2022-11-25今日SZ300737股票最新净值和交易情况

科顺股份(SZ300737)：

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　　一、科顺股份：防水主业稳中向好，渠道变革提升回款质量

1、防水龙二稳健增长，控费提效能力突出

　　科顺股份 20 多年深耕防水行业，收入规模稳健增长。2022 年上半年实现营业收入 41.41 亿元，同比增长 10.09%; 实现归母净利润 2.44 亿元，同比减少 47.99%，主因原材料价格高涨。公司自 2015 年起规模加速扩张，2015-2021 年营收 CAGR 为 36.53%，22Q2 营收创单季度新高。利润方面，20Q2-21Q1 公司盈利能力大幅提升，2020 年全年 净利润增速为 145.03%。21Q2 后高基数下利润增速放缓，叠加 21Q3 以来原材料价格大幅上涨压缩行业整体利润空 间，公司净利润阶段性承压。

　　防水第二龙头企业，维持较高增长。在防水业务规模上，科顺保持行业第二，第一龙头东方雨虹体量约为科顺的 4 倍， 北新建材通过快速收购优质的防水资产进入行业前三。从 22H1 业绩来看，行业普遍承压下，龙头业绩表现出韧性， 其中东方雨虹和科顺股份收入逆势维持可观增速，头部企业有望带动行业集中度提升。 产能持续扩增+内部增质提效，费用控制效果明显。随着产能全国化布局的推进，公司产能持续扩张和释放带动规模 效应显现，叠加为应对原材料价格高增带来的成本压力，公司在内部积极提高仓储物流管理效率、优化采购模式、提 高管理水平，公司期间费用率、销售费用率和管理费用率明显下降。22H1公司期间费用率同比下降 0.23pct至 14.02%， 其中销售/管理费用率分别同比下降 0.32pct/0.20pct，彰显公司规模效应与增质提效对费用控制的贡献。公司销售费 用率和管理费用率近年来均维持下降态势，表现出普遍优于同行的控费能力。

2、加码经销渠道布局，回款质量明显好转

　　从业务板块看，公司的主要业务分为四块：工建业务、民建业务、修缮业务和外贸业务，分别由工程建材集团、民用 建材集团、科顺修缮集团和国际建材集团负责。2020 年工程建材集团收入比重占 90%以上，民用建材集团占 3%-5%， 民建业务占比小但增长态势迅猛，2021 年营收增速为 62%，远超公司 2021 年整体营收增速(25%)。存量修缮和旧 改支撑修缮集团收入增长。此外，公司的主营业务收入构成包括“材料销售”与“工程施工”;其中，工程施工为“包 工包料业务”，2021 年/2022H1 分别占总收入 19.7%/17.2%，预计未来该占比将维持在 15%-20%。

　　面对地产风险，公司积极调整渠道战略。公司采用直销与经销结合的销售模式，两类渠道在货款结算方式上存在较大 差异：(1)直销客户按工程进度节点支付，一般货到次月支付 70%-80%，整体工程验收合格后两个月支付至 95%， 剩余 5%作为质保金于质保期到期后支付(一般为 1-5 年)。(2)经销商客户一般需在发货前支付 50%货款，发货后 60 天内支付剩余款项，公司设立回款考核机制，未在年底结清当年款项的原则上不能享受销售奖励政策。结算方式 的差异决定了回款特点的差异，直销客户对资金挤占程度高、回款周期长，尤其在当前地产风险敞口下，下游地产客 户坏账风险较高。而经销商客户回款更快，且通常还要求预付部分资金。应收账款的渠道拆分也印证了这一点，据 2022/7/29 公司可转债募集说明书，公司 2022 年 3 月末应收账款直销:经销约为 9:1，远超直销和经销的收入比(1:1)。 因此当前地产风险敞口下，经销收入的提升有利于公司降低经营风险、提升回款质量。

　　持续发力经销渠道，22H1 经销收入首次超过直销。公司在 2022 年之前以直销为主要销售渠道，收入占比保持在 60% 以上，但 2020 年起直销渠道占比开始收缩;公司将持续加大经销商开拓力度，提出目标到 2022 年将经销占比提升 至 50%。落实到行动上，公司目前已与全国 30 个省市的 2000 多家经销商达成稳定合作，22H1 公司经销收入同比高 增 62.28%，经销收入占比首次过半达到 51.13%，实现规划中直销经销 1:1 的收入结构。

　　直销渠道客户结构优化，房地产业务占比持续下降。2020 年起公司直销渠道中地产收入占比持续下降，并目标在三 年内(即 2023 年底)实现非地产业务占比达到 30%。2022H1 尤其是 Q2，房地产业务占比下降明显，据 22 年中报， 22H1 直销渠道中地产收入占比较 2021 年下降约 20pct，考虑到 2021 年/22Q1 直销渠道中地产收入占比分别为 68%/65%，由此测算 22H1/22Q2 占比分别为 48%/ 36%，公司在 22Q2 进一步加快了直销渠道客户优化步伐。 大力开拓非房业务，优选工程客户。与地产业务收缩形成对比的是直销渠道中非房业务的大力开拓，公司不断增加高 铁、桥隧、市政基建、工商建筑等领域项目，优选回款质量高、坏账风险低的工程客户，与中国铁建、国铁集团等优 质央国企签约，与华为、三一集团、新希望股份等大型非房地产企业签署战略合作协议，非房业务发展可期。地产业 务收缩+非房业务拓展，直销渠道优化后有望助力公司平滑风险，保持稳健增长。

　　渠道结构优化后，公司回款质量显著改善。公司通过经销直销占比优化+直销内部客户结构优化，双管齐下保障客户 回款质量、降低坏账风险，取得明显成效。(1)销售现金比率逆势保持韧性，22Q2 现金流改善尤为突出。横向对比 同业，公司在销售现金比率上低于东方雨虹，但优于凯伦股份。2022H1 受行业季节性原因回款较少+下游地产景气 底部影响，防水行业销售现金比率普遍下滑，东方雨虹/凯伦股份分别比去年同期下降 21.07pct/5.35pct，但公司同比 增长 1.56pct，在行业高压下表现出较强韧性。单从经营性现金流来看，22H1 公司经营性现金流净流出 6.78 亿元， 净流出额同比增长 0.53%，主因公司为平滑原材料价格波动风险适量增加沥青储备，但 Q2 单季度实现 4.20 亿元经 营性现金净流入，去年同期为净流出 4.01 亿元，Q2 单季度收现比达 89.48%，同比增长 27.46pct，彰显渠道优化步 伐加速对公司现金流改善的贡献。(2)应收账款和应收票据周转率在业内属优，行业性压力下降幅小于同业。下游房 地产企业普遍存在经营和债务风险的背景下，行业整体存在应收账款难以收回的压力。22H1 东方雨虹/凯伦股份应收 账款和应收票据周转率分别同比下降 0.28 次/0.24 次，公司同比下降 0.18 次，体现公司经销收入占比提升后抗压能 力提升，未来应收账款和应收票据周转率有望改善。

　　二、防水行业：行业提标直击痛点，龙头市占率有望提升

1、设立供应链子公司，加强采购成本管理

　　沥青价格处于高点，影响防水板块毛利率。沥青是防水材料重要的上游原材料，防水企业毛利率波动与沥青价格走势 呈负相关。2020Q2 以来沥青价格波动上行，以 Wind 统计数据测算得 2022H1 沥青市场均价约为 4204 元/吨，同比 提升 27%，对防水材料毛利率造成影响，以三家上市公司测算 22H1 防水板块毛利率为 26%，较 2021 年下降 4pct。 目前沥青价格仍高位震荡，2022/9/24 均价为 4888 元/吨，同比增长 38%，较年初增长 42%。但我们认为原材料价格 上涨为短期周期性波动，对防水行业长期基本面向好的影响较小。龙头企业通过沥青现货存储、长协锁价、套期保值 等方式平滑成本波动，第一龙头东方雨虹的沥青存储能力约在 6 个月左右，作为龙二的科顺股份沥青存储能力约为 3-4 个月。

　　设立供应链子公司，有望降低原材料成本，提升产品竞争力。(1)合资设立：北新建材子公司北新防水、科顺股份、 凯伦股份于 2021 年共同出资 5000 万元设立合资公司“北科凯供应链管理有限公司”，北新防水/科顺股份/凯伦股份 的出资比例分别为 51%/29%/20%。该供应链子公司有助于上述企业通过规模化集中采购等供应链业务降低原材料采 购成本、提升核心竞争力。此外，上述三方联合天龙新材共同出资 3 亿元设立合资公司“北新新材料(锦州)有限公 司”，北新防水/科顺股份/凯伦股份/天龙新材的出资比例分别为 70%/10%/10%/10%。该合资公司主营的无纺布、涤 纶纺粘针刺油毡基布为防水卷材重要原材料，是防水龙头企业的一次纵向一体化布局，同样有利于降低原材料成本。 (2)全资设立：公司于 2022 年 9 月出资 1000 万元全资设立“广东顺采易供应链有限公司”，经营范围包括供应链 管理服务、建筑材料销售、建筑防水卷材产品销售、涂料销售等。

2、建筑渗漏为痛点，提标强化品牌效应

　　建筑渗漏情况严重+防水工程低成本占比，地产商对知名防水品牌的倾向加剧。随着国内房地产市场渐渐步入存量市 场，使用劣质防水产品的隐患渐渐暴露。中国建筑防水协会数据显示，目前全国房屋平均渗透率达 65%，建筑渗漏相 关投诉占建筑质量投诉的比例约 25%，而防水材料质量和防水施工不到位是建筑渗漏的主要原因。据慧聪防水网数据， 防水成本仅在建筑总成本中占约 1%-3%，而在室内装修成本中占比不足 1%，地产商和住户对于防水工程的价格敏感 度相对较低，叠加消费者对防水工程质量要求的提升，地产商更青睐于有品牌保障、供材施工一体化、质保服务完善 的防水供应商。

　　各地防水新规出台，行业标准提高。过去防水行业长期处于不规范、劣质产品泛滥的状态，对建筑寿命、对优质防水企业均有不良影响。随着消费者和地产商开始注重防水工程的质量，多地颁发了对于防水材料和防水施工标准的意见 或规定。2021 年 5 月，成都住建局连发三份文件均提及对于防水材料的使用标准，拉开了各地区防水提标的序幕。

　　继成都之后，苏州、北京等地亦出台当地防水新规。苏州要求“住宅外墙应采取墙面整体防水措施”，有利于扩大防 水材料需求空间;北京将防水保温工程的质保期提升至 15 年，是对成都新规的“7 年”的严格化，将加速淘汰低端 劣质产品、促进加强泥瓦工防水施工技术。 国家层面，新规制定持续推进，行业提标蓄势待发。住建部自 2019 年 2 月起，先后三次就《住宅项目规范》公开征 求意见。此前防水适用的国家层面强制性标准为 2000 年国务院出台的《建设工程质量管理条例》(2017 年和 2019 年两次修订均未改动防水标准)，要求屋面防水工程、有防水要求的卫生间、房间和外墙面的防渗透，保修期为 5 年。 而 2022/3/14 第三次征求意见稿要求屋面工程/室内工程防水设计年限分别不低于 20 年/25 年。若正式落地，未来防 水质保期将为原来的 4-5 倍。此外，2021/12/30 住建部发布《房屋建筑和市政基础设施工程危及生产安全施工工艺、设备和材料淘汰目录(第一批)》，将沥青类防水卷材热熔工艺(明火施工)列入限制类施工工艺，国家层面政策支撑 防水领域落后低端材料与工艺淘汰进程提速。

　　国家新规制定的推进有利于进一步扩大防水提标覆盖面，加速提标进程。此前各地政府提标具有自发性、区域性特点， 覆盖范围较小，标准也各有差异。而国家层面新规即便尚未正式实施，其释放的政策信号也有利于让更多地方政府积 极响应。例如山东省在《住宅项目规范》第三次征求意见稿发布后，也推出政策提高对防水保修期的要求。未来新规 正式出台后，强制性、标准化政策将进一步规范防水标准，料将改变防水赛道格局。 综合地方新规和国家层面政策信号看，我们认为防水行业将受到的影响有：(1)低端产品淘汰加速，高质量、绿色化 产品将占据更大市场。从现已出台的地方新规看，多地提标后鼓励符合环保要求的高分子防水材料的使用与发展，严 禁使用污染环境的溶剂型防水涂料，高分子防水材料市场容量或将提升，未来防水行业劣质产品泛滥的状况有望改善。 (2)质保期延长将助推行业整体扩容。目前已有多地将防水质保期从 5 年延长至 10 年及以上，按照《住宅项目规范》 第三次征求意见稿的要求，未来屋面工程/室内工程防水设计年限应不低于 20 年/25 年，为原先 5 年保修期规定的 4-5 倍，对防水材料质量、防水施工质量都提出了更高要求。在防水产品本身没有技术变革+防水施工标准化的情况下， 提高防水年限的基本方法是增加单次施工的防水材料用量，因此有利于扩大防水市场空间。(3)龙头竞争优势继续巩 固，行业扩容的同时加速出清。由于未来高分子防水材料或将成为更主流的产品，而其与当前主流的有胎或无胎防水 材料产线不可切换，无高分子防水材料生产经验的中小企业转换成本较高，对产品质量要求的提升将淘汰大量只生产 劣质产品的厂商。而对防水设计年限的要求也会使具有“产品+服务”能力的头部防水企业在招标中更具竞争力，因 此未来头部企业有望在行业扩容中继续提升市占率，巩固自身实力。

3、防水仍为优质赛道，资源望向头部集中

（1）行业空间大+ROE 可观，跨赛道竞争加剧

　　防水行业市场空间广阔。据行业协会数据，2021 年全国建筑防水材料产量约为 40.92 亿平方米，同比增长 8.41%。 我国规模以上(主营业务收入在2000万元以上)防水企业有839家，主营业务收入累计1261.6亿元，同比增长13.2%。 防水投入占房地产开发投资的比例一般在 1%-2%之间，基础设施的防水投入一般占基础设施固定资产投资总额 0.25% 左右。以前述比例为假设，2022 年房屋建筑/基础设施的防水市场空间分别为 1993 亿元/480 亿元(中枢值)，合计 防水行业市场空间约 1808-3137 亿元。此外，在 2022/1/11 国新办就《“十四五”公共服务规划》有关情况举办的发 布会上，住建部相关负责人称“十四五”期间将基本完成 2000 年底前建成的、约 21.9 万个城镇老旧小区的改造任务。 按照当前规划速度，假设 2023 年能完成上述目标，测算得 2022-2023 年旧改将额外带来 35-40 亿元/年的防水市场 空间。

　　低技术壁垒+高规模效应+高 ROE，吸引诸多资金实力雄厚的公司跨赛道竞争。杜邦拆分得，防水企业以良好的销售 净利率和较高的资产周转率维持较好的 ROE 水平。相比非标消费建材品类，防水产品标准化程度高+集采规模大+建 安成本占比小，致使规模效应明显，收益率较优。同时防水部分需求位于开工端而非竣工端，相比竣工端品类来说， 地产拖欠款项程度相对较低(地产商往往急于开工以预售，因此防水企业面对客户的议价能力略强于竣工端建材企业)。 但是在龙头以高垫资抢占市场份额的竞争策略下，仅有资金雄厚的企业容易崭露头角，因此吸引了其他赛道龙头入局。

（2）龙头扩产维持成长，市占率有望提高

　　防水龙头产能扩张助力业绩释放。东方雨虹持续通过对外投资扩产，拓展产能所涉及的品类包括防水材料、建筑涂料、 特种砂浆、节能保温材料，及 VAE 乳液、粉料等相关原材料，有利于其在大体量下维持高成长性。22H1 科顺股份拟 通过可转债融资不超过 22 亿元，计划用于安徽滁州和福建三明基地改扩建项目、重庆生产基地改扩建项目及原有工 厂技改项目，预期于 2025 年全部达产;同时公司也在持续建设卫星工厂，未来将通过大型生产基地与小型卫星工厂 相结合的模式推动产能稳定增长。

　　扩产对公司有两方面利好：(1)促进全国化产能布局，缩短运输半径。建筑防水材料的经济运输半径约为 500km， 具有一定的区域性特征，而公司运输半径尚有优化空间，运输半径的缩短将有利于公司增强区域市场供应效率与竞争 力。(2)解决产能偏紧问题，实现规模效应。公司自 2019 年以来产销率普遍大于 100%，产能利用率也维持在较高 水平，重庆生产基地几乎处于超负荷状态。三个基地的扩产将使公司产能年均复合增速保持在 10%-15%(假设无其 他扩产计划)，缓解生产压力的同时实现规模效应，摊薄成本，扩大利润空间，助力公司在行业寒冬下向双百亿目标 努力前行(2022 年营收达到 100 亿元，2025 年营收达到 200 亿元)。

　　防水行业龙头市占率持续提升。以防水收入/规上企业总收入计，2021 年东方雨虹/科顺股份/北新建材的防水市占率 分别为 23.4%/6.2%/3.1%，较 2020 年有明显提升。

　　下半年基建作为稳增长主要抓手继续发力，防水需求有望提振。稳增长压力下，今年专项债发行明显前置，全年专项 债发行目标为 3.65 万亿元，财政部数据显示 1-6 月已累计发行专项债 3.92 亿元，超额完成目标。2022/6/29 国常会 提出发行金融债券等筹资 3000 亿元，用于补充包括新型基础设施在内的重大项目资本金。2022/8/24 国常会提出在 3000 亿元政策性开发金融工具已落到项目的基础上，再增加 3000 亿元以上额度，同时依法盘活地方 2019 年以来结 存的 5000 多亿元专项债地方结存限额，10 月底前发行完毕，优先支持在建项目，年内形成更多实物工作量。稳增长 及其接续政策推动基建在下半年加速落地，将会对防水需求形成有力支撑。

　　三、减隔震蓝海市场加速发展，丰泽贡献第二增长曲线

　　减隔震行业在我国是一个新兴行业，2007 年云南省政府率先出台了减隔震相关的文件和法规，并给予了政策和资金 支持。在 2008 年汶川大地震后，建筑减隔震开始受到全国性的关注。近年来，住建部联合我国多震地区政府(如山 西、甘肃、海南、山东、四川、新疆、合肥等)陆续出台了推广减隔震技术应用的政策，叠加我国多次遭受地震灾害， 造成了严重的人员伤亡和财产损失，减隔震技术开始得到应有的重视。

　　我国高烈度震区覆盖范围广泛。从震感来说，5 度为门窗作响、人易惊醒;6 度为人站立不稳;7 度为房屋轻微损坏， 地表出现裂缝;8 度为建筑物被破坏，少数破坏路基塌方;9 度为房屋大多数被破坏，铁轨弯曲。据中国地震信息网， 我国有 41%的国土、超过一半的城市位于地震基本烈度 7 度及以上地区，79%的国土面积位于 6 度及以上地区。

1、隔震为目前主流应用，产品具有定制化特点

　　根据应用的阶段和原理不同，抗震技术可分为四类：1)消震：作用在震源，直接消除震源振动的;2)隔震：通过阻 断地震波传播过程从而保护主体结构的;3)被动减震：通过在主体结构上增加装置以吸收或转移能量保护主体避免 遭受严重破坏;4)主动减震：在主体结构上安装振动信号采集装置，通过信号分析使主体实现应对振动自动校准。

　　丰泽股份主营的橡胶支座是目前最主流的建筑减隔震产品。目前减隔震相关公司如震安科技(300767.SZ)、路博科 技(871031.NQ)、海德科技(835415.NQ)、天铁股份(300587.SZ)、丰泽股份(831289.NQ)等主要生产的都是 支座类产品。丰泽股份主营的橡胶支座属于隔震技术，能有效降低地震对主体结构的水平方向上的破坏。据国家住建 部工程质量安全监管司统计，我国新建隔震减震建筑中，隔震建筑占比均在 70%以上，且全部采用建筑隔震橡胶支座 产品。2014-2017 年我国累计建成的减隔震建筑工程数量持续增长，且虽然减震房屋建筑工程占比有所提升，但仍以 隔震房屋建筑工程为主，2017 年隔震建筑占比达到 84%。对标成熟的减隔震市场，日本的减隔震建筑中，减震建筑 与隔震建筑比例约为 3:7。

　　减隔震产品具有定制化特点，具有全流程服务能力的制造商将受客户青睐。减隔震产品的定制化特点来源于建筑主体 结构的多样化和所在环境的多样化，制造商需要对主体结构进行动力学分析，从而设计出符合建筑主体的减隔震方案， 同时也会对上部结构提出优化指导，力求最终能使整体结构达到理想的抗震效果。减隔震产品厂商的全流程服务包括 项目前期的建筑减隔震咨询、设计，项目中期的产品安装指导，以及项目后期的产品更换、维护等配套技术服务。具 备更优秀的全流程服务能力的制造商将有助于满足客户的定制化要求，因而在竞标时更具备竞争力。 建筑减隔震表观增加建安成本，但在高烈度区使用存在经济性。从表观来看，在建筑中增加抗震技术会额外增加建安 成本。但由于抗震需求始终存在，传统的提高建筑抗震防震的方式往往为加大建筑主体结构的混凝土、钢材用量。据震安科技测算，在烈度 8 度区的建筑，在采用现代隔震技术时，相比使用传统抗震技术，建筑隔震层上部结构平均钢 材用量可减少约 20 公斤/平方米，在 9 度区的经济性将更加明显。

2、政策驱动减隔震技术发展，立法扩大市场空间

　　减隔震技术发展的主要驱动因素之一是产业政策。由于一般认为在建筑建造中增加减震装置或隔震装置将会增加建筑 建安成本，多数开发商对建筑减隔震的重视程度不够，我国减隔震行业发展较晚。2007 年云南省率先推出政策支持， 随后住建部和多省市政府开始陆续出台相关政策。从云南省的历史经验来看，政策出台到市场真正推广应用往往需要 1-2 年的时间。2019 年 1 月，住建部发布《建筑工程抗震管理条例(征求意见稿)》，为 2020 国务院立法计划中的重 要部分，是对高烈度设防地区(即 8 度及以上区域)的减隔震强制性要求。正式的《建筑工程抗震管理条例》于 2021 年 9 月 1 日开始实施，预计在未来 2 年内我国减隔震市场将加速发展。

　　最新的《建筑工程抗震管理条例》中与以往有别的重点内容有三：(1)强调“位于高烈度设防地区、地震重点监视防 御区的新建学校、幼儿园、医院、养老机构、应急指挥中心、应急避难场所等公共建筑应当采用隔震减震技术”，将 减隔震技术的应用领域由“学校、医院”等日常人流密集场所向“应急指挥中心、应急避难场所”等临时性人员聚集 场所延伸;(2)鼓励在“装配式建筑”中采用减隔震技术;(3)对需重点设防区域要求应当采用“抗震加固+隔震减 震技术”相结合的方式。抗震立法后有望大幅扩容减隔震产品市场空间。

3、中性估计 2022 年房屋建筑减隔震市场约 389 亿元

　　政策推进逐渐落实，第一龙头占有率较高。2014 年前后多省份出台关于减隔震技术在建筑防震抗震中的应用的相关 政策和条例，经 2 年左右推进，2017 年我国新开工减隔震建筑项目数量同比高增 129%至 2042 项。其中，2017 年 新开工隔震建筑工程 1436 栋，以栋数测算，当年行业第一龙头震安科技在建筑隔震市场中的占有率约 39.21%，若 考虑当年新开工减震建筑工程 606 栋，则 2017 年震安科技在建筑减隔震市场中的市占率达到 30.12%。并以此测算， 可得 2017 年震安科技平均每栋减隔震建筑收入约 44 万元，即建筑的减隔震成本约为 40 万元/栋。

　　当前，我国减隔震技术在 8 度区和 9 度区应用较为广泛。根据相关政策，我们给出假设：1)新建的医院、学校、养 老机构等建筑按规定均采用减隔震技术。2)橡胶支座为目前主流的减隔震产品。最终以保守(8 度及以上烈度地区 设防)/中性(7 度及以上烈度地区设防)/乐观(6 度及以上烈度地区设防)的假设，测算得 2022 年房屋建筑减隔震 市场空间为 242 亿元/389 亿元/592 亿元，以中性估算 2025 年可达 446 亿元。

4、收购丰泽股份切入减隔震市场，第二曲线效益彰显

　　公司完成新三板挂牌企业丰泽股份(831289.NQ)收购。公司于 2022 年 3 月通过发行股份及支付现金的方式购买丰 泽股份 93.5409%股权(作价 4.64 亿元，发行股份方式支付对价 3.94 亿元，现金方式支付对价 0.70 亿元)，最终合 法持有丰泽智能 99.9370%股权，丰泽股份自 2022 年 3 月起纳入公司合并报表范围。

　　丰泽股份的产品在细分领域具备竞争力。丰泽股份成立于 2003 年，拥有 ISO9001 质量体系认证证书和高新技术企业 认定证书，2010 年改制为股份制企业，2014 年在新三板挂牌，2018 年进入创新层。其主营业务为研发、生产和销 售减振/隔震产品、桥梁支座产品，以及伸缩装置、防水止水材料等，2020 年支座类产品收入占其总收入的比例达到 75%。丰泽的产品主要应用于公路、铁路、建筑、水利、轨交等领域，是基建和建筑工程中的重要构件或部件，部分 产品获得了中铁检验认证中心 CRCC 认证和欧盟 CE 认证，并在工程招投标中受到认可，2006 年南水北调工程中线 河北段的橡胶止水带公开招标中，丰泽中标了招标总量的 80%。2016 年由丰泽股份主编的《建筑钢结构球型支座》 国家标准正式发布。丰泽股份 2022H1 收入为 1.50 亿元，我国减隔震行业第一龙头震安科技 2022H1 收入规模为 4.31 亿元，丰泽体量约为行业第一的 35%。 2021 年 8 月，丰泽股份入选了第六批河北省“专精特新”中小企业名单，是对丰泽股份的经营效益及其产品的创新 性的认可，在“十四五”期间，丰泽股份也有望受益于工信部及各省市主管部门对专精特新企业的政策和资金支持。

　　以业绩承诺激励丰泽股份保障经营质量。公司用于收购资产发行的股份将分三期解锁，解锁比例为 30%/30%/40%， 要求丰泽股份 2021-2023 年实际净利润(扣非前后归母净利润的孰低值)分别不低于 4200 万元/5040 万元/6048 万 元。丰泽股份 2021 年实现净利润 4207.67 万元，达成业绩承诺目标;2022H1 实现净利润 2208.94 万元，以 2021 年为基期累计实现净利润 6416.61 万元，达到第二期股份解锁条件业绩承诺的 69.44%。

　　丰泽股份 22H1 业绩高增，第二曲线效益显现。22M3 公司完成对丰泽股份的并购后，全面介入其生产经营管理，派 驻核心管理人员，组建覆盖全国的业务部门。成熟的管理经验+业务和资源的迅速协同助力丰泽业绩成长，22H1 实现 营收/净利润 1.50 亿元/2208.94 万元，分别同比增长 58.93%/24.14%，成为公司新的利润增长点。丰泽股份 22H1 毛 利率/净利率分别为 31.85%/14.72%，并购后的丰泽盈利能力得到提升，未来随着与科顺协同不断深入，有望进一步 扩大利润空间。

　　收购丰泽股份助力公司进军减隔震领域：(1)丰泽股份的减隔震产品主要应用于基建工程，有助于提升公司非房业务 收入占比。(2)丰泽股份本身的产品在细分领域具备竞争力和认可度，但此前主要聚焦在基建领域，科顺股份的全国 性渠道布局、优质的地产客户资源和工程客户资源有望与丰泽股份的产品优势和技术优势产生协同效应。(3)助力科 顺从单一业务向多元业务发展，有利于扩大公司的经营规模，发掘新的增长点。

　　(本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。)

鳳凰樹：

　　东方雨虹(SZ002271)

　　1.昨天外资砸得狠，减了1300万股!直接降至24.35%，其中港资减610万股，qfii减700万股。所以该股从外资、散户持股看筹码结构都是已经废掉了，这点要客观承认和接受。

　　2.老李增持金额不低于5000万元的计划，截至2022年10月12日，累计增持188万股，增持金额为5040万元，增持均价为26.81元/股。下限已完成了!至于老李高抛低吸一手好操作，后面还有没下限继续增持，只能“拭目以待”了。

　　3.公司股东人数10月10日比上期(2022-09-20)减少9256户，幅度-4.35%。散户开始扛不住跑路了，但仍有20.36万。

　　我没持有科顺股份(SZ300737) ，但整体而言，弹性确实不如隔壁小顺子了。

科顺股份(SZ300737)：

　　同花顺(300033)数据显示，2022年10月12日，科顺股份(300737)获外资买入180.52万股，占流通盘0.20%。截至目前，陆股通持有科顺股份4461.94万股，占流通股5.02%，累计持股成本24.23元，持股亏损58.69%。 科顺股份最近5个交易日上涨7... 网页链接

未来智库：

　　(报告出品方：招商证券)

　　一、科顺股份：防水主业稳中向好，渠道变革提升回款质量

1、防水龙二稳健增长，控费提效能力突出

　　科顺股份 20 多年深耕防水行业，收入规模稳健增长。2022 年上半年实现营业收入 41.41 亿元，同比增长 10.09%; 实现归母净利润 2.44 亿元，同比减少 47.99%，主因原材料价格高涨。公司自 2015 年起规模加速扩张，2015-2021 年营收 CAGR 为 36.53%，22Q2 营收创单季度新高。利润方面，20Q2-21Q1 公司盈利能力大幅提升，2020 年全年 净利润增速为 145.03%。21Q2 后高基数下利润增速放缓，叠加 21Q3 以来原材料价格大幅上涨压缩行业整体利润空 间，公司净利润阶段性承压。

　　防水第二龙头企业，维持较高增长。在防水业务规模上，科顺保持行业第二，第一龙头东方雨虹体量约为科顺的 4 倍， 北新建材通过快速收购优质的防水资产进入行业前三。从 22H1 业绩来看，行业普遍承压下，龙头业绩表现出韧性， 其中东方雨虹和科顺股份收入逆势维持可观增速，头部企业有望带动行业集中度提升。 产能持续扩增+内部增质提效，费用控制效果明显。随着产能全国化布局的推进，公司产能持续扩张和释放带动规模 效应显现，叠加为应对原材料价格高增带来的成本压力，公司在内部积极提高仓储物流管理效率、优化采购模式、提 高管理水平，公司期间费用率、销售费用率和管理费用率明显下降。22H1公司期间费用率同比下降 0.23pct至 14.02%， 其中销售/管理费用率分别同比下降 0.32pct/0.20pct，彰显公司规模效应与增质提效对费用控制的贡献。公司销售费 用率和管理费用率近年来均维持下降态势，表现出普遍优于同行的控费能力。

2、加码经销渠道布局，回款质量明显好转

　　从业务板块看，公司的主要业务分为四块：工建业务、民建业务、修缮业务和外贸业务，分别由工程建材集团、民用 建材集团、科顺修缮集团和国际建材集团负责。2020 年工程建材集团收入比重占 90%以上，民用建材集团占 3%-5%， 民建业务占比小但增长态势迅猛，2021 年营收增速为 62%，远超公司 2021 年整体营收增速(25%)。存量修缮和旧 改支撑修缮集团收入增长。此外，公司的主营业务收入构成包括“材料销售”与“工程施工”;其中，工程施工为“包 工包料业务”，2021 年/2022H1 分别占总收入 19.7%/17.2%，预计未来该占比将维持在 15%-20%。

　　面对地产风险，公司积极调整渠道战略。公司采用直销与经销结合的销售模式，两类渠道在货款结算方式上存在较大 差异：(1)直销客户按工程进度节点支付，一般货到次月支付 70%-80%，整体工程验收合格后两个月支付至 95%， 剩余 5%作为质保金于质保期到期后支付(一般为 1-5 年)。(2)经销商客户一般需在发货前支付 50%货款，发货后 60 天内支付剩余款项，公司设立回款考核机制，未在年底结清当年款项的原则上不能享受销售奖励政策。结算方式 的差异决定了回款特点的差异，直销客户对资金挤占程度高、回款周期长，尤其在当前地产风险敞口下，下游地产客 户坏账风险较高。而经销商客户回款更快，且通常还要求预付部分资金。应收账款的渠道拆分也印证了这一点，据 2022/7/29 公司可转债募集说明书，公司 2022 年 3 月末应收账款直销:经销约为 9:1，远超直销和经销的收入比(1:1)。 因此当前地产风险敞口下，经销收入的提升有利于公司降低经营风险、提升回款质量。

　　持续发力经销渠道，22H1 经销收入首次超过直销。公司在 2022 年之前以直销为主要销售渠道，收入占比保持在 60% 以上，但 2020 年起直销渠道占比开始收缩;公司将持续加大经销商开拓力度，提出目标到 2022 年将经销占比提升 至 50%。落实到行动上，公司目前已与全国 30 个省市的 2000 多家经销商达成稳定合作，22H1 公司经销收入同比高 增 62.28%，经销收入占比首次过半达到 51.13%，实现规划中直销经销 1:1 的收入结构。

　　直销渠道客户结构优化，房地产业务占比持续下降。2020 年起公司直销渠道中地产收入占比持续下降，并目标在三 年内(即 2023 年底)实现非地产业务占比达到 30%。2022H1 尤其是 Q2，房地产业务占比下降明显，据 22 年中报， 22H1 直销渠道中地产收入占比较 2021 年下降约 20pct，考虑到 2021 年/22Q1 直销渠道中地产收入占比分别为 68%/65%，由此测算 22H1/22Q2 占比分别为 48%/ 36%，公司在 22Q2 进一步加快了直销渠道客户优化步伐。 大力开拓非房业务，优选工程客户。与地产业务收缩形成对比的是直销渠道中非房业务的大力开拓，公司不断增加高 铁、桥隧、市政基建、工商建筑等领域项目，优选回款质量高、坏账风险低的工程客户，与中国铁建、国铁集团等优 质央国企签约，与华为、三一集团、新希望股份等大型非房地产企业签署战略合作协议，非房业务发展可期。地产业 务收缩+非房业务拓展，直销渠道优化后有望助力公司平滑风险，保持稳健增长。

　　渠道结构优化后，公司回款质量显著改善。公司通过经销直销占比优化+直销内部客户结构优化，双管齐下保障客户 回款质量、降低坏账风险，取得明显成效。(1)销售现金比率逆势保持韧性，22Q2 现金流改善尤为突出。横向对比 同业，公司在销售现金比率上低于东方雨虹，但优于凯伦股份。2022H1 受行业季节性原因回款较少+下游地产景气 底部影响，防水行业销售现金比率普遍下滑，东方雨虹/凯伦股份分别比去年同期下降 21.07pct/5.35pct，但公司同比 增长 1.56pct，在行业高压下表现出较强韧性。单从经营性现金流来看，22H1 公司经营性现金流净流出 6.78 亿元， 净流出额同比增长 0.53%，主因公司为平滑原材料价格波动风险适量增加沥青储备，但 Q2 单季度实现 4.20 亿元经 营性现金净流入，去年同期为净流出 4.01 亿元，Q2 单季度收现比达 89.48%，同比增长 27.46pct，彰显渠道优化步 伐加速对公司现金流改善的贡献。(2)应收账款和应收票据周转率在业内属优，行业性压力下降幅小于同业。下游房 地产企业普遍存在经营和债务风险的背景下，行业整体存在应收账款难以收回的压力。22H1 东方雨虹/凯伦股份应收 账款和应收票据周转率分别同比下降 0.28 次/0.24 次，公司同比下降 0.18 次，体现公司经销收入占比提升后抗压能 力提升，未来应收账款和应收票据周转率有望改善。

　　二、防水行业：行业提标直击痛点，龙头市占率有望提升

1、设立供应链子公司，加强采购成本管理

　　沥青价格处于高点，影响防水板块毛利率。沥青是防水材料重要的上游原材料，防水企业毛利率波动与沥青价格走势 呈负相关。2020Q2 以来沥青价格波动上行，以 Wind 统计数据测算得 2022H1 沥青市场均价约为 4204 元/吨，同比 提升 27%，对防水材料毛利率造成影响，以三家上市公司测算 22H1 防水板块毛利率为 26%，较 2021 年下降 4pct。 目前沥青价格仍高位震荡，2022/9/24 均价为 4888 元/吨，同比增长 38%，较年初增长 42%。但我们认为原材料价格 上涨为短期周期性波动，对防水行业长期基本面向好的影响较小。龙头企业通过沥青现货存储、长协锁价、套期保值 等方式平滑成本波动，第一龙头东方雨虹的沥青存储能力约在 6 个月左右，作为龙二的科顺股份沥青存储能力约为 3-4 个月。

　　设立供应链子公司，有望降低原材料成本，提升产品竞争力。(1)合资设立：北新建材子公司北新防水、科顺股份、 凯伦股份于 2021 年共同出资 5000 万元设立合资公司“北科凯供应链管理有限公司”，北新防水/科顺股份/凯伦股份 的出资比例分别为 51%/29%/20%。该供应链子公司有助于上述企业通过规模化集中采购等供应链业务降低原材料采 购成本、提升核心竞争力。此外，上述三方联合天龙新材共同出资 3 亿元设立合资公司“北新新材料(锦州)有限公 司”，北新防水/科顺股份/凯伦股份/天龙新材的出资比例分别为 70%/10%/10%/10%。该合资公司主营的无纺布、涤 纶纺粘针刺油毡基布为防水卷材重要原材料，是防水龙头企业的一次纵向一体化布局，同样有利于降低原材料成本。 (2)全资设立：公司于 2022 年 9 月出资 1000 万元全资设立“广东顺采易供应链有限公司”，经营范围包括供应链 管理服务、建筑材料销售、建筑防水卷材产品销售、涂料销售等。

2、建筑渗漏为痛点，提标强化品牌效应

　　建筑渗漏情况严重+防水工程低成本占比，地产商对知名防水品牌的倾向加剧。随着国内房地产市场渐渐步入存量市 场，使用劣质防水产品的隐患渐渐暴露。中国建筑防水协会数据显示，目前全国房屋平均渗透率达 65%，建筑渗漏相 关投诉占建筑质量投诉的比例约 25%，而防水材料质量和防水施工不到位是建筑渗漏的主要原因。据慧聪防水网数据， 防水成本仅在建筑总成本中占约 1%-3%，而在室内装修成本中占比不足 1%，地产商和住户对于防水工程的价格敏感 度相对较低，叠加消费者对防水工程质量要求的提升，地产商更青睐于有品牌保障、供材施工一体化、质保服务完善 的防水供应商。

　　各地防水新规出台，行业标准提高。过去防水行业长期处于不规范、劣质产品泛滥的状态，对建筑寿命、对优质防水企业均有不良影响。随着消费者和地产商开始注重防水工程的质量，多地颁发了对于防水材料和防水施工标准的意见 或规定。2021 年 5 月，成都住建局连发三份文件均提及对于防水材料的使用标准，拉开了各地区防水提标的序幕。

　　继成都之后，苏州、北京等地亦出台当地防水新规。苏州要求“住宅外墙应采取墙面整体防水措施”，有利于扩大防 水材料需求空间;北京将防水保温工程的质保期提升至 15 年，是对成都新规的“7 年”的严格化，将加速淘汰低端 劣质产品、促进加强泥瓦工防水施工技术。 国家层面，新规制定持续推进，行业提标蓄势待发。住建部自 2019 年 2 月起，先后三次就《住宅项目规范》公开征 求意见。此前防水适用的国家层面强制性标准为 2000 年国务院出台的《建设工程质量管理条例》(2017 年和 2019 年两次修订均未改动防水标准)，要求屋面防水工程、有防水要求的卫生间、房间和外墙面的防渗透，保修期为 5 年。 而 2022/3/14 第三次征求意见稿要求屋面工程/室内工程防水设计年限分别不低于 20 年/25 年。若正式落地，未来防 水质保期将为原来的 4-5 倍。此外，2021/12/30 住建部发布《房屋建筑和市政基础设施工程危及生产安全施工工艺、设备和材料淘汰目录(第一批)》，将沥青类防水卷材热熔工艺(明火施工)列入限制类施工工艺，国家层面政策支撑 防水领域落后低端材料与工艺淘汰进程提速。

　　国家新规制定的推进有利于进一步扩大防水提标覆盖面，加速提标进程。此前各地政府提标具有自发性、区域性特点， 覆盖范围较小，标准也各有差异。而国家层面新规即便尚未正式实施，其释放的政策信号也有利于让更多地方政府积 极响应。例如山东省在《住宅项目规范》第三次征求意见稿发布后，也推出政策提高对防水保修期的要求。未来新规 正式出台后，强制性、标准化政策将进一步规范防水标准，料将改变防水赛道格局。 综合地方新规和国家层面政策信号看，我们认为防水行业将受到的影响有：(1)低端产品淘汰加速，高质量、绿色化 产品将占据更大市场。从现已出台的地方新规看，多地提标后鼓励符合环保要求的高分子防水材料的使用与发展，严 禁使用污染环境的溶剂型防水涂料，高分子防水材料市场容量或将提升，未来防水行业劣质产品泛滥的状况有望改善。 (2)质保期延长将助推行业整体扩容。目前已有多地将防水质保期从 5 年延长至 10 年及以上，按照《住宅项目规范》 第三次征求意见稿的要求，未来屋面工程/室内工程防水设计年限应不低于 20 年/25 年，为原先 5 年保修期规定的 4-5 倍，对防水材料质量、防水施工质量都提出了更高要求。在防水产品本身没有技术变革+防水施工标准化的情况下， 提高防水年限的基本方法是增加单次施工的防水材料用量，因此有利于扩大防水市场空间。(3)龙头竞争优势继续巩 固，行业扩容的同时加速出清。由于未来高分子防水材料或将成为更主流的产品，而其与当前主流的有胎或无胎防水 材料产线不可切换，无高分子防水材料生产经验的中小企业转换成本较高，对产品质量要求的提升将淘汰大量只生产 劣质产品的厂商。而对防水设计年限的要求也会使具有“产品+服务”能力的头部防水企业在招标中更具竞争力，因 此未来头部企业有望在行业扩容中继续提升市占率，巩固自身实力。

3、防水仍为优质赛道，资源望向头部集中

（1）行业空间大+ROE 可观，跨赛道竞争加剧

　　防水行业市场空间广阔。据行业协会数据，2021 年全国建筑防水材料产量约为 40.92 亿平方米，同比增长 8.41%。 我国规模以上(主营业务收入在2000万元以上)防水企业有839家，主营业务收入累计1261.6亿元，同比增长13.2%。 防水投入占房地产开发投资的比例一般在 1%-2%之间，基础设施的防水投入一般占基础设施固定资产投资总额 0.25% 左右。以前述比例为假设，2022 年房屋建筑/基础设施的防水市场空间分别为 1993 亿元/480 亿元(中枢值)，合计 防水行业市场空间约 1808-3137 亿元。此外，在 2022/1/11 国新办就《“十四五”公共服务规划》有关情况举办的发 布会上，住建部相关负责人称“十四五”期间将基本完成 2000 年底前建成的、约 21.9 万个城镇老旧小区的改造任务。 按照当前规划速度，假设 2023 年能完成上述目标，测算得 2022-2023 年旧改将额外带来 35-40 亿元/年的防水市场 空间。

　　低技术壁垒+高规模效应+高 ROE，吸引诸多资金实力雄厚的公司跨赛道竞争。杜邦拆分得，防水企业以良好的销售 净利率和较高的资产周转率维持较好的 ROE 水平。相比非标消费建材品类，防水产品标准化程度高+集采规模大+建 安成本占比小，致使规模效应明显，收益率较优。同时防水部分需求位于开工端而非竣工端，相比竣工端品类来说， 地产拖欠款项程度相对较低(地产商往往急于开工以预售，因此防水企业面对客户的议价能力略强于竣工端建材企业)。 但是在龙头以高垫资抢占市场份额的竞争策略下，仅有资金雄厚的企业容易崭露头角，因此吸引了其他赛道龙头入局。

（2）龙头扩产维持成长，市占率有望提高

　　防水龙头产能扩张助力业绩释放。东方雨虹持续通过对外投资扩产，拓展产能所涉及的品类包括防水材料、建筑涂料、 特种砂浆、节能保温材料，及 VAE 乳液、粉料等相关原材料，有利于其在大体量下维持高成长性。22H1 科顺股份拟 通过可转债融资不超过 22 亿元，计划用于安徽滁州和福建三明基地改扩建项目、重庆生产基地改扩建项目及原有工 厂技改项目，预期于 2025 年全部达产;同时公司也在持续建设卫星工厂，未来将通过大型生产基地与小型卫星工厂 相结合的模式推动产能稳定增长。

　　扩产对公司有两方面利好：(1)促进全国化产能布局，缩短运输半径。建筑防水材料的经济运输半径约为 500km， 具有一定的区域性特征，而公司运输半径尚有优化空间，运输半径的缩短将有利于公司增强区域市场供应效率与竞争 力。(2)解决产能偏紧问题，实现规模效应。公司自 2019 年以来产销率普遍大于 100%，产能利用率也维持在较高 水平，重庆生产基地几乎处于超负荷状态。三个基地的扩产将使公司产能年均复合增速保持在 10%-15%(假设无其 他扩产计划)，缓解生产压力的同时实现规模效应，摊薄成本，扩大利润空间，助力公司在行业寒冬下向双百亿目标 努力前行(2022 年营收达到 100 亿元，2025 年营收达到 200 亿元)。

　　防水行业龙头市占率持续提升。以防水收入/规上企业总收入计，2021 年东方雨虹/科顺股份/北新建材的防水市占率 分别为 23.4%/6.2%/3.1%，较 2020 年有明显提升。

　　下半年基建作为稳增长主要抓手继续发力，防水需求有望提振。稳增长压力下，今年专项债发行明显前置，全年专项 债发行目标为 3.65 万亿元，财政部数据显示 1-6 月已累计发行专项债 3.92 亿元，超额完成目标。2022/6/29 国常会 提出发行金融债券等筹资 3000 亿元，用于补充包括新型基础设施在内的重大项目资本金。2022/8/24 国常会提出在 3000 亿元政策性开发金融工具已落到项目的基础上，再增加 3000 亿元以上额度，同时依法盘活地方 2019 年以来结 存的 5000 多亿元专项债地方结存限额，10 月底前发行完毕，优先支持在建项目，年内形成更多实物工作量。稳增长 及其接续政策推动基建在下半年加速落地，将会对防水需求形成有力支撑。

　　三、减隔震蓝海市场加速发展，丰泽贡献第二增长曲线

　　减隔震行业在我国是一个新兴行业，2007 年云南省政府率先出台了减隔震相关的文件和法规，并给予了政策和资金 支持。在 2008 年汶川大地震后，建筑减隔震开始受到全国性的关注。近年来，住建部联合我国多震地区政府(如山 西、甘肃、海南、山东、四川、新疆、合肥等)陆续出台了推广减隔震技术应用的政策，叠加我国多次遭受地震灾害， 造成了严重的人员伤亡和财产损失，减隔震技术开始得到应有的重视。

　　我国高烈度震区覆盖范围广泛。从震感来说，5 度为门窗作响、人易惊醒;6 度为人站立不稳;7 度为房屋轻微损坏， 地表出现裂缝;8 度为建筑物被破坏，少数破坏路基塌方;9 度为房屋大多数被破坏，铁轨弯曲。据中国地震信息网， 我国有 41%的国土、超过一半的城市位于地震基本烈度 7 度及以上地区，79%的国土面积位于 6 度及以上地区。

1、隔震为目前主流应用，产品具有定制化特点

　　根据应用的阶段和原理不同，抗震技术可分为四类：1)消震：作用在震源，直接消除震源振动的;2)隔震：通过阻 断地震波传播过程从而保护主体结构的;3)被动减震：通过在主体结构上增加装置以吸收或转移能量保护主体避免 遭受严重破坏;4)主动减震：在主体结构上安装振动信号采集装置，通过信号分析使主体实现应对振动自动校准。

　　丰泽股份主营的橡胶支座是目前最主流的建筑减隔震产品。目前减隔震相关公司如震安科技(300767.SZ)、路博科 技(871031.NQ)、海德科技(835415.NQ)、天铁股份(300587.SZ)、丰泽股份(831289.NQ)等主要生产的都是 支座类产品。丰泽股份主营的橡胶支座属于隔震技术，能有效降低地震对主体结构的水平方向上的破坏。据国家住建 部工程质量安全监管司统计，我国新建隔震减震建筑中，隔震建筑占比均在 70%以上，且全部采用建筑隔震橡胶支座 产品。2014-2017 年我国累计建成的减隔震建筑工程数量持续增长，且虽然减震房屋建筑工程占比有所提升，但仍以 隔震房屋建筑工程为主，2017 年隔震建筑占比达到 84%。对标成熟的减隔震市场，日本的减隔震建筑中，减震建筑 与隔震建筑比例约为 3:7。

　　减隔震产品具有定制化特点，具有全流程服务能力的制造商将受客户青睐。减隔震产品的定制化特点来源于建筑主体 结构的多样化和所在环境的多样化，制造商需要对主体结构进行动力学分析，从而设计出符合建筑主体的减隔震方案， 同时也会对上部结构提出优化指导，力求最终能使整体结构达到理想的抗震效果。减隔震产品厂商的全流程服务包括 项目前期的建筑减隔震咨询、设计，项目中期的产品安装指导，以及项目后期的产品更换、维护等配套技术服务。具 备更优秀的全流程服务能力的制造商将有助于满足客户的定制化要求，因而在竞标时更具备竞争力。 建筑减隔震表观增加建安成本，但在高烈度区使用存在经济性。从表观来看，在建筑中增加抗震技术会额外增加建安 成本。但由于抗震需求始终存在，传统的提高建筑抗震防震的方式往往为加大建筑主体结构的混凝土、钢材用量。据震安科技测算，在烈度 8 度区的建筑，在采用现代隔震技术时，相比使用传统抗震技术，建筑隔震层上部结构平均钢 材用量可减少约 20 公斤/平方米，在 9 度区的经济性将更加明显。

2、政策驱动减隔震技术发展，立法扩大市场空间

　　减隔震技术发展的主要驱动因素之一是产业政策。由于一般认为在建筑建造中增加减震装置或隔震装置将会增加建筑 建安成本，多数开发商对建筑减隔震的重视程度不够，我国减隔震行业发展较晚。2007 年云南省率先推出政策支持， 随后住建部和多省市政府开始陆续出台相关政策。从云南省的历史经验来看，政策出台到市场真正推广应用往往需要 1-2 年的时间。2019 年 1 月，住建部发布《建筑工程抗震管理条例(征求意见稿)》，为 2020 国务院立法计划中的重 要部分，是对高烈度设防地区(即 8 度及以上区域)的减隔震强制性要求。正式的《建筑工程抗震管理条例》于 2021 年 9 月 1 日开始实施，预计在未来 2 年内我国减隔震市场将加速发展。

　　最新的《建筑工程抗震管理条例》中与以往有别的重点内容有三：(1)强调“位于高烈度设防地区、地震重点监视防 御区的新建学校、幼儿园、医院、养老机构、应急指挥中心、应急避难场所等公共建筑应当采用隔震减震技术”，将 减隔震技术的应用领域由“学校、医院”等日常人流密集场所向“应急指挥中心、应急避难场所”等临时性人员聚集 场所延伸;(2)鼓励在“装配式建筑”中采用减隔震技术;(3)对需重点设防区域要求应当采用“抗震加固+隔震减 震技术”相结合的方式。抗震立法后有望大幅扩容减隔震产品市场空间。

3、中性估计 2022 年房屋建筑减隔震市场约 389 亿元

　　政策推进逐渐落实，第一龙头占有率较高。2014 年前后多省份出台关于减隔震技术在建筑防震抗震中的应用的相关 政策和条例，经 2 年左右推进，2017 年我国新开工减隔震建筑项目数量同比高增 129%至 2042 项。其中，2017 年 新开工隔震建筑工程 1436 栋，以栋数测算，当年行业第一龙头震安科技在建筑隔震市场中的占有率约 39.21%，若 考虑当年新开工减震建筑工程 606 栋，则 2017 年震安科技在建筑减隔震市场中的市占率达到 30.12%。并以此测算， 可得 2017 年震安科技平均每栋减隔震建筑收入约 44 万元，即建筑的减隔震成本约为 40 万元/栋。

　　当前，我国减隔震技术在 8 度区和 9 度区应用较为广泛。根据相关政策，我们给出假设：1)新建的医院、学校、养 老机构等建筑按规定均采用减隔震技术。2)橡胶支座为目前主流的减隔震产品。最终以保守(8 度及以上烈度地区 设防)/中性(7 度及以上烈度地区设防)/乐观(6 度及以上烈度地区设防)的假设，测算得 2022 年房屋建筑减隔震 市场空间为 242 亿元/389 亿元/592 亿元，以中性估算 2025 年可达 446 亿元。

4、收购丰泽股份切入减隔震市场，第二曲线效益彰显

　　公司完成新三板挂牌企业丰泽股份(831289.NQ)收购。公司于 2022 年 3 月通过发行股份及支付现金的方式购买丰 泽股份 93.5409%股权(作价 4.64 亿元，发行股份方式支付对价 3.94 亿元，现金方式支付对价 0.70 亿元)，最终合 法持有丰泽智能 99.9370%股权，丰泽股份自 2022 年 3 月起纳入公司合并报表范围。

　　丰泽股份的产品在细分领域具备竞争力。丰泽股份成立于 2003 年，拥有 ISO9001 质量体系认证证书和高新技术企业 认定证书，2010 年改制为股份制企业，2014 年在新三板挂牌，2018 年进入创新层。其主营业务为研发、生产和销 售减振/隔震产品、桥梁支座产品，以及伸缩装置、防水止水材料等，2020 年支座类产品收入占其总收入的比例达到 75%。丰泽的产品主要应用于公路、铁路、建筑、水利、轨交等领域，是基建和建筑工程中的重要构件或部件，部分 产品获得了中铁检验认证中心 CRCC 认证和欧盟 CE 认证，并在工程招投标中受到认可，2006 年南水北调工程中线 河北段的橡胶止水带公开招标中，丰泽中标了招标总量的 80%。2016 年由丰泽股份主编的《建筑钢结构球型支座》 国家标准正式发布。丰泽股份 2022H1 收入为 1.50 亿元，我国减隔震行业第一龙头震安科技 2022H1 收入规模为 4.31 亿元，丰泽体量约为行业第一的 35%。 2021 年 8 月，丰泽股份入选了第六批河北省“专精特新”中小企业名单，是对丰泽股份的经营效益及其产品的创新 性的认可，在“十四五”期间，丰泽股份也有望受益于工信部及各省市主管部门对专精特新企业的政策和资金支持。

　　以业绩承诺激励丰泽股份保障经营质量。公司用于收购资产发行的股份将分三期解锁，解锁比例为 30%/30%/40%， 要求丰泽股份 2021-2023 年实际净利润(扣非前后归母净利润的孰低值)分别不低于 4200 万元/5040 万元/6048 万 元。丰泽股份 2021 年实现净利润 4207.67 万元，达成业绩承诺目标;2022H1 实现净利润 2208.94 万元，以 2021 年为基期累计实现净利润 6416.61 万元，达到第二期股份解锁条件业绩承诺的 69.44%。

　　丰泽股份 22H1 业绩高增，第二曲线效益显现。22M3 公司完成对丰泽股份的并购后，全面介入其生产经营管理，派 驻核心管理人员，组建覆盖全国的业务部门。成熟的管理经验+业务和资源的迅速协同助力丰泽业绩成长，22H1 实现 营收/净利润 1.50 亿元/2208.94 万元，分别同比增长 58.93%/24.14%，成为公司新的利润增长点。丰泽股份 22H1 毛 利率/净利率分别为 31.85%/14.72%，并购后的丰泽盈利能力得到提升，未来随着与科顺协同不断深入，有望进一步 扩大利润空间。

　　收购丰泽股份助力公司进军减隔震领域：(1)丰泽股份的减隔震产品主要应用于基建工程，有助于提升公司非房业务 收入占比。(2)丰泽股份本身的产品在细分领域具备竞争力和认可度，但此前主要聚焦在基建领域，科顺股份的全国 性渠道布局、优质的地产客户资源和工程客户资源有望与丰泽股份的产品优势和技术优势产生协同效应。(3)助力科 顺从单一业务向多元业务发展，有利于扩大公司的经营规模，发掘新的增长点。

　　(本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。)

　　详见报告原文。

精选报告来源：【未来智库】

万法皆空因果不空：

　　科顺股份

鳳凰樹：

　　东方雨虹(SZ002271)6月21日港仔是3.41亿股，10月11日已经变成了2.25亿股，关闸~开闸至今不到4个月，赫然卖掉了1.16亿股!是亿为单位，按股份比例也有4.6%了!昨天又抛800万股，2亿元，继续新低(说明仍在主跌浪里)，麻了。qfii昨天买了600万股，所以看起来外资昨天整体只减了200万股，目前的总持股比例为24.88%(真是饿死雨虹的股东爸爸们了)。

　　看看整体，6月21日的28.01%拉闸关港资到开闸到今天的24.88%，外资整体减持3.13%(其中港资减4.6%～1.16亿股，qfii死鸭子嘴硬增持了1.47%～3700万股)，还有内资机构、大户的大量抛单，都被散户们收入囊中。

　　科顺股份(SZ300737) 发债被问询了。

科顺股份(SZ300737)：

　　记者 |孙梅欣 为扩充产能，防水企业科顺股份计划通过发行可转债来进行募资。 10月10日科顺股份发布公告称，将以在创业板向不特定对象发行可转换公司债券方式，募资21.98亿元。如能成功发行，这将是科顺股份近年来较大规模的一笔融资。 公告称，扣除... 网页链接

证券日报：

　　本报记者 李昱丞见习记者 李雯珊10月10日，防水材料龙头科顺股份发布回复深交所关于发行22亿元可转债审核问询函的公告。据悉，科顺股份发行募集的22亿元可转债资金用于投资安徽、福建以及重庆三个防水材料扩产项目，以及智能化升级改造项目和补充流动资金。深交所对科顺股份在房地产行业整体调控背景下，大规模产能扩建的必要性、合理性，相关订单及客户是否足以支撑消化未来产能释放计划，是否具备相应的项目组织实施管理和募集资...

只做低位起爆股：

　　大盘从四月以来一波反弹之后，七月中旬开始一路下跌，今天跌破了3000点，下跌了12%。个股我们就不说了，我相信个股被套20%以上的，绝对是大多数，应该说这样的市场绝对是妥妥的熊市。在看看这三个月以来的市场特点。板块轮动块，没有持续性的热点，这样的市场往往是最容易亏钱的。市场上80%以上的散户们只能靠着牛市或者是运气赚一些钱，但是这个市场牛市相比熊市或猴市是昙花一现。牛市七年一轮回，举例上一次15年牛市，已经过去了7年了，今年明显没有多大希望了。

　　那么这样的市场我们应该怎么做?这样的市场最好是空仓不做，但是我相信90%以上的人做不到，我也做不到，所以我才会有以下的忠告。作为在这个市场摸爬滚打了十多年的有几点忠告告诉大家，可能这个不能让你赚的盆满钵满，但是一定可以让你少亏，在这个市场活下去。

　　第一：一定是控制好仓位，注意不要动不动满仓，满仓虽然赚的多，但是亏的也多，想想你所做的股票是涨的多还是亏的多，大多数的时候都是亏得多，当你止损以后，又开启反弹，这个时候你控制好仓位，分批买入，摊薄成本，股价反弹，你很容易就回本。

　　第二：一定不要追高，追涨，猴市行情显著的特点就是，市场高标有限，高度有限，所以这样的市场下，你追高那很有可能就是山顶。那么你解套就遥遥无期

　　第三：不要贪心 ，及时止盈。猴市另外一个特征就是高低切换很快，板块轮动块，没有持续性的热点，这样的市场下，赚钱有获利就及时出局，否则你就要做过山车，这也是我最近一直在跟大家强调的，有利润一定要止盈，不要贪心。

　　第四：不要抱有侥幸心理，及时止损。止损需要勇气，因为你既要承担亏损，也要承担他会反弹起来回本的机会。所以说需要勇气，这个时候必须要有壮士断腕的勇气。趋势明显破位走坏的，不要想着等他在反弹一点点吧。如果你有这样的心态注定赚不了钱

　　做好上面四点，至少能让你少亏，接下来的几点，是让你在这个市场做到稳健盈利

　　第五：要做低位的票，这个和第二不追高是一样的，找低位的，但是同时又是具备一定辨识度的票，之前大涨，现在过气的票，这样的票往往调整充分以后会得到市场资金的青睐。比如我之前做过的京能置业，宝塔实业，长久物流等等

　　第六：做底部企稳放量的票，太多人告诉你太多的选股方法了，这样的市场下我就告诉你看一点，那就是资金，如果是底部企稳，成交量有效放大的，这样的你就闭着眼睛按着我所说的分批建仓的原则去操作，一定没问题。比如我们前期操作的强瑞技术，三羊马，还有节前大家潜伏的天阳科技，都是这样的股票

　　第七：做有趋势，有规律的票，这个怎么理解，趋势票就是走上升趋势的，这样的票你按着10.20日线去低吸，破了支撑止损，上冲止盈，这样的票操作起来绝对没有问题，另外一个就是有规律的票，比如我们做的平煤股份，这样的每一次基本都是回踩20日线，60日线，这样的重要位置反弹的，做这样的也安全，虽说不能让你赚的盆满钵满，但是一定不会亏钱，还有盈利。

　　不知不觉，马上又要收盘了，今天的市场又是一片腥风血雨，大盘失守3000.狂跌55个点，在看看我所说的票：大家可以去看科顺股份，今天逆势上涨。盘中一度冲高4个点，节前让大家布局的天阳科技，盘中一度冲高6个点，平煤股份今天也有两三个点的涨幅，按着获利落袋为安的做法，今天我都有做止盈，大家可以去看看，这几只票是不是也是符合我上面所讲的选股方法。

　　最后我想要告诉大家：谁都想要赚钱，想牛市，但是正因为牛市稀缺，所以我们更加应该学会在熊市和猴市生存下来，这样牛市真正来临的时候，你才把握的住。有感而发，希望对大家有帮助，和大家一起共勉。

　　天阳科技(SZ300872) 平煤股份(SH601666) 科顺股份(SZ300737)

　　@今日话题 @雪球访谈 #市场连续下跌，情绪到冰点了吗?#

只做低位起爆股：

　　3000点保卫战打响了，市场哀嚎一片，节前提示布局的天阳科技，今天算是逆势大涨了，节后成功收米，还有长线布局的科顺股份，今天也还是不错的，还有平煤股份也还算坚挺。现在大家要做就做这种底部放量，低位企稳的票，保守操作吧。科顺股份(SZ300737)天阳科技(SZ300872)

科顺股份(SZ300737)：

　　中国财富通10月10日 - 科顺股份(300737)公告称，截至2022年9月30日，公司通过股票回购专用证券账户以集中竞价交易方式累计回购公司股份约149.3万股，占公司目前总股本的0.1264%，最高成交价为11.03元/股，最低成交价为9.47元/股，支付的总... 网页链接

公司分析小达人：

　　北新建材(SZ000786)东方雨虹(SZ002271) 科顺股份(SZ300737)

生产需求追踪：基建及地产施工改善

上周（9月25日至10月1日）

　　地产销售和消费数据疲软

　　网页链接

另外：出口数据顶点已现，外围衰退，需求不挣钱。

每日经济新闻：

　　每经AI快讯，科顺股份(SZ 300737，收盘价：9.52元)10月10日发布公告称，截至2022年9月30日，公司通过股票回购专用证券账户以集中竞价交易方式累计回购公司股份约149万股，占公司目前总股本的0.1264%，最高成交价为11.03元/股，最低成交价为9.47元/股，支付的总金额约为1501万元。

　　2022年1至6月份，科顺股份的营业收入构成为：防水材料占比79.18%，防水工程施工占比17.23%。

　　科顺股份的董事长是陈伟忠，男，58岁，学历背景为大专;总经理是方勇，男，44岁，学历背景为本科。

　　道达号(daoda1997)“个股趋势”提醒：1. 科顺股份近30日内北向资金持股量减少3333.36万股，占流通股比例减少3.75%;2. 近30日内无机构对科顺股份进行调研。更多个股趋势信息，请搜索微信公众号“道达号”，回复“查询”，领取免费查询权限!

　　每经头条(nbdtoutiao)——股价三日跌近70%、市值缩水250亿港元!华晨中国怎么了?

　　(记者 张喜威)

　　免责声明：本文内容与数据仅供参考，不构成投资建议，使用前请核实。据此操作，风险自担。

　　每日经济新闻

科顺股份(SZ300737)：

　　科顺股份：国泰君安证券股份有限公司关于科顺股份创业板向不特定对象发行可转换公司债券之发行保荐书 网页链接

科顺股份(SZ300737)：

　　科顺股份：关于科顺股份申请向不特定对象发行可转换公司债券的审核问询函中有关财务事项的说明 网页链接