。

　　剩余股权相对分散，多为机构投资者，第二大 股东上海辉盈持股仅 4.5%。公司上市前，曾本生持股比例达 74.0%，上市后，股权有所稀 释，但控股权归属稳定，战略稳定性高。

　　治理层和高管专业背景强，核心团队深耕日化和包装行业多年。高管龙韵曾任职于强 生，日化相关业务经验丰富，高管许聪艳现任中国包装联合会常务理事。

　　独立董事李磊曾 任职于日本国立产业技术综合研究所，上海嘉亨研发经理罗浩曾任职于雅芳美容化妆品研 发公司，长期从事化妆品研发工作。

　　日化代工及塑包业务对技术研发及应用要求高，公司 核心团队具备专业背景及相关工作经验，为运营管理及研发奠定深厚基础。

　　员工持股平台及股权激励计划保障团队稳定。立足长期发展，公司于 2016-2019 年先 后设立嘉禾常兴、泉州恒享、泉州众享三大员工持股平台。

　　出资额分别为 826 万元/325 万 元/236 万元，对高级管理人员、核心中层管理人员和技术骨干等给予股权激励。目前，核 心员工持股合计超 2%。

　　产能扩张与研发中心建设，为战略落地保驾护航

　　募投资金拟突破制约长期发展的产能瓶颈，建设研发中心加强技术储备。募投资金计 划应用于：湖州嘉亨新工厂建设。

　　拟投资 3.6 亿元新建集化妆品、塑料包装容器生产于 一体的现代化生产基地(湖州嘉亨)，包括：购置先进的自动化生产、检测设备，优化生 产工艺流程等。

　　以补充化妆品及塑料包装容器产能，达产后预计可实现年产 3.8 万吨化妆 品和 3 亿件塑料包装容器。技术研发中心。拟投资 0.3 亿元用于湖州嘉亨的技术研发中 心建设，满足产研一体化需求。补充流动资金。

　　下游需求推动上中游增长，行业新规有望改善竞争格局，中国日化行业增速快、人均消费低，前景广阔

　　2021 年中国化妆品及个护终端市场规模同比增长 9.8%至 5726 亿元，行业景气度延 续。据 Euromonitor 统计，2011-2021 年中国化妆品及个护终端市场规模由 2309 亿元增 至 5726 亿元，复合增速为 9.5%。

　　预计至 2026 年市场规模可达 8443 亿元，2021-2026E 复合增速为 8.1%，终端市场需求增长稳健。

　　据国家统计局数据，2012 年以来，我国限额 以上化妆品零售总额同比增速长期高于社会消费品零售总额增速，行业维持高景气度。

　　中国人均日化产品消费支出不断提升，但远低于发达国家，市场空间广阔。2011-2021 年，中国人均年日化产品消费支出由 27 美元增至 63 美元，复合增速为 8.9%。

　　其中，护 肤品支出最高，2017 年起护肤品消费的快速增长带动日化产品人均支出同步增长，2021 年护肤品人均支出达 32 美元。

　　但对比发达国家来看，我国日化产品人均支出仍然处于低位， 2021 年美国人均日化消费支出最高，为 309 美元，中国仅达其 20%，中国 21 年人均日化 产品支出分别占韩国/日本/英国/德国的 24%/24%/24%/26%，提升空间大。

　　公司业务纵跨包材和代工，位居日化产业链中上游

　　日化终端需求是中上游增长的核心驱动力，公司是兼具包材和代工“一站式”服务的 制造商。

　　从日化产业链看，微笑曲线规律明显，上游包材及中游代工(尤其是 OEM)的进 入壁垒最低，行业同质化竞争激烈，盈利能力偏弱，而下游品牌商议价权大，进一步压缩 上中游盈利空间。

　　公司业务包含日化包材和代工，整体需求来自下游日化终端持续增长， 经营及财务方面兼具两个细分行业的特点。

　　日化代工：下游高增速+专业化分工，代工市场扩张，受益于下游高增速，日化代工市场规模逐步扩大

　　根据我们的测算，2021 年日化代工市场规模约为 505 亿元。由终端市场规模倒算日 化代工市场规模，核心假设如下：

　　直销与经销渠道占比：据艾瑞咨询数据，2020 年本 土护肤品线上渠道占比 41.3%，本土彩妆线上渠道占比 51.0%，目前线上渠道基本是直销， 线下渠道中也有少量为直销，故假设整体日化终端中直销渠道占比 50%。

　　品牌商毛利 率：国内上市公司毛利率约 60%-80%，考虑到上市化妆品品牌商的品牌力、产品力等实力 领先，毛利率处于行业中高位，故取低值 60%代表整体日化品牌商毛利率。

　　经销渠道 出货折扣率：经销商出货折扣一般为 3-5 折，取中位值假设出货折扣率为 40%。代工 厂毛利率：中国日化代工企业毛利率约 10%-35%，取中间值假定为 25%。

　　日化代工比 例：由于化妆品产品竞争激烈，品牌商更专注于产品研发及营销，存在较多代工，故假设 2021 年及之后日化代工比例维持在 42%。

　　进一步测算日化原料和包材市场规模。核心假设：日化原料占比：参考珀莱雅招股 书数据，原料占生产成本比例约 27%，故假定日化原料占生产成本的比例为 30%，对应 2021 年日化原料出厂规模约 361 亿元。

　　日化包材占比：参考贝泰妮、珀莱雅、华熙生 物等公司化妆品产品的生产成本构成，原料+包材占生产成本比例约 70%，据此假定包材占生产成本比例约 40%，对应 2021 年日化包材出厂规模约 481 亿元。

　　预计 2022-2026 年日化代工与包材市场规模年增速约 7%-9%，至 2026 年日化代工/包材市场规模可达 745/709 亿元。

　　代工行业进入壁垒低，竞争格局分散，公司位居第三梯队

　　日化代工行业进入壁垒低，生产企业众多。据国家药监局统计，2016-2021 年，国内 有生产许可资质的日化企业由 4798 家增至 5592 家，复合增速 3.1%。

　　2017 年起，随国货 化妆品崛起，终端销售呈现高增速，带动中游代工行业扩张，2018 年日化生产企业数量同 比大增 8.4%，增速延续至 2020 年。

　　2020 年下半年以来，化妆品行业新规陆续发布， 规范全产业链经营，导致 2021 年生产企业数量增速有所放缓，同比增长 2.7%至 5592 家。

　　从规模上看，我国代工行业以中小企业为主，竞争格局分散。据国家统计局数据，我 国日化生产企业中约 9 成为规模以下企业，大部分年营收约 1-2 亿元。

　　年营收超过 20 亿 元的第一梯队企业仅有两家(诺斯贝尔、科丝美诗中国)。目前公司日化代工业务年营收 约 7 亿元，位居行业第三梯队，未来随产能扩张有望逐步跃入第二和第一梯队阵营。

　　扩产后公司化妆品代工产能将行业领先。综合比较国内前三梯队的主要日化代工企业 的竞争力，产能：公司新产能完全投产后化妆品年产能将达 6.3 万吨(按每件 100g 估 算约 6.3 亿件)，行业领先。

　　代工品类：公司覆盖化妆品和家护产品代工，随业务扩大， 代工品类逐步丰富。客户：公司国际国内同步扩张，客户矩阵日益扩大。

　　同既有国际客 户合作稳定且逐步扩大合作范围，近年来国际新客户拓展顺利，进入宝洁、维密美妆等代 工供应链。

　　乘国货崛起之东风，近年来加速扩大同新锐国货品牌的合作，且业务由 OEM 代 工拓展至壁垒、盈利能力双高的 ODM 代工。

　　政策端加码，行业格局有望边际改善

　　化妆品行业新规提高代工合规门槛，有望加速不合规企业市场出清。自 2020 年 6 月 29 日国务院发布《化妆品监督管理条例》 以来，化妆品行业监管新规陆续发布。

　　2021 年 起新规逐步正式实施，此次新规系 30 年来行业首次出现根本法规的变革，覆盖的环节和主 体全面，对产业链影响大。

　　对于代工行业的影响包括：生产环节新增合规成本。落实化 妆品生产中的质量安全责任制，要求设置质量安全责任人等。

　　新规正式实施后，行业合规 性要求趋严，广东、山东等化妆品生产大省已出现不合规生产企业被吊销营业资质或被注 销的情形。

　　新品注册/备案环节筹备成本增加、周期变长。新规提高化妆品注册/备案要 求，宣称功效的新品需按功效类型进行 1 至 4 项功效宣称评价。

　　根据中国美妆网数据，依 据功效不同，功效宣称评价成本在 3-30 万元不等，评价周期为 3-12 周。由代工厂进行新 品注册/备案时，投入成本将增加，新品上市周期也将延长。

　　代工行业规模效应明显，强者恒强局面有望出现。日化代工属于制造业，基本特点是 存在规模效应，随产销量扩大固定成本被摊薄，盈利能力的韧性大。

　　化妆品行业新规新增 代工行业规范运营成本，我们按不同规模的年销售量进行新增成本对毛利率影响的敏感性 分析

　　结论是当一款新品年销量达 100 万件时，新增质量安全责任成本及各功效评价成本 带来的毛利率降低幅度约 0.1pct，规模较大的代工厂凭借高销量可以顺利消化新增成本。

　　敏感性分析的核心假设：质量安全责任人成本：具备 5 年以上经验的符合条件的质 量安全责任人的薪酬约 1.2-1.6 万元/月，取中间数 1.4 万元，假设聘请 1 位质量安全责任 人，薪酬为 16.8 万元/年。

　　一家代工厂代工产品约 100-200 款，取下限 100 作为行业整体 代工水平，故假设新增质量安全责任人成本在 100 款产品中摊销。

　　功效宣称评价成本： 选取 4 类费用具有代表性的功效分别测算，参考中国美妆网数据，保湿或控油/舒缓或紧致 /修护/美白单项评价的成本分别约为 3/10/13/21 万元。

　　考虑到品牌推新具有周期性，假设 新品销售期间为 5 年，功效评价成本在 5 年内进行摊销。售价：参考终端售价及渠道出货折扣与品牌的毛利率水平。

　　假设保湿或控油/舒缓 或紧致类产品在代工环节的出厂价为 20 元/件，修护/美白类产品成本较高，出厂价为 30 元/件。

　　毛利率：参考公司招股书及行业可比公司数据，代工厂毛利率约 10%-35%，方 差较大，故取中间数值，假定代工厂毛利率为 25%。

　　根据测算，年销售量达 100 万件时，新增成本对代工企业影响小。参考国内日化新品 终端销量水平和代工企业实际产销量数据，中小代工厂年销量不足 1 亿件。

　　若按代工 100 款产品计算，则单产品的年销量不足 100 万件，故设定年销售量因子变动的范围为 5/10/50/100 万件。

　　测算后可知，单品年销售量仅为 5 万件时，毛利率降低 0.8-2.9pct， 而当单品年销售量达到 100 万件时，毛利率的降幅缩小至 0.04-0.15pct，新增成本可以被 消化，对盈利能力影响小。

　　因此，行业新规带来的新增成本将对中小代工厂的盈利能力产 生较大的负面冲击，大型龙头代工企业规模优势凸显，行业竞争格局有望边际改善。

　　日化包材：行业快速增长，塑包占比最高

　　日化包装行业快速发展，塑料包装以其高性价比占据优势地位。日化产品需求的持续 提升带动日化包装行业不断增长，据前文测算，2021年日化包装市场规模约 481 亿元。

　　根据中国包装联合会数据，2020 年中国包装行业总营收超 1 万亿元，其中塑料包装(包 括塑料薄膜、塑料包装箱及容器)的营收占比最高，达 43.1%。

　　近年来我国塑料包装产业 规模不断扩大，已成为包装产业中重要组成部分，根据上海市包装技术协会数据，2018-2020 年我国塑料包装工业产值由 3999 亿元增至 4339 亿元，复合增速 4.2%，预计 2025 年塑包工业产值将达 6085 亿元。

　　日化产品采用的主要包装容器材料有塑料、玻璃、金属，起保护内容物和标识产品信 息的功能，塑料凭借较短的生产周期、合理的价格、较轻的质量、坚固耐久和易着色等特 性占据了日化包材的主导地位。

　　我国日化塑包产业链完整。我国塑料包装行业已有较长的发展历史，目前已经形成了 较为成熟的产业链。日化塑包行业上游为石油化工行业。

　　目前我国通用塑料和塑料助剂供 应能力较强，各项基础配套设备完善，满足日化塑包行业发展需求。

　　日化塑包产品分为硬 包装和软包装两类，硬包装主要指塑料瓶、塑料罐、塑料盖等塑形产品，软包装主要指塑 料软管、塑料袋等无定形产品，制造商根据下游客户的需求提供包材设计、生产和销售。

　　原材料成本对塑包行业盈利能力影响最大。日化塑包行业毛利率约 20%-40%，塑料容 器产品成本包括原材料成本、模具分摊成本、设备折旧分摊成本、加工成本、人工成本、场地租金等管理成本。

　　其中原材料成本占比最高，因此塑包行业的盈利能力受到原料价格 波动的影响大。大型企业通常具有规模采购优势，通过与上游供应商达成长期战略合作关 系获得相对优惠的采购价格。

　　日化塑料包装的加工工艺主要有注塑、吹塑、注吹和软管。注塑是使用注塑机将热塑 性塑料熔体在高压下注入模具内，冷却、固化后获得最终产品，生产速度快、效率高、操 作可实现自动化，适用于大批量生产。

　　但设备及模具成本高。吹塑是借助压缩空气的压力 使在闭合模具中的热树脂型坯吹胀而紧贴在模具内壁上，冷却脱模后得到中空制品，广泛 用于生产瓶、罐、桶等包装容器。

　　注吹先将原料从热流道注入模具型坯模腔中以形成管坯， 再由吹塑系统完成吹瓶，为密闭式成型方式，瓶口密封度高，尤其适合化妆品包装瓶生产。 软管则主要应用于洁面乳、凝胶、BB 霜等日化产品。

　　我国塑包行业参与者众多，竞争格局分散。2012 年-2020 年中国塑包行业规模以上企 业数量由 1405 家增至 1624 家，但以小规模企业为主，半数以上企业业务涵盖日化包装。

　　塑料包装行业市场集中度较低，竞争激烈，2020 年 CR3 仅 4.3%，CR5 仅 5.0%。行业内 企业按营收规模可分为四个梯队，目前公司塑包业务营收约 4 亿元，位于第三梯队。

　　2017-2020 年，公司塑包业务营收占全国塑包行业规模以上企业总营收比例分别为 0.19%/0.28%/0.28%/0.24%。

　　国际日化包装头部企业多已有四五十年的生产研发经验，在世界多地设有生产基地及 办事处，主要合作伙伴为国际顶尖日化品牌。

　　相较之下中国日化包装企业普遍起步晚、规 模小、主要客户市场份额低，生产基地主要在国内，目前全球竞争力较弱。

　　产能、客户资源、研发优势加持，延展成长空间，产能：生产体系完善高效，新产能落地将突破发展瓶颈，具备快速响应的高质量生产系统，交付能力强。

　　获国际客户供应链长期认证，高质量生产系统为规模化创造条件。下游品牌商面临日 益变化的终端需求，推陈出新快，因此对代工厂的交付能力有系统性的高要求，产能的规 模、稳定和高效是代工行业的核心竞争力。

　　公司自创立早期便同国际日化龙头公司强生合 作，生产系统通过国际客户供应链长期认证，全球范围内领先。

　　厂房：公司拥有 10 万 级化妆品生产车间，与科丝美诗(中国)、科玛(中国)、诺斯贝尔等头部代工厂处在同 一量级。

　　设备：具备全套日化产品生产设备及多元化包材生产设备，可以满足客户的一 站式服务需求。

　　质量管理：生产系统通过 ISO9001 质量管理体系、ISO14001 环境管 理体系等众多质量标准认证。

　　生产原料严格筛选，原料商包括巴斯夫、陶氏、帝斯曼、奇 华顿等国际顶级公司。检测：可以进行日化产品微生物、理化指标、成分含量的基本检 验和塑包的各类性能检测。

　　高标准、完备的生产体系适配全球优质客户的供应链标准，赋 予公司拓展优质业务的竞争力，具备形成规模优势的硬件基础。

　　先进完备的生产体系保证强交付能力，交付周期短且产品质量高

　　日化代工交付： 公司化妆品平均交付周期为 30 天，加急可缩短至 20 天，远低于国内代工龙头诺斯贝尔的 平均交付周期 40 天，可大幅缩短客户新品上市时间，应对日益快速变化的终端需求。

　　包材交付：公司深耕包材行业多年，包材新品开发周期一般为 3 个月，而使用既有包材样 式进行批量生产仅需 15 天，行业内领先(一般包材的生产周期为 15-30 天)。

　　退换货 率极低：公司退货率接近 0%，换货率也长期低于 0.3%，少量换货情况的原因为外包装和 少量产品质量有瑕疵，且公司大客户为国际品牌商，优质客户认证印证公司的生产能力。

　　多地布局+一站式服务能力，规模效应初显

　　于全国六大重点省份/区域布局，日化代工及塑包业务同步发展。公司目前有 7 个全资 子/孙公司，最大的子公司上海嘉亨为目前主要的化妆品和家护产品生产基地

　　2021 年贡 献收入约 56%，主要客户包括强生、保利沃利、贝泰妮、郁美净等全球优质日化品牌商， 湖州嘉亨为新建化妆品和塑包生产基地，预计于 2022 年上半年投产。

　　位于福建省总部的嘉 亨家化为强生生产爽身粉，浙江嘉亨为香皂生产基地。2013 年签下国际石油化工巨头壳牌 机油瓶(1L、4L)包材业务后，迅速扩张包材布局。

　　2013 年新设天津嘉亨及珠海嘉亨两个 塑包生产基地，分别对接壳牌(天津)和壳牌(珠海)公司，2016 年新设浙江嘉亨负责壳 牌(浙江)业务。

　　壳牌目前是公司包材业务的第一大客户。截至目前，公司共设嘉亨家化、 浙江嘉亨、天津嘉亨及珠海嘉亨四处工厂作为塑包生产基地。

　　公司日化及塑包容器较同行具有价格优势，规模效应初显。日化产品方面，随公司规 模扩大，产品成本不断优化，价格稳中有降。

　　对比同行业来看，各品牌生产规模、代工品 类等方面存在差异，均导致单价存在差异。

　　诺斯贝尔为屈臣氏、植物医生等代工的精华液 为高毛利品类，故单价较高，与同为大众化妆品定位的拉芳家化相比，公司化妆品及香皂 单价较低，规模优势明显。

　　塑包容器方面，公司产品单价低于同行，锦盛新材由于生产原 料为亚克力(PMMA)材质，采购价格较 PE、PP 高，故包材价格也偏高。

　　公司与日化龙 头力合科创均使用 PE、PP 等合成树脂为包材原料，较力合科创仍具有价格优势。

　　产能瓶颈制约发展，扩产能有望突破增长天花板

　　高产能利用率与高产销量共存，产能瓶颈已是公司发展的主要问题。产能利用接近 饱和：2017-2020 年，公司化妆品产能利用率约 96%-105%，家护产品产能利用率约 74%-110%，塑包容器产能利用率约 80%-108%。

　　日化产品产能长期处于饱和状态，2021 年公司业务结构调整，缩减家护产品业务，家护产品产能利用率大幅降至 35%，塑包容器 产能利用率降至 77%，但化妆品产能利用率仍然高居 98%。

　　订单式生产模式下维持高 产销率：2017-2021年，公司化妆品产销率约96%-103%，家护产品产销率约99%-103%， 塑包容器产销率约 95%-102%。

　　订单式生产模式决定了公司产销率接近 100%，长期维持 高位。公司原有工厂产能已接近上限，成为业绩增长的阻力。

　　湖州嘉亨新工厂预计于 2022 年上半年投产，产能释放有望突破业绩增长天花板。

　　湖 州嘉亨战略定位为化妆品及塑包一站式生产基地，按计划于 2022 年 4 月前完工，计划年 产能为化妆品 3.8 万吨(产成品约 3.8 亿件)、包材 3 亿件。

　　2021 年公司化妆品年产能为 2.45 万吨(产成品约 2.45 亿件)，包材年产能为 8.7 亿件，扩产后化妆品产能扩张 155%，包材产能扩张 34%。

　　订单式生产模式下，产能扩张转化为业绩的确定性高，新增产能预计 将通过存量客户扩大订单及新增客户获得新订单实现消化。

　　据公司招股书测算，湖州嘉亨 投产 3 年后产能利用率可提升至 100%，达产后预计可实现年营收约 6.5 亿元，年净利润 约 0.7 亿元。

　　具备差异化的日化“一站式”制造服务，协同效应提升交付能力，增强竞争力。

　　日化 产品内容物与包装相辅相成，根据全球代工龙头科丝美诗、科玛、莹特丽的官网信息，一 般化的日化代工的流程为：品牌商向代工厂提出生产要求(OEM/ODM，包材设计)，。

　　代工厂采购原料及包材，代工厂生产日化内容物，包材商将包材送达代工厂，内 容物及包材检测合格后，代工厂进行灌装和包装，产成品检测合格后，代工厂交付至品 牌商。

　　代工与包材“一站式”服务可节约成本并缩短交付周期：节约物流成本。在传统 代工模式下，代工厂需要额外向包材商采购包材(也存在由品牌商采购包材的情形)，品 牌商需额外支付包材送达代工厂的物流成本。

　　在“一站式”服务模式下，免除包材运输 成本，在代工厂生产完成后直接进行检测、灌装。缩短交付周期。

　　传统代工模式下，代 工厂与包材商之间需进行额外的沟通、价格谈判、合约签订等一系列的交易活动，包材送 达代工厂后需要检测与内容物的适配性等。后续包材存在质量瑕疵等问题时，仍需要代 工厂在其中斡旋，整个交易过程较为冗长。

　　在“一站式”服务中，代工厂对包材的全生 产过程的质量控制能力强，可确保包材的设计、质量、标准符合客户需求，通过压缩环节 最终缩短产成品的交付周期。

　　客户资源：与优质客户合作稳定，积极拓展客户矩阵

　　公司拥有全球优质日化品牌客户矩阵，业界口碑优秀。公司为多个国际和国内知名日 化品牌的重要供应商，主要客户包括强生、壳牌、贝泰妮、上海家化、益海嘉里、百雀羚、 郁美净等。

　　凭借强交付能力和高产品质量，在业内具有良好声誉，与国内外品牌客户建立 长期互利共赢的合作关系，与强生、上海家化、百雀羚已合作十余年，与壳牌合作九年。

　　多次获得客户授予的荣誉奖项，系强生“零缺陷项目合作伙伴”、壳牌“最优供应商”、 上海家化“优秀供应商”、郁美净“最佳战略合作伙伴”、百雀羚“最佳合作伙伴”。

　　头 部 客 户 集 中 度 高 。 2017-2021 年 ， 前五大 客 户 营 收 合 计 占 比 分 别 为83.4%/77.4%/71.0%/73.7%/76.6%，其中，强生稳居第一大客户，营收占比高达20%-30%。

　　公司与主要客户合作长期稳定，客户粘性高。国际品牌对供应商生产能力和质量控制 要求较高，供应链准入标准严格，资质审核周期长且难度大，供应链转换成本高，易于形 成稳定的合作关系。

　　深化与现有客户合作关系。深耕优质的存量客户，合作范围持续扩大、合作品类增加， 如强生婴儿系列产品、可伶可俐洁面乳、及邦迪消毒液等逐步批量生产。

　　与国货化妆品龙 头贝泰妮合作的薇诺娜系列产品不断拓展，与联合利华的合作起于 2020 年多芬洗浴产品， 至 2021 年进一步扩宽至凡士林护肤品代工。

　　主要优质客户行业地位稳定、品牌增速快，带动公司营收稳步提升。2021 年进一步加大国内新锐品牌的开发力度，与咿儿润、PMPM、逐本等品牌逐步扩大合作，分享国货品牌成长的红利。

　　积极拓展新客户。早期与以强生为代表的优质客户合作而建立起的高标准生产流程和 质控体系，为后续新客户的拓展奠定了坚实的基础。

　　近年与国货新锐品牌三谷、尚赫、气味图书馆等达成 ODM 模式合作关系，2020 年新增宝洁、联合利华、维多利亚的秘密、贝 亲等国际知名日化品牌商，为增长注入新动力。

　　技术壁垒：掌握日化生产和塑包核心技术，建立宽护城河

　　长期进行技术储备，研发能力强。公司将技术研发作为发展动力，建立了完整的研发 体系，系高新技术企业、福建省知识产权优势企业、福建省科技型企业及福建省科技小巨 人企业。

　　截至 2021 年末，公司拥有 162 项境内专利及 1 项境外专利，其中发明专利 32 项。2017-2021 年，公司研发投入由 0.1 亿元增至 0.2 亿元，持续的研发投入有效保障公 司日化工艺和塑包技术升级，增强竞争优势。

　　日化产品领域，公司成立了 OEM 实验室、ODM 实验室，不断扩大在配方研究及优化、 生产工艺流程优化等方面的投入。

　　目前公司拥有膏霜乳液、护肤清洁、护发清洁、散粉、 香水、花露水等多种品类剂型的配方及生产工艺，形成四大自有技术。

　　塑料包装领域，公司系中国包装联合会常务理事单位，拥有“福建省日化塑料包装容 器企业工程技术研究中心”和“福建省工业设计中心”两个研发平台。

　　可为客户提供产品 设计、模具开发、生产工艺开发、产品质量检验和测试等体系化包装解决方案，并围绕外 观设计、模具开发、自动化辅助设备、工艺等形成了一系列专利。

　　针对防伪防盗、轻量化、 环保原料使用等行业发展趋势以及消费者对日化产品外观日益重视的差异化需求，持续开 发及推广应用相关技术。

　　重视对技术研发人员的激励，公司人均创收水平在行业内较高。截至 2021 年末，公司 拥有技术研发人员 129 人，占员工总数的 7.5%。

　　公司制定了《知识产权管理总则》、《知 识产权奖惩制度》等完善的研发项目管理办法及研发人员绩效考核奖励办法，同时核心技 术人员通过员工持股平台持有公司股份。

　　得益于公司较强的研发实力及完备的服务体系， 2017-2021 年，人均创收由 43 万元增至 68 万元，高于行业内可比公司。

　　ODM 业务规模尚小，但增速高，化妆品备案数持续增加为 ODM 业务扩大奠定基础。 OEM 模式是公司目前日化代工业务稳定增长的基础，营收占比达七成以上。

　　近几年 ODM 业务增长较快，2017-2019 年 ODM 营收由 0.2 亿元增至 0.8 亿元，复合增速高达 108%。 2019 年以来公司化妆品备案数量大幅上升。

　　据国家药监局化妆品备案数据，2019-2021 年公司新增化妆品备案数量分别为 258 项/225 项/190 项，其中自主生产的新增备案数量 占总新增备案数量的比例约 10%。

　　截至 2021 年底，公司化妆品有效备案总数为 887 项， 其中自主生产的数量为 75 项，占备案总数量的 8.5%，为后续 ODM 业务扩展打下基础。

　　财务分析：业绩增速快，营运能力强，营收及归母净利润增速行业领先，增长潜力大

　　公司营收及归母净利润增速长期居于行业领先地位。受益于化妆品业务的快速增长， 2018-2021 年，公司营收增速为 34.7%/9.4%/23.3%/19.9%，保持行业领先。

　　归母净利 润增速为 129.9%/47.5%/47.5%/4.0%，长期高于行业内可比公司。2021 年日化制造行业 面临成本压力，但公司利润端依然同比增长，远超可比公司，业绩抗风险能力强。

　　毛利率位居行业中位，盈利能力提升

　　公司兼具日化代工和包材业务，对比代工和包材行业的可比公司来看，毛利率位于中 间位置。包材商由于成本低，毛利率略高于代工企业。

　　公司业务涵盖日化代工和包材，毛 利率居于两个行业的中位，2018-2020 年，公司毛利率分别为 25.5%/28.7%/25.3%，同 行业整体趋势一致，略高于化妆品代工企业，低于日化包材商。

　　2021 年日化原料及包材原 料价格上涨，行业毛利率系统性下滑，公司毛利率进一步降至 23.8%，为历史低位。

　　受新收入准则影响，2020 年之后公司期间费用率低于同行业。2017-2019 年，公司 期间费用率分别为 20.6%/17.7%/18.8%，稳定高于行业，主要由于销售费用率高于行业。

　　2020 年之后，包装费和运费从销售费用转移至营业成本，带来销售费用率大幅下降，2020 年和 2021 年，公司期间费用率分别为 12.8%和 13.0%，远低于可比公司。

　　2020 年后销售费用率稳定在约 0.5%，大幅低于可比公司。2017-2019 年，公司销售 费用率大幅高于可比公司，主要差异在于销售费用的构成。

　　公司销售费用中包装费和运费 合计占比超 90%，其中包装费占比高达 54%-58%，运费占比高达 35%-37%，而可比公 司仅有代工或包材单项业务，包装费和运费相对更低。

　　2020 年公司执行新收入准则，原计 入销售费用的包装费及运费确认为营业成本，故 2020 年销售费用率大幅下滑至 0.5%， 2021 年销售费用率稳定在 0.5%，远低于可比公司。

　　管理费用率为行业中等水平。2017 年由于浙江嘉亨投产使用，管理人员薪酬增加、租 赁费和折旧摊销费用上升，但销售规模尚未扩大，导致管理费用率较高，之后管理费用率 略有下降，较为稳定，2021 年管理费用率为 10%，位于行业中位。

　　财务费用率稳定处于低位。公司债务融资少，利息费用低，财务费用率长期处于低位。 2017 年财务费用率为 1.6%，2018 年随业绩提升，现金流充足，偿还了部分借款，财务费 用率下降至 0.7%，2019-2021 年财务费用率基本稳定，低于 1%。

　　研发费用 率 稳 定 ， 低 于 可 比 公 司 。 2017-2021 年 ， 公 司 研 发 费 用 率 分 别 为 1.9%/2.0%/2.3%/1.9%/1.9%，低于可比公司。公司重视研发，研发费用逐年增长，由于 营收增速高，研发费用率基本稳定在 2%左右。

　　公司净资产收益率居于行业中间水平，分拆影响因子来看，净利率和总资产周转率位 于 行 业 中 位 ， 权 益 乘 数 高 于 可 比 公 司 。

　　2017-2021 年 ， 公 司 ROE 分 别 为13.2%/18.2%/23.2%/13.4%/13.1%，位于行业中间水平。其中，公司总资产周转率位居 行业中等水平，权益乘数行业领先，主要系公司债权融资占比低。

　　2017-2021 年，公司资 产负债率分别为 36.9%/42.3%/37.5%/39.5%/29.5%。此外，随规模扩大以及强抗压能力， 2021 年净利率远超可比公司。

　　资产周转率逐步提升，营运能力强

　　存货周转率、应收账款周转率均逐步提升，营运能力强。2017-2021 年，公司存货周 转率由 4.4 次提升至 5.3 次，高于可比公司。

　　公司采取订单式生产模式，以销定产，存货中 有确定性订单的比例高，在产品及半成品对应订单比例约 40%-62%，库存商品对应订单比 例高达 80%以上，存货周转健康，积压风险低。

　　2017-2021 年，公司应收账款周转率由 3.1 次提升至 4.3 次，与可比公司的差异逐步缩小，公司主要客户为国际和国内日化龙头公 司，财务压力小，回款流程完善，与公司合作时间长，应收账款回款压力小。

　　拆分应收 账款账龄结构来看，应收账款中 99%以上为 1 年以内的账龄，剩余应收账款的账龄主要在 2 年以内，应收账款周转能力强。

　　盈利预测：

　　我 们 预 计 ， 公 司 2022/2023/2024 年营收 分 别 增 长 31.2%/30.6%/21.6% 至 15.2/19.9/24.2 亿元，归母净利润分别增长 35.4%/34.3%/26.1%至 1.3/1.8/2.2 亿元。

　　费用预测：

　　公司期间费用率稳定，2020 年起在新收入准则下，包装费和运输费从销售费用重分类 至营业成本，导致销售费用率大幅降至 0.5%，之后销售费用率将保持稳定。

　　预计 2022/2023/2024 年销售费用率为 0.5%/0.5%/0.5%。管理费用率和研发费用率保持稳定， 预计 2022/2023/2024 年管理费用率为 10%/10%/10%，研发费用率为 2%/2%/2%。

　　资本开支预测：公司上市后主要投资湖州嘉亨新工厂，主要资本开支在 22 年之前基本完成。

　　具体逻辑如下：

　　公司主营业务为：化妆品代工、家护产品代工、塑料包装容器生产，业务区分清晰， 故分业务预测收入和毛利率。

　　收入：由于公司业务为订单式生产模式，通过预测产能规 模、产能利用率和产销率得到年销量，同时预测单位售价得到各业务收入。

　　毛利率：通 过分析原材料成本、人工成本、制造费用、运费的变化趋势，预测每个业务的毛利率。公 司其他业务营收占比低(不足 5%)预测其营收变化幅度和毛利率。主营业务和其他业务 合计得到营业总收入。

　　三大主营业务收入假设：

　　2022 年 3 月 9 日，新工厂湖州嘉亨已取得化妆品生产许可证，预计 5 月投产，化妆品 和包材业务的产能开始增加。

　　化妆品业务：湖州嘉亨设计化妆品年产能为 3.8 万吨，22 年 5 月投产，22 年化妆品总产能为 2.45+3.8 X 8/12=5 万吨，23 年起产能为 2.45+3.8=6.3 万吨。

　　产能利用率逐步提升，产销率维持 98%，21 年单价快速提升系产品结构优化，预计 未 来 三 年 趋 势 维 持 ， 单 价 稳 步 提 升 至 2.8/2.9/2.9 万 元 / 吨 ， 预 计 化 妆 品 业 务 2022/2023/2024 年收入分别为 9.6/13.3/17.1 亿元。

　　家护产品业务：无新增产能，22-24 年产能维持在 2.5 万吨，2020 年起公司对家护产品线进行精简，21 年产能利用率降低同 时单价维持稳定，预计趋势不变，预计 2022/2023/2024 年营收分别为 0.8/0.8/0.8 亿元。

　　塑料包装业务：湖州嘉亨设计塑包年产能为 3 亿件，预计 22 年塑包总产能为 8.7+3 X 8/12=10.7 亿件，23 年起产能为 8.7+3=11.7 亿件。

　　预计随产能逐步投入产能利用 率提升，21 年单价提升系产品规格型号改变，预计未来三年随化妆品业务扩大带动单价逐 步提升至 0.65/0.67/0.69 元/件，预计 2022/2023/2024 年营收分别为 4.5/5.5/6.1 亿元。

　　分业务的毛利率假设：

　　21 年日化主要原料以及塑包主要原料价格上行，原材料占营业成本比重最高，虽然公 司定价为成本加成模式，但传导存在时滞，综合导致公司 21 年毛利率下滑。

　　虽然公司规模 扩大有望产生规模效应，但 22 年国际局势动荡造成大宗商品价格上涨，以及国内疫情多点 散发导致物流成本增加，预计 22 年综合毛利率提升幅度较小，23-24 年逐步提升。

　　分业务 看：化妆品业务：受原料成本影响较大，预计 22-24 年毛利率为 23%/23.5%/24%。家护产品业务：业务较为稳定，预计 22-24 年毛利率为 16.1%/16.1%/16.1%。塑料包 装业务：盈利能力较为稳定，预计 22-24 年毛利率为 27%/27%/27%。

十年股海觉一梦：

　　复卦代表出现生机，利于行动;得此卦者应该进取;

　　复象征万物在轮回中不断反复，生机勃勃，也象征生命复始，有利于做事。得复卦者如同大病初愈，身体虚弱但又在凋零中充满生机，百废待兴，此时是施展才能的好时候。但欲速则不达，不可操之过急，养足元气才可行动。

　　早盘普跌，空头陷阱?嘉亨家化(SZ300955) 60万打20个点，够狠，就是卖一太贵了，9:24分能多挂一分钱就是捡钱，一股20多个利润打底，明天不赚都难。就卦象本身来说，一阳来复，乾卦初九，潜龙勿用，后面如果继续上涨，就是地泽临。复卦代表新生，新生柔弱，发展就是大，对应临卦，临是监，鉴，是三省吾身，发展过程中就开始谨慎，这样的态度和思维方式是无咎。如果阳不能生新的初九，回到明夷，前面有过详细的解释，光明隐入黑暗。如果一路阳线，泰卦后面还是有否卦。易经总是多思考，看到吉，要想到不吉，可以克服很多急躁和冲动。

　　三思而行是思危，思退，思变。今天股指大涨，个股涨多跌少，思危要考虑不利因素，退到安全的地方想清楚是思退，总结做错了什么，做对了什么，机会是什么，这就是思变。

复卦原文

复。

　　亨。出入无疾，朋来无咎。反复其道，七日来复，利有攸往。

象曰：

　　雷在地中，复。先王以至日闭关，商旅不行，后不省方。

白话文解释

复卦：

　　通泰。出门、居处均无疾病。有钱可赚而可以无灾祸。往返途中，七日可归。有所往则有所利。

《象辞》说：

　　本卦内卦为震为雷，外卦为坤为地，天寒地冻，雷返归地中，往而有复，依时回归，这是复卦的卦象。先王观此卦象，取法于雷，在冬至之日关闭城门，不接纳商旅，君王也不巡视邦国。

传统解卦：

　　这个卦是异卦(下震上坤)相叠。震为雷、为动;坤为地、为顺，动则顺，顺其自然。动在顺中，内阳外阴，循序运动，进退自如，利于前进。

解释：

　　一年复始、万象更新。

特性：

　　为最佳辅佐人才，做事谨慎，调理分明，精企划，组织，一生财运丰足，乐于助人，排解别人困难，人缘佳。

运势：

　　一阳来复，万事苏伸，不久就会好转。初时不宜急进，脚踏实地则有一本万利、开运亨通之象也。

家运：

　　昌隆茂盛，渐曙光明之象。

疾病：

　　病防发，但可治，为肝、肠胃、神经系统病变。

胎孕：

　　主产母有惊惧之灾。

子女：

　　辛劳之后必得享福，儿女将来会出人头地。

周转：

　　难求，反覆终可入手。

买卖：

　　有是非，故勿太急，可有利。

等人：

　　会迟到。

寻人：

　　自身反覆终人不动，但七日内可回。

失物：

　　有失而得之可能。

外出：

　　无灾无祸，且有收获。

考试：

　　愈考愈好。

诉讼：

　　多人之事，但经多次扰攘才可解决。

求事：

　　勿太急，可成。

改行：

　　可行，但宜沉着，勿急躁。

开业：

　　开业者可行，但宜沉着，勿急躁。

周易第24卦：复卦各爻详解

周易第24卦：初九爻解

初九。

　　不远复，无只悔，元吉。

象曰：

　　不远之复，以修身也。

白话文解释：

初九：

　　出外不远就返回，没有大的过失，大吉大利。

《象辞》说：

　　出外不远就返回，比喻能时时反省，严于修身。

周易第24卦：六二爻解

六二。

　　休复，吉。

象曰：

　　休复之吉，以下仁也。

白话文解释：

六二：

　　圆满而归，吉利。

《象辞》说：

　　圆满而归之所以吉利，是能够去位让贤。

周易第24卦：六三爻解

六三。

　　频复，厉，无咎。

象曰：

　　频复之厉，义无咎也。

白话文解释：

六三：

　　愁眉苦脸地回来，是遇到了危险，知难而退可以无灾祸。

《象辞》说：

　　虽然愁眉苦脸地回来，但已脱离危险，理应没有灾祸。

周易第24卦：六四爻解

六四。

　　中行独复。

象曰：

　　中行独复，以从道也。

白话文解释：

六四：

　　中途独自返回。

《象辞》说：

　　中途独自返回，这是返回到道义上来。

周易第24卦：六五爻解

六五。

　　敦复，无悔。

象曰：

　　敦复无悔，中以自考也。

白话文解释：

六五：

　　经过考察，决定返回，可以无悔。

《象辞》说：

　　经过考察，决定返回，可以无悔，意思是从内心用正道检察自己。

周易第24卦：上六爻解

上六。

　　迷复，凶，有灾眚。用行师，终有大败，以其国君凶，至于十年不克征。

象曰：

　　迷复之凶，反君道也。

白话文解释：

上六：

　　迷途难返，凶险，有灾祸。筮遇此爻，出兵打仗，终有大败，连累国君遭遇凶险，元气大伤，十年后还不能再举征伐。

《象辞》说：

　　迷途难返遭遇凶险，这是由于君王违反君道。

Hert4d：

　　财富趋势(SH688318) 同花顺(SZ300033) 嘉亨家化(SZ300955) 很多股开始闪崩了，直接低开19cm，太可怕了，10w 秒变8w

嘉亨家化(SZ300955)：

　　嘉亨家化：第二届董事会第六次会议决议公告 网页链接

嘉亨家化(SZ300955)：

　　嘉亨家化：关于使用自有资金向全资子公司增资的公告 网页链接

嘉亨家化(SZ300955)：

　　智通财经APP讯，嘉亨家化(300955.SZ)发布公告，为进一步满足全资子公司湖州嘉亨实业有限公司(“湖州嘉亨”)的经营发展需要，根据公司的发展战略并结合实际情况，公司拟使用自有资金1.6亿元向全资子公司湖州嘉亨进行增资，其中增加注册资... 网页链接

每日经济新闻：

　　每经AI快讯，有投资者在投资者互动平台提问：湖州嘉亨项目总投资预计不低于6.8亿元人民币。该项目投产达效后预计实现年产值不低于7亿元，税收不低于4150万元，请问今年可以达成上述收益吗?

　　嘉亨家化(300955.SZ)9月15日在投资者互动平台表示，公司积极推进湖州嘉亨二期项目的建设，该项目已在2022年上半年办理完成施工许可证等相关手续，并于2022年6月开始动工建设，目前尚未开始投产。

　　(记者 蔡鼎)

　　免责声明：本文内容与数据仅供参考，不构成投资建议，使用前核实。据此操作，风险自担。

　　每日经济新闻

嘉亨家化(SZ300955)：

　　同花顺(300033)金融研究中心9月15日讯，有投资者向嘉亨家化(300955)提问， 湖州嘉亨项目总投资预计不低于6.8亿元人民币。该项目投产达效后预计实现年产值不低于7亿元，税收不低于4150万元，请问今年可以达成上述收益吗? 公司回答... 网页链接