2022-12-11今日SZ300945股票最新净值和交易情况

曼卡龙(SZ300945)：

　　同花顺(300033)数据中心显示，曼卡龙(300945)11月8日获融资买入52.62万元，占当日买入金额的2.47%，当前融资余额6372.72万元，占流通市值的6.11%，低于历史50%分位水平。 融资走势表 日期融资变动融资余额11月8日-89.73万6372.72万11月7... 网页链接

证券之星财经：

　　曼卡龙公布上月直营门店新增情况，2022年10月，公司新增1家直营门店，主要商品类别为素金饰品、镶嵌饰品。投资金额320.22万元。

　　截至2022年11月8日收盘，曼卡龙(300945)报收于13.6元，下跌0.95%，换手率4.0%，成交量3.07万手，成交额4185.47万元。资金流向数据方面，11月8日主力资金净流出363.75万元，游资资金净流入71.1万元，散户资金净流入292.65万元。融资融券方面近5日融资净流入227.67万，融资余额增加;融券净流入0.0万，融券余额增加。

　　根据近五年财报数据，证券之星估值分析工具显示，曼卡龙(300945)行业内竞争力的护城河较差，盈利能力较差，营收成长性一般。财务相对健康，须关注的财务指标包括：应收账款/利润率。该股好公司指标2.5星，好价格指标2星，综合指标2星。(指标仅供参考，指标范围：0 ~ 5星，最高5星)该股最近90天内共有3家机构给出评级，买入评级2家，增持评级1家。

　　曼卡龙(300945)主营业务：曼卡龙是一家集珠宝首饰创意、销售、品牌管理为一体的珠宝首饰零售连锁企业,主营业务是珠宝首饰零售连锁销售业务。公司董事长为孙松鹤。

　　以上内容由证券之星根据公开信息整理，与本站立场无关。证券之星力求但不保证该信息(包括但不限于文字、视频、音频、数据及图表)全部或者部分内容的的准确性、完整性、有效性、及时性等，如存在问题请联系我们。本文为数据整理，不对您构成任何投资建议，投资有风险，请谨慎决策。

曼卡龙(SZ300945)：

　　曼卡龙：关于上月直营门店新增情况的公告 网页链接

立-守-得：

　　上轨放量，清仓了紫金矿业(SH601899)紫金矿业，之前大跌前买了一手，熬了一个月了快，今天终于解脱!1手亏的多的时候也有接近200+，心态不好，下跌就害怕，散户思维啊!

　　留了1手曼卡龙，卖了400手。

　　走了一个W底，等待回调，继续买入!曼卡龙(SZ300945)

　　#BOLL开口# Boll下轨放量下跌，下跌过程中，散户是不会卖的，那成交量放大是谁来完成的?Boll上轨放量上涨，上涨过程中，散户是不会卖的，那成交量放大是谁完成的?

曼卡龙(SZ300945)：

　　曼卡龙：关于公司完成工商变更登记的公告 网页链接

证券之星财经：

　　2022年11月4日曼卡龙(300945)发布公告称公司于2022年11月2日接受机构调研，西部证券黄羽沁、韶夏资本施慧、华润置地卢可园、银河基金杨琪、博时基金曾鹏、西部自营高梦瑶 王璐、易方达高山、天风自营林翰文参与。

　　具体内容如下：

问：今年经济下行，市场对镶嵌类产品的消费有些悲观，您怎么看待未来天然钻和培育钻的消费趋势？

　　答：我们认为未来天然钻和培育钻两条线并行。我们对培育钻的定义不是天然钻的替代，而是两种形式呈现。现在买培育钻的消费者大多是悦己和个性化的需求，这是天然钻石无法比拟的，我们给培育钻石的定义是天然钻无法企及的呈现方式，比如异形切割和颜色、可以更多地展现与其他元素的搭配和组合，这是在此价格段的天然钻石无法给予的。现在消费者对培育钻的体验是在同样的预算下，享受到更大、更好、更闪的呈现。

问：今年双 11 和往年比，营销玩法有新的花样吗？双 11 销售有展望吗

　　答：双 11 从 10 月 31 日晚 8 点打响，公司前期根据各平台营销方案，结合曼卡龙品牌客群，做好了双 11 的各项准备。今年核心战场是天猫，根据天猫平台主会场、百亿补贴聚划算的营销方式，在人货场、营销玩法上面做了全面的准备。同时，我们在自媒端也做了同步营销推广，为双 11 销售做全方位保障和引流。抖音端，我们结合双11 期间平台的政策，从投流、货品营销多维度筹备，通过自播、达播多方式转化销售。今年站内外投入较往年增长三倍，特别是对于曼卡龙手工花丝戒指的投放效果显著。目前，我们在天猫平台的 K 金和珠宝类排名比较靠前。我们希望和珠宝行业其他品牌商共同打造双 11 品牌盛宴。

问：其他渠道表现如何？未来线上珠宝适配性以及产品矩阵会和线下有显著差异吗？

　　答：除天猫主平台之外，我们还在拼多多、京东有布局，通过不同平台针对性的营销策略方式来做曝光。目前我们有线上线下同款产品，这些对消费者来说有品牌印记的产品。除此之外，我们会单独对线上做产品 SKU 研发，通过产品呈现方式等多种形式来提升线上 SKU 客单价、线上 ROI 转化，目前公司能提供强大供应链和中台系统作为支撑。对我们来说，线上平台一直是蓝海市场，我们未来会持续深耕线上领域。

问：第三季度有很强劲的反弹，主要在杭州地区吗？未来会在哪些重点区域扩张？第三季度强劲复苏与新一线城市强消费意愿和消费能力相关吗？

　　答：曼卡龙做年轻人珠宝，未来我们会精准画像客户群体。比如我们在西安赛格，是全中国比较好的 shopping mall，非常有消费氛围，我们会关注这里的年轻人群的关注点、对产品的需求以及影响力，我们会持续深耕当地市场、挖掘消费潜力和意愿度来做综合判断及整体布局。这不是一蹴而就的，没有标准模板可以套，一定是跟公司品牌、产品理念、客户画像、消费人群统一匹配、持续触达的。

问：今年品牌方培育钻石的成本有下行趋势，会驱动更多品牌来做培育钻石市场吗？

　　答：品牌方的“百花齐放才是春”。我们今年上半年设立了培育钻独立子公司，目前也有更多品牌入局这个赛道，只有大家合力做消费者教育，才能带动整体市场。不仅仅是培育钻石上游原材料下降带动品牌端入局，更多的是品牌端认知到“未来培育钻石是能够和天然钻石共存的”，市场可以接受这个逻辑和消费者体验，培育钻石未来有很大的亮点和增长点。

问：现在是以加盟形式扩张，有统一系统对加盟商赋能管理吗？品牌使用费、管理费方面的管理制度怎么样？

　　答：公司的加盟商都是通过曼卡龙中台系统统一管理商品的，加盟商所有的下单、开单、后续对供应链的跟踪都可以在系统里实现。我们对所有门店总部统一进行明查巡店督导，神秘顾客暗访探店制度等;同时实施 GIC 系统管理，保障了总部对各门店的监管。同时，我们还为所有门店员工提供了超级导购线上培训、月度线下集中培训等服务;各大区运营团队也会对加盟店进行赋能。

问：面向加盟商会有定期订货会吗？

　　答：有，每年 1-2 场线下订货会。每月或者每个季度都会安排云订货，会根据公司上新节奏以及重要节点(如 520、双 11 等)前安排线上线下订货。现在渠道众多，不局限于线下，完全可以通过线上实现订购，可以通过视频方式、邀请加盟商实物看样等。我们高频次进行线上订货、产品展示、新品发货等。其他交流内容可参阅近期《投资者关系活动记录表》(编号2022-016)之问。 接待过程中严格按照公司《信息披露管理制度》《投资者关系管理制度》规定，没有出现未公开重大信息泄露等情况。

　　曼卡龙(300945)主营业务：曼卡龙是一家集珠宝首饰创意、销售、品牌管理为一体的珠宝首饰零售连锁企业,主营业务是珠宝首饰零售连锁销售业务。

　　曼卡龙2022三季报显示，公司主营收入10.82亿元，同比上升23.63%;归母净利润4992.61万元，同比下降18.58%;扣非净利润4830.61万元，同比下降17.93%;其中2022年第三季度，公司单季度主营收入3.8亿元，同比上升54.16%;单季度归母净利润1419.06万元，同比下降16.36%;单季度扣非净利润1410.19万元，同比下降16.3%;负债率8.1%，投资收益21.93万元，财务费用80.8万元，毛利率19.59%。

　　该股最近90天内共有3家机构给出评级，买入评级2家，增持评级1家。融资融券数据显示该股近3个月融资净流出1202.49万，融资余额减少;融券净流入0.0万，融券余额增加。根据近五年财报数据，证券之星估值分析工具显示，曼卡龙(300945)行业内竞争力的护城河较差，盈利能力较差，营收成长性一般。财务相对健康，须关注的财务指标包括：应收账款/利润率。该股好公司指标2.5星，好价格指标2星，综合指标2星。(指标仅供参考，指标范围：0 ~ 5星，最高5星)

　　以上内容由证券之星根据公开信息整理，与本站立场无关。证券之星力求但不保证该信息(包括但不限于文字、视频、音频、数据及图表)全部或者部分内容的的准确性、完整性、有效性、及时性等，如存在问题请联系我们。本文为数据整理，不对您构成任何投资建议，投资有风险，请谨慎决策。

秋天的两只小鸡：

　　更多调研录音、深度研报请关注: "秋天的两只小鸡"。

　　中国是最大培育钻石生产国，HPHT 产能与技术领先全球。目前中国培育钻石消费市场处于早期阶段，以悦己需求为主，上下游高毛利率驱动行业快速增长。

　　培育钻石高性价比和高毛利率契合悦己需求，有望打开培育钻石消费市场。从历史估值来看，目前黄金珠宝板块已处估值较低水平。建议关注布局培育钻石业务的珠宝品牌中国黄金、潮宏基、曼卡龙、周生生。

　　市场规模快速扩容，产业链价值分布呈微笑曲线。①培育钻石已得到全球权威钻石机构认可，全球市场规模快速扩容：2016 年以来培育钻石市场持续高增，2022 年以来增速有所下行、但维持强劲增长，2021 年印度培育钻石毛坯钻进口额已达 13.73 亿美元，同比+127%;2022 年1-8 月，印度培育钻石毛坯钻进口额同比+39%。②培育钻石主要生产技术为HPHT、CVD，比开采天然钻石符合可持续发展要求，且各有应用场景，具有很好的发展潜力。③产业链价值呈现微笑曲线分布，我们大致测算目前产业链价值量分配：生产端原材料价值量占比约7%，上游生产加价占比约31%，加工环节价值占比约7%，零售环节获取产业链价值比例约55%。

　　供给端：全球产能扩张，中国HPHT 产能扩张在即。①全球产能来看，根据贝恩咨询《2020-21 全球钻石行业报告》数据，2020 年全球宝石级培育钻石毛坯总产量为600 万-700 万克拉，中国产能占比约40%领先全球;印度占领中低端培育钻石生产份额，正在加速投放CVD 设备扩产;美、欧地区新产能以高品质CVD 培育钻石生产为主。②中国产能来看，截至2020 年HPHT 产能占比90%以上，上游六面顶压机销量高增，HPHT 扩产在即;CVD 技术起步较晚，产能规模较小。

　　需求端：接受度提升，悦己需求为主，分化形成奢侈品牌和大众品牌。①终端产品：以大克拉、高等级颜色(D-F)、中等净度(VVS-VS)培育钻石为主;培育钻石价格折扣持续走低，目前培育钻石价格为天然钻10%左右，预计培育钻/天然钻价格折扣将进一步降低，在5%-10%区间;但高品质培育钻石具有溢价空间，与低品质培育钻石价格分化。②品牌端：全球培育钻石品牌以悦己需求为主，价格带分化，已推出奢侈品牌;国内培育钻石业务布局处于早期阶段，预计2023 年初具规模。③消费者端：海外消费者对培育钻认可度提升，看重培育钻可持续发展优势，培育钻石购买预算与天然钻石相同;中国消费者中年群体更加热爱培育钻石，以悦己需求为主。

　　风险因素：1)下游消费者接受程度不及预期;2)全球市场竞争加剧风险;3)国内局部疫情反复致可选消费疲软;4)互联网及电商冲击传统销售模式的风险。

　　投资建议：中国是最大培育钻石生产国，HPHT 产能与技术领先全球;目前中国培育钻石消费市场处于早期阶段，参考美国培育钻石市场发展规律，国内市场有望随着龙头布局及参与者增加进入高速成长期。从历史估值来看，目前黄金珠宝板块已处估值较低水平，建议关注领先市场布局培育钻石业务的珠宝品牌中国黄金、潮宏基、曼卡龙、周生生等。

　　来源：[中信证券股份有限公司 杜一帆/徐晓芳] 日期：2022-11-04

每日经济新闻：

　　每经AI快讯，曼卡龙(SZ 300945，收盘价：13.15元)发布公告称，2022年11月2日，曼卡龙接受西部证券等机构调研，公司副总经理兼董事会秘书许恬参与接待，并回答了调研机构提出的问题。

　　2022年1至6月份，曼卡龙的营业收入构成为：销售商品占比99.45%。

　　曼卡龙的总经理、董事长均是孙松鹤，男，59岁，学历背景为大专。

　　截至发稿，曼卡龙市值为27亿元。

　　道达号(daoda1997)“个股趋势”提醒：1. 近30日内共有1批机构对曼卡龙调研，合计调研的机构家数为35家。更多个股趋势信息，请搜索微信公众号“道达号”，回复“查询”，领取免费查询权限!

　　每经头条(nbdtoutiao)——学习困难门诊，治得了学生“病”，治不了家长“焦虑”

　　(记者 贾运可)

　　免责声明：本文内容与数据仅供参考，不构成投资建议，使用前请核实。据此操作，风险自担。

　　每日经济新闻

曼卡龙(SZ300945)：

　　曼卡龙：2022年11月2日投资者关系活动记录表 网页链接

曼卡龙(SZ300945)：

　　300945 曼卡龙：2022年11月2日投资者关系活动记录表 网页链接

心心相印o：

　　中兵红箭(SZ000519)曼卡龙(SZ300945)四方达(SZ300179)

　　市场规模快速扩容，产业链价值分布呈微笑曲线

培育钻石逐步得到全球权威钻石机构认可，市场规模快速扩容

　　培育钻石是物理、化学、光学等性质与天然钻几乎相同的钻石。天然钻石由碳元素组 成，自然情况下在地表以下约 150-200km，压力 4.5-6.0Gpa、温度为 1100-1500℃的环 境下形成。培育钻石(Lab-grown diamonds/Lab-created diamonds/LGD)是通过模拟钻 石的生长环境由碳转化而来的珠宝级人造钻石，其物理、化学、光学性质与天然钻石完全 相同。一般而言，工业级人造钻石叫作金刚石，珠宝级人造钻石叫作培育钻石。假钻石则 有莫桑石和锆石，莫桑石化学成分是碳化硅，锆石的化学成分是立方氧化锆。

　　培育钻石逐步获得全球主要钻石权威机构认可。1952 年，美国联邦碳化硅公司的科 学家用 CVD 技术合成钻石;1954 年，美国通用电气公司用 HPHT 技术合成钻石;1963 年，中国第一颗人造细颗粒钻石诞生。1970-2012 年，培育钻石技术不断进步，美国通用 电气合成宝石级钻石;2018 年以来，培育钻石陆续得到全球主要钻石权威机构认可，包 括美国联邦贸易委员会(FTC)、欧亚经济联盟、HRD、美国宝石学院(GIA)、中宝协、 世界珠宝联合会(CIBJO)、国家珠宝玉石质量监督检验中心(NGTC)、IGI 国际宝石学院。 并且培育钻石有着和天然钻石一样的 4C 标准。根据国家标准 GB/T 16554-2017《钻石分 级》，天然钻石从颜色(color)、净度(clarity)、切工(cut)及质量(carat)四个方面进 行等级划分，简称 4C 分级。

　　2016 年以来培育钻石市场持续高增，2022 年以来增速有所下行、但维持强劲增长。 由于印度是全球最大的钻石打磨加工国家，市场份额达到 95%，因此印度 GJEPC 的统计 数据可以很好地展示全球培育钻石行业情况。2016 年以来，全球培育钻石供给爆发式增 长，至 2021 年印度培育钻石毛坯钻进口额已达 13.73 亿美元，同比+127%;2022 年 1-8 月，印度培育钻石毛坯钻进口额同比+39%;2021 年，印度培育钻石裸钻出口额已达 13.14 亿美元，同比+106%;2022 年 1-8 月，印度培育钻裸钻出口额同比+56%。

　　培育钻石产量和产值渗透率持续提升。1)产量方面。2018 年以来，全球培育钻石产 量高速上涨，根据贝恩咨询《2020-21 全球钻石行业报告》，从 2018 年的 144 万克拉增长 到 2020 年 720 万克拉，培育钻石产量渗透率从 2%迅速提升至 14%。2)产值方面。印度承接了全球钻石中游 95%的份额，根据 GJEPC，2018-2021 年，印度培育钻石毛坯进口 额、培育钻石裸钻出口额渗透率稳步提升，培育钻石毛坯钻进口额渗透率从 0.9%提升到 5.4%，培育钻石裸钻出口额渗透率从 0.9%提升到 7.2%。2022 年 8 月，印度培育钻石毛 坯钻进口额渗透率达到 7.7%，印度培育钻石裸钻出口渗透率达到 7.6%。由于天然钻石矿 产量不断下降、培育钻石不断降价等，我们预计培育钻石渗透率仍然保持提升趋势。

生产工艺符合可持续发展要求，HPHT 和 CVD 应用场景互补

　　HPHT、CVD 为培育钻石主要生产技术，各有应用场景。1)HPHT 技术(高温高压 法)，在高温高压的环境生成钻石。该技术合成的培育钻石以塔状为主，生长速度快，在 颜色方面有优势，净度稍差，技术成熟，在成本和合成时间方面具有优势，尤其是在 1-5 克拉培育钻石合成方面具有明显优势。目前国内 HPHT 法产能处于全球领先地位。2)CVD 技术，即化学气相沉积法合成培育钻石呈板状，颜色不易控制，培育周期长，成本较高， 但纯净度高，适合 5 克拉以上的培育钻石，但是由于国内技术处于研究阶段，应用成果较 少，且在成本和时间方面具有一定的劣势。

　　培育钻石相比于天然钻更有资源消耗和碳排放方面的优势。根据 2021 年 10 月 Vladislav Zhdanov(曾担任俄罗斯钻石巨头 Alrosa 的副总裁)在《Energies》发表的论 文《天然钻石开采和培育钻石生产中的能耗对比》，Vladislav Zhdanov 分析了近年来天然 钻开采商和培育钻石生产商的资源消耗情况：在能耗方面，Alrosa/De beers 能耗分别为 96/150 kWh/ct，HPHT 法能耗普遍较低在 28-36 kWh/ct 区间，CVD 能耗高于天然钻，在 77-215 kWh/ct 区间;水耗方面，培育钻石基本不消耗水资源，显著优于开采天然钻石。 随着 CVD 技术迭代升级，HPHT 和 CVD 培育钻石的能耗优势将逐渐显现，并且由于能耗 更低，生产培育钻石碳排放也低于天然钻开采。

产业链价值呈现微笑曲线，培育钻石毛利率高于天然钻，成本占比 7%

　　产业链呈现全球化特征，价值分布呈微笑曲线。根据贝恩咨询公布的 2020 年培育钻 石生产销量数据，中国、印度、美国分别为培育钻石生产、加工、消费的最大市场;根据 各环节供需格局与毛利率水平，我们大致测算产业链价值量分配：生产端原材料价值量占 比约 7%，上游生产加价占比约 31%，加工环节价值占比约 7%，零售环节获取产业链价 值比例约 55%。 1) 上游：中国市占最高，以 HPHT 为主。根据贝恩咨询《2020-21 全球钻石行业报 告》，2020 年，全球培育钻石产能约为 700 万克拉，其中中国产量 300 万克拉(占 比 40%)，印度产量 150 万克拉(占比 20%)，美国、新加坡产量各为 100 万克 拉(占比 15%)，欧洲中东产量 50 万克拉(占比 7%)，俄罗斯产量 20-30 万克拉 (占比 3%)。根据力量钻石招股说明书，2020 年上游生产商毛利率约 80%，生 产环节加价价值占比 31%，原材料价值占比约 7%。 2) 中游：印度是最大的中游钻石打磨加工市场，盈利能力较差。印度在中游的市占 率达到 95%，主要以小克拉碎钻及中低品质的钻石为主，代表城市是苏拉特市;其次是中国市占率达到 3%，代表公司为沃尔德;其他地区包括美国纽约(以克 拉钻为主的)、孟买(以 20 分小钻为主)、以色列特拉维夫(花式切工最为出名)、 比利时安特卫普(以标准切工精良出名)。中游毛利率在 5%-25%区间，取中位数 15%，加工环节加价价值占比 7%。 3) 下游：美国是最大的培育钻石消费国，其他地区逐步兴起。从销售量来看，美国 培育钻石市场消化了全球 80%的培育钻石，代表品牌有天然钻石巨头 DeBeers 旗下子品牌 LightBox。中国培育钻石终端销售市场处于非常初期的阶段，销售量 占比 1-2%，代表品牌有新兴培育钻石品牌小白光。此外，印度培育钻石市场销售 量约占 1%。其他地区培育钻石市场销售量占比约 10%。下游毛利率约为 55%， 零售环节加价价值占比约 55%。

　　供给端：全球产能扩张，中国 HPHT 产能扩产在即

全球产能：CVD 产能占比过半，天然钻产量下行或提供市场空间

　　2020 年宝石级培育钻石毛坯总产量为 600 万-700 万克拉。其中： 中国 HPHT 产能领先全球，以 HPTP 为主。根据贝恩咨询《2020-21 全球钻石行业报 告》数据，2020 年，中国培育钻石产能约 300 万克拉。其中，HPHT 培育钻石产能约 280 万克拉，占比约 93%;CVD 产能约 20 万克拉，占比约 7%。中国是全球最大的 HPHT 培 育钻石生产国。 印度占领中低端培育钻石生产份额，正在加速投放 CVD 设备产能。2020 年，印度产 能 150 万克拉左右。

　　天然钻石连续减产，或为培育钻石提供市场空间。2017-2020 年天然钻石产量由 1.52 亿克拉下降至 1.11 亿克拉。一方面，天然钻石巨头表示大型天然钻石矿山因达到使用寿命 而关闭;另一方面，全球经济衰退预期担忧增强，为了维持库存天然钻石价格稳定，天然 钻石开采商适当降低天然钻产量;此外，美对俄的制裁也制约了全球最大的钻石供应商之 一 ALROSA(俄罗斯天然钻石供应商)钻石出口。天然钻供给收缩、价格向上，或将为培 育钻石带来更大替代空间。

中国产能：HPHT 产能占比 90%以上，HPHT 扩产在即

　　中国 HPHT 产能领先全球，上游设备销量高增。中国不仅是全球最大的 HPHT 培育钻石生产国，也是六面顶压机的主要生产国。根据超硬材料网，2020 年，中国六面顶压 机年产量约为 2000-2500 台，约 1000 台六面顶压机用于生产培育钻石。根据设备商国机 精工公告，2021 年公司设备产销量均实现 65%以上的同比增速，2022H1 公司设备销售 额实现 47%的同比增速，这表明目前六面顶压机产销量在进一步提升。

　　中国 HPHT 培育钻石扩产在即。力量钻石招股说明书披露单台六面顶压机约 100 万元 /台，单台产量约 1800 克拉/年。根据主要 HPHT 培育钻石公司扩产计划，我们预计 2022-2024 年，力量钻石/黄河旋风/中南钻石培育钻石产能增加 324/144/144 万克拉。随 着大腔体的压机比例增加，HPHT 培育钻石产能扩张或进一步加速。

　　需求端：接受度提升，悦己需求为主，分化形成奢侈 品牌和大众品牌

培育钻石销售以中高品质为主，高品质与中低品质价格带分化

大克拉、高等级颜色（D-F）、中等净度（VVS-VS）培育钻石占比更高

　　圆形是培育钻石主流形状，各形状异形钻合计在售数量占比高。根据 LGDeal(全球 第一批专门设计用于培育钻石(LGD)交易的数字营销平台)，截至 2022 年 10 月 13 日， LGDeal 在售培育钻石共计 146,431 颗，其中，圆形钻是培育钻石主要的形状，在售 50,680 颗，占比达到 35%，这与天然钻销售特征相符。异形钻在售 95,751 颗，占比超过圆形钻 达到 65%，但是各形状数量都低于圆形钻，其中椭圆形和梨形在售数量较高，分别为 27544 颗和 21285 颗。

　　总量上 HPHT 和 CVD 法培育钻石的数量基本相同，主流形状中 HPHT 法培育钻石更 加常见。截至 2022 年 10 月 13 日，LGDeal 在售 HPHT 法培育钻石 65,934 颗，占比 45%， CVD 法培育钻石 58,870 颗，占比 40%。HPHT 法和 CVD 法培育钻石数量基本相同。从 圆形钻和异形钻的角度来看，除了雷地恩形和公主方形 CVD 法数量超过 HPHT 法，其他 形状培育钻石以 HPHT 法为主，尤其圆形钻和椭圆形钻 HPHT 法数量高于 CVD 法数量约 40%。

　　我们以圆形钻作为统计对象，按照 4C 标准分别看终端销售特征： 1)培育钻石以大克拉为主，天然钻石以小克拉为主。截至 2022 年 10 月 13 日，LGDeal 在售培育钻石以 1-1.99 克拉为主，占比达到 48%，并且 75%的在售培育钻石超过 1 克拉。 其中，HPHT 法培育钻石以 2 克拉以下为主，CVD 法培育钻石以 2 克拉以上为主。根据艾 媒数据中心，2021 年中国人均婚礼首饰消费大部分在 10 万元以下。我们以 De Beers 订 婚系列钻戒为例，10 万元的预算可以购买约 1 克拉的天然钻石。假设全球培育钻石终端销售基本是供需平衡的状态，那么说明全球消费者购买培育钻石时，倾向于同样的预算买更 大的克拉钻，而不是买相同重量的培育钻石而降低预算。

　　2)培育钻石颜色以高品质为主。截至 2022 年 10 月 13 日，LGDeal 在售培育钻石以 D 色为主，其次为 E 色，占比分别达到 40%/23%，这表明培育钻终端销售高品质颜色为 主。其中，HPHT 法主要生产 D-E 色培育钻石， CVD 法主要生产 F 色以下培育钻石，这 表明 HPHT 法相比于 CVD 法在颜色方面具有优势。

　　3)培育钻石以中等级净度为主，缺乏高等级净度。截至 2022 年 10 月 13 日，LGDeal 在售培育钻石以 VS 最多，其次为 VVS，占比分别达到 60%/30%，培育钻石以中等级净 度为主，暂无 FL 级净度培育钻石，净度仍有一定的提升空间。HPHT 法和 CVD 法均生产 VS-VVS 净度为主。根据国际钻石报价 Rapaport 平台，截至 2022 年 10 月 13 日天然钻 石终端以 VS 最多，其次为 VVS，占比分别为 37%/33%。虽然终端销售天然钻石也以中 等净度为主，但是天然钻石相较于培育钻石 IF 及以上净度占比更高。

培育钻/天然钻价格折扣持续走低，高品质与低品质培育钻价格分化

　　培育钻/天然钻价格折扣不断走低。培育钻价格以天然钻价格为基准，随着培育钻产能 不断提升，培育钻/天然钻价格折扣不断下降。以 1ct、颜色 G、净值 VS 级别钻石为例， 2017-2022H1,培育钻/天然钻批发价折扣和零售价折扣不断走低。根据贝恩咨询、Anglo American 公司公告，培育钻/天然钻零售价折扣由 2017 年的 55%降低至 2022H1 的 25%。

　　目前培育钻/天然钻零售价折扣为 10%左右，大克拉培育钻比小克拉培育钻更有性价 比优势。根据权威国际钻石报价表提供者 Rapaport，以白色圆形钻为测算终端价的对象， 钻石零售价=单价 X100 X 重量(克拉)，可计算出培育钻和天然钻的单价，单位为美元/ 分(1 克拉=100 分)。2022 年 10 月 7 日，Rapaport 公布天然钻单价表，0.3-5.99 克拉的 天然钻单价在 11-1200 美元/分区间，中位数约为 600 美元/分。根据 LGDeal，我们可以按 照同样的方式测算 0.3-5.99 克拉培育钻单价在 1.6-73 美元/克拉区间，中位数为 37 美元/ 分。因此，我们可测算得到目前培育钻/天然钻价格折扣在 4%-18%的区间，折扣中位数为 11%;折扣随着克拉数增加而降低，小克拉培育钻/天然钻价格折扣在 11%-18%区间，大 克拉培育钻/天然钻价格折扣在 5%-11%区间。这主要是因为产量扩张导致培育钻石降价，同时叠加天然钻涨价因素。我们预测随着培育钻石生产技术趋于成熟，培育钻石产能扩张 加速，大克拉占比提升，培育钻石零售价将继续保持下降趋势，培育钻/天然钻价格折扣将 进一步降低，预计在 5%-10%。

　　高品质培育钻石的价格具有溢价空间，与低品质培育钻石价格形成分化。在高品质培育钻石(1 克拉以上，D-F 色、IF-VVS)方面，我们发现其与同等级天然钻的折扣降 低幅度更小，呈现出高低品质培育钻石价格分化的现象，我们认为未来培育钻石或与天 然钻石一样分化出奢侈珠宝和大众珠宝。

海外培育钻石品牌以悦己需求为主

　　2019 年起，国内外培育钻石品牌的推出呈现加速趋势。根据培育钻石网的阅读量数 据可以看出，有知名品牌背书的培育钻石品牌受到关注度较高，比如，豫园股份的 LUSANT 露璨、美国 Diamond Foundry 的 WINK SHINE、豫金刚石的 Brisa&Relucir 波琳克琳与 MULTICOLOUR 慕蒂卡、De Beers 的 Lighting Box 等。

　　培育钻石品牌以悦己为主，价格带分化，已推出奢侈品牌。从品牌理念来看，培育钻 石品牌理念主要由分为悦己和婚庆两类应用场景。我们对培育钻石网上的培育钻石品牌进 行了统计，60%的品牌主推悦己需求，超过主推婚庆需求的品牌。我们认为培育钻石品牌将更适用于悦己场景。这一观点在 The Plumb Club 对美国消费者的调查中得到印证。该 调查中 83%的受访消费者会考虑购买培育钻石时尚珠宝用于悦己需求，而用于婚庆需求时， 只有 65%的受访消费者会购买培育钻石珠宝。此外，培育钻石不是低廉的代名词，现在已 分化出轻奢、奢侈培育钻石品牌，价格带更加丰富。

海外品牌培育钻石价格带分化，推出高端系列和大众系列

　　2021 年以来，国际零售巨头和知名珠宝品牌纷纷入局培育钻石。头部珠宝零售企业 中，目前海外经营培育钻石产品的企业与品牌主要有：珠宝电商 BlueNile，综合零售商 JC Penny，珠宝零售商 Signet、Brilliant Earth、DeBeers 子品牌 LightBox，饰品零售商 Pandora 和 Swarovski，新培育钻石石品牌 Diamond Foundry。

　　培育钻石价格带分化，推出高端系列和大众系列。从 LightBox 的产品系列来看，2021 年 10 月，De Beers 推出 Basics 系列，填补消费降级后的市场空间，形成低中高三个价 格带产品，进一步满足多元化的消费需求。

国内培育钻石业务布局处于早期阶段，预计 2023 年初具规模

　　珠宝上市公司介入培育钻石业务尚未形成可观收入，新兴品牌对推动培育钻石业务有 一定的成效。1)上市公司方面。2022 年 3 月，曼卡龙设立子公司上海慕璨珠宝有限公司， 持股比例 85%，并推出新品牌“慕璨”专门拓展培育钻石业务。2022H1，慕璨尚未形成 营业收入，净利润-216 万元，经营活动现金流-19 万元。2020 年，周生生推出培育钻石品 牌“The Future Rocks 未来石代”。2022H1，未来石代电子商贸业务在天猫开设旗舰店， 并于 5 月前往日本进行线上线下同步推广。2022H1，豫园股份成立培育钻石品牌 LUSANT 旗舰店落地，并启动试点古韵系列产品加盟店。2022H1，沃尔德旗下 ANNDIA 珠宝技术 团队测试了多种类、多品牌的 MPCVD 单晶金刚石生长设备，自主研发了稳定的 MPCVD 单晶金刚石生长工艺，培育钻石处于产能建设阶段，尚未实现规模化收入。2)新兴品牌 方面。截至 2022H1，小白光已在一二线城市开设线下门店 8 家;凯丽希在南京开设 1 家 线下门店，在广州开设 1 家展厅。新兴品牌对推动培育钻石业务进入大众视野有一定的作 用。

培育钻石认知与接受度提升，购买预算与天然钻相同

海外消费市场：认可度提升，看重培育钻可持续发展优势

　　消费者正在认识到培育钻石并愿意接受培育钻石。2021 年 10 月底，MVI Marketing 发 布对 1027 名珠宝消费者进行了了调查。2020 年，有 80%的珠宝消费者听说过实验室培 育钻石，而 2018 年时，这个比例为 51%。2020 年，有 69%的珠宝消费者知道使用实验 室培育钻石的品牌，而 2018 年，这个比例为 49%。

　　全球消费者更加考虑可持续性方式购物。可持续性发展作为培育钻石的一部分，符合 很多企业 ESG 方面的要求，对于年轻一代方面具有一定的吸引力。2021 年，普华永道调 查千禧一代中，61%的人表示他们购物时考虑公司是否支持保护环境以及 58%的人购物时 要考虑可持续性发展。我们认为年轻人在购买钻石时会逐渐更多地考虑可持续性，比如公 平的工作条件、无冲突的产品、环境保护和碳足迹。

　　以天然钻的同样价格买更大重量的培育钻石或成趋势。根据钻石观察网的洞察，美国 业内流行趋势是“Size matters”，即当前消费者期望花费同样多的钱，买到更大的钻石， 而不是花更少的钱，买同样大小的钻石。这表明美国消费者不会减少自己购买钻石的预算， 而是获得更大的钻石，性价比更高。比如珠宝品牌 Siroya Jewellers 推出了“Evermore” 系列，其产品单价范围是 1000-2000 迪拉姆(约 270-540 美元)，钻石供应商是 ALTR。 据 Siroya 表示，培育钻石为消费者提供了买到更大颗粒的机会，不会让整个钻石行业掉价。 这一点在迪拜/阿联酋的培育钻石市场得到一定的印证。

中国消费市场：中年群体更加热爱培育钻，悦己需求为主

　　中国消费者培育钻石购买意愿增强。2021 年 5 月央视财经在微博上发起一项“你会 购买培育钻石吗”的调查，参与人数达数千人。调研结果表示 54%的受访者愿意购买培育 钻石，只要培育钻石看起来和天然钻石一样。奢侈品牌研究公司 MVI 市场公司的一份研究 也表明，70%的受访千禧一代表示会考虑购买培育钻石首饰。

　　品牌粉丝画像分析分析：我们选取小红书、淘系、京东、抖音统计培育钻石品牌的粉 丝情况。在偏种草性质的平台上(如抖音和小红书)，DOFE STORY 超钻粉丝排位前列;在偏线上购物性质的平台上(如淘系和京东)，小白光营销投入较大，粉丝数排位前列。 综合来看，超钻和小白光目前具有较高知名度。

　　广东、江苏的消费群体尤其热爱培育钻石饰品。我们对抖音平台中 DOFE STORY 超 钻(国产)、LIGHT MARK 小白光(国产)、DIAMOND ROSE 钻石玫瑰(国产)和 GRANDMATIC(日本)的粉丝数量进行拆分。根据各个品牌粉丝前三地区占比，我们可 以看出培育钻石饰品的消费群体具有明显的地域特征，广东、江苏的消费群体尤其热爱培 育钻石饰品。

　　女性群体比男性群体更加热爱培育钻石饰品。从粉丝性别来看，DOFE STORY 超钻、 LIGHT MARK 小白光和 GRANDMATIC 女性粉丝比例高于男性，男女比约为 6:4。 DIAMOND ROSE 钻石玫瑰则男性粉丝比女性粉丝更多，但比例相差不大。这说明女性群 体是培育钻石的主要消费群体。

　　中年消费者更加关注培育钻石。从年龄层占比来看，各个培育钻石品牌呈现出中年 (31-40 岁)的特征。尤其是 LIGHT MARK 小白光、DIAMOND ROSE 钻石玫瑰和 GRANDMATIC，31-40 岁的粉丝群体占比达到 35%以上，DOFE STORY 的粉丝占比为 26%，也处于较高比例。我们按照渗透率=该品牌 x 年龄段抖音粉丝占比/该品牌 x 年龄段 抖音用户占比测算发现，31-40 岁与 40-50 岁年龄的抖音用户更加关注培育钻石。我们认 为，购买培育钻石的消费群体通常是具有购买天然钻石能力的消费群体。该群体以中年为 主，具有较高的经济实力，通常结婚比例较高，因此关注培育钻石更多是为了满足悦己需 求。

　　(本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。)

心心相印o：

　　潮宏基(SZ002345)曼卡龙(SZ300945)必创科技(SZ300667)

　　国内中高端时尚珠宝龙头之一

　　公司概览

公司概览：国内中高端时尚珠宝龙头之一

　　公司是国内中高端时尚珠宝龙头之一。公司成立于 1996 年，并于 1997 年创立潮宏基品牌，主营 K 金珠宝首饰。2003 年公司创立 Venti 梵迪品牌;2010 年公司在 A 股上市，是 A 股上市的第一家 时尚珠宝公司;2014 年收购女包品牌 FION 菲安妮，并于近年进行年轻化升级。2022年8月公司发布公告，拟与力量钻石创立合资公司生而闪曜科技有限公司(暂定)布局培育钻石赛道，注册 资本 1,000 万，公司持股 55%，未来有望迎来新增长点。

　　收入：2021 年快速增长，22H1 受疫情影响小幅下滑。公司 2016-2021 五年 CAGR 为 11.1%， 总体相对稳健;2021 年公司营业收入为 46.4 亿元，同比增长 44.2%，主要系加盟门店拓展、黄 金品类高增所致;2022 前三季度公司实现营业收入 33.8 亿元，同比下滑 1.98%，主要受上海等 地区疫情影响。

　　盈利：公司经历多元布局后回归主业，随着女包业务调整结束，2021 年盈利能力大幅提升。1) 在 2015、2016 年期间公司曾经进行多元化布局探索，布局美妆、美容赛道，于 2019 年重新聚焦 珠宝、女包主业;2)公司收购 FION 品牌后，面临品牌老化、百货渠道调整，经营业绩较为平淡。 2018 年以来，公司积极促进女包业务调整，进行品牌和渠道的年轻化升级，并于 2018和 2019年 对 FION 女包分别计提商誉减值损失 2.09、2.52 亿元。解决历史包袱和完成品牌升级之后，公司 女包业务经营质量持续向好;

　　3)2020 年公司战略调整后的积极效果逐步显现，疫情影响背景下 公司仍实现归母净利润 1.4 亿元，同比增长 72.1%;2021 年公司实现归母净利润 3.5 亿元，同比 实现 151%的高速增长，经营拐点向上。22Q1-Q3 公司归母净利润受华东疫情影响出现短期波动， 前三季度归母净利润为 2.35 亿元，同比下滑 17.6%，单三季度实现归母净利润 0.85 亿元，恢复 正增长。

　　产品：时尚珠宝是公司的传统强势品类(业内号称“K 金之王”)，但近年伴随行业趋势，黄金 品类也呈现高速增长。按品类分，2021 年公司时尚珠宝/传统黄金/皮具/其他(主要为黄金品类的 品牌使用费)分别实现收入 27.8/12.8/4.5/1.3 亿元，分别同比增长 25.5%/97.2%/65.9%/56.5%， 时尚珠宝/传统黄金/女包占比分别提升-8.9/7.4/1.3pct。 渠道：公司初期以自营为主，近年发力加盟快速增长。2021 年公司自营/代理/批发业务分别实现 收入 31.1/13.4/0.9 亿元，分别同比增长 30.7%/84.8%/68.2%，在公司积极拓展加盟渠道门店布局 下，2021 年公司加盟渠道收入占比同比提升 6.4pct 至 29.0%。门店方面，截至 2021 年底，公司 旗下珠宝门店合计 1,076 家，其中自营 365 家，加盟 711 家，女包门店超 300 家。2022 年上半 年疫情压力之下，公司主品牌加盟渠道前三季度净开店数约 85 家。

　　受品类、渠道结构变化影响，公司毛利率下降，但盈利能力边际改善。毛利率：2021年公司毛利 率为 33.4%，同比下降 2.4pct，主要系毛利率较低的黄金品类+加盟渠道收入占比提升所致。期间 费用率：2021 年公司销售/管理/研发费用率分别同比下降 4.3/1.2/0.4pct。净利率：2021 年公司 净利率为 7.6%，同比提升 3.3pct。

大股东及管理层：股权结构稳定，管理层经验丰富

　　公司股权结构稳定。公司实控人为廖木枝(创始人)，与其子廖创宾(董事长、总经理，负责经 营管理)、女婿林军平(董事)，通过潮宏基投资合计持有公司28.55%股权，三者为一致行动人。 除此之外，持股比例较高的为东冠集团、汇光国际有限公司，分别持股 8.67%、2.77%。 公司管理层在领域内深耕，经验丰富。公司早期为家族化模式，后引入职业经理人制度，吸引外 部人才，目前公司主要管理层在时尚珠宝和女包领域内深耕已有 10 余年，具有丰富的行业经验。

　　国内珠宝行业：市场空间大未来有望持续稳健增长

行业概览：市场空间广阔，疫情后呈现复苏态势

　　我国珠宝行业市场空间广阔。根据前瞻产业研究院数据，2021 年我国珠宝品类零售额为 7,642 亿 元，同比增长 18.1%(主要系 2020 年疫情影响导致同期基数较低)，2019-2021CAGR 为 3.9%， 整体呈现稳健增长态势。 从社零增速看，由于线下是黄金珠宝品类的主要消费场景，因此短期受疫情影响较大，我们在 20Q1 和 22Q2 均观察到了社零增速的快速下滑;但另一方面，黄金珠宝品类因为婚庆等因素也具 备明显的计划性消费特点，因此在疫情结束后的需求反弹也较为明显。

　　竞争格局：2021 年国内珠宝行业市占率前三的品牌分别为周大福(7.6%)、老凤祥(7.5%)、 老庙(3.5%)。头部品牌中，国货品牌主营黄金珠宝品类，海外大牌则主要集中于奢侈品类，定 位及风格差异较为明显。国内龙头品牌在各细分领域内有所深耕，周大福、老凤祥、周生生在黄 金领域深耕，周大生在钻石、镶嵌品类有所侧重，潮宏基侧重于 K 金珠宝首饰。

未来驱动因素：下沉市场红利+消费者年轻化+工艺升级

　　驱动因素 1:下沉市场红利。2021 年，我国三到五线城市共有 288 个，三线及以下城市人口占比 接近 70%，近年来随着人均可支配收入提高，低线级城市消费者对珠宝等奢侈品的需求与日俱增， 下沉市场的珠宝消费能力增强，未来市场空间广阔。

　　驱动因素 2：消费者年轻化趋势显著，悦己需求提升。根据世界黄金协会数据，小于 25 岁、26- 40 岁未来金饰消费有望增加，年轻消费群体购买欲望强。对于年轻消费而言，年轻一代对于黄金 首饰保值性的需求有所下降，时尚珠宝在材质、色泽和设计等方面都更多样化，更符合当下消费 者个性化的需求。随着电商渠道的发展和成熟，消费者对线上渠道的时尚珠宝接受度逐渐提升， 加上直播、社交媒体的带动作用，助力时尚珠宝的流行。

　　驱动因素 3:国潮之下的产品工艺升级。黄金珠宝近几年工艺持续升级，产品形态更加多元化，可 塑性更强，例如过去流行的第四代 3D 硬金、第五代 5G 黄金，近两年行业迭代至古法金加工工 艺，利用现代科技发展助力传统工艺进一步改进和升级，更好地呈现东方雅韵、古风之美。随着 国潮的兴起，充满中国传统文化气息的古法金饰再一次流行。根据世界黄金协会的调研，2021 年 古法黄金在零售商库存中占比 16.72%，位列主要金饰类别的前三。

　　公司珠宝业务：差异化定位+发力加盟，迎来快速增长期

　　公司以 K 金起家，在 K 金领域具有突出的竞争优势。但近年受行业大势和公司策略推动，黄金品 类也呈现快速增长趋势。2021 年珠宝业务实现收入 40.6 亿元，同比增长 41.8%。1)时尚珠宝：公司强势品类，近年来保持稳健增长。公司以时尚珠宝业务起家，品牌形象鲜明， 2021 年公司时尚珠宝品类实现收入 27.8 亿元，同比增长 25.5%。 2)黄金品类：顺应行业消费趋势，公司近年起也积极拓展黄金品类，取得了快速增长。2017 年 古法黄金兴起，受益于黄金加工工艺的优化、黄金产品设计时尚性更强，终端景气度也随之提升。 公司近年加大对黄金品类的布局， 2021 年黄金品类同比增速达 97.2%。

主品牌：产品设计时尚，深受年轻消费者欢迎

　　公司产品包括时尚、IP 联名、婚庆、高定四大系列，产品设计精美、时尚性强，价格带广，充分 覆盖不同消费者消费需求。公司长期注重研发投入与工艺创新。2021 年公司研发人员为 232 人， 占总员工的比例为 5.0%，公司研发费用率为 1.4%，高于同业。在较高研发投入下，公司注重工 艺革新，产品时尚性强，在工艺研发上也取得多项突破。

　　公司产品对年轻消费群体吸引力较强，主要体现在以下方面： 1、产品融入传统国风元素，设计精美。公司以 "保护、传承、修道" 为理念，将传统文化融入珠 宝设计中，2007 年加入对“花丝镶嵌”非遗工艺的保护工作，培养年轻的优秀工匠、推动花丝技 艺与现代设计融合，2014 年公司联合公益组织稀捍行动在潮宏基花丝博物馆发起"金工绝艺，芳 华再续"拯救非物质文化遗产花丝工艺项目启动发布会，受业内人士认可。2019 年，潮宏基邀请 国际著名设计师佐藤大参与设计非遗时尚花丝糖果系列，深受消费者欢迎，目前花丝糖果系列也 是公司热门系列。 2、积极与 IP 联名，提升品牌热度。公司也积极进行 IP 联名，与宝可梦、小黄人、哆啦 A 梦等联 名，对年轻消费群体吸引力更强。材质方面，公司以 K 金饰品起家，K 金通常颜色更加靓丽时尚 和年轻化，更适合年轻消费群体佩戴。

　　3、通过代言人、门店陈列等方式吸引年轻消费群体。公司品牌代言人为唐艺昕，有利于打造品 牌年轻化形象;与此同时，在门店陈列和设计层面，终端色调和迎客区域产品陈列等均主打时尚 性，陈列素金较少;而主打黄金品类的老凤祥、老庙等品牌则在迎客区更突出黄金产品。相对竞 品而言，公司时尚珠宝品牌形象鲜明，客群更年轻化。

主品牌渠道：发力加盟驱动线下高增，“智慧云店”打通全渠道发展

　　1、 较小的基数、差异化的定位和更灵活的政策利于公司加盟快速扩张 早期公司侧重于直营渠道，2018 年公司直营、加盟渠道门店数分别为 570 家、337 家。2019 年 起公司加速推进加盟模式，通过加盟模式对三、四线城市进行快速布局，2020 年末公司加盟门店 数超过直营门店数，2021 年末公司直营、加盟门店分别为 365 家、711 家，2022H1 公司门店数 合计为 1,098家，其中直营/加盟净开店数分别为-18/40家(其中主品牌珠宝加盟渠道净增 41家)。

　　我们认为，潮宏基珠宝品牌对于加盟商具备较强吸引力，主要体现在： 1)品牌差异化定位：公司产品定位年轻消费群体，品牌特色鲜明，在珠宝品类年轻化趋势下与 未来消费群体相契合，因而加盟商意愿较强。 2)更灵活、友好的加盟政策：新店开店门槛相对较低，盈利能力较强。开店门槛：若不铺黄金 产品，单个门店投入在 400 万元左右，相对较低。盈利能力：黄金产品通常采用拍下订单时金价* 克重+工费，产品毛利率相对较低，潮宏基主打钻石、镶嵌品类，因而盈利能力较强。除此之外， 公司对于黄金品类产品给予加盟商一定自由度，包括是否铺货黄金和黄金的自采权，更为灵活的 加盟政策也有利于提高加盟商积极性。3)业内领先的数字化系统赋能经销商。公司通过数字化手段赋能经销商，对库存和热销产品进 行分析，有助于提升门店经营效率。

　　目前相对较小的渠道基数为公司扩张带来更大的弹性空间。 中国消费市场广大又纵深，特别是下沉市场仍具有广阔的空间。近年来我国头部黄金珠宝品牌均 通过加盟方式迅速下沉，周大福、老凤祥、周大生等在全国已经拥有超 4,000 家门店且还在加速 扩张。对比竞品，潮宏基目前1000多家的渠道基数相对很小，因此未来具有更大的扩展空间。国 内珠宝行业的加盟格局具有特殊的行业特点，在特定区域内一般由几个大代理货加盟商垄断，而 这些加盟商一般会经营多个珠宝品牌，潮宏基作为和其他竞品差异明显的品牌，一般很容易作为 互补纳入加盟商的品牌组合。

　　综上，考虑到公司明确的加盟扩张策略(2025 年珠宝渠道目标是 2000 家左右，新开店以加盟为 主)，目前较小的规模基数、差异化的品牌定位、更灵活友好的加盟政策，我们预计公司未来 3- 5 年主品牌渠道将呈现快速增长态势。

　　2、线上渠道布局完善，不断强化年轻化标签。近年公司持续强化线上渠道布局，不断吸引年轻客群的加入。目前公司线上渠道布局完善，对天 猫、京东、唯品会均有布局，并积极布局抖音电商。从价格带上看，天猫旗舰店销量靠前(2022 年 9 月)的产品价格带相对偏低。公司渠道流量变化洞察力强，布局直播模式，在淘宝、抖音、 小红书、微信视频号均开展常规直播，并与达人联合直播提高品牌知名度，受到年轻消费群体认 可。2021 年线上通过第三方平台实现收入 8.6 亿元，同比增长 40%，两年 CAGR 为 32.8%。 2022 年上半年在疫情和消费低迷的大背景下，公司线上珠宝业务收入仍实现 17%左右的增长。

　　相比其他可选消费品类，黄金珠宝的线上化率相对较低，不少传统珠宝品牌也未发力线上。但公 司以 K 金为特色，设计性和时尚型突出，单价不贵，相比同行业更适合线上布局，也更能吸引年 轻消费者加入，这也是公司的一个优势所在。

　　3、 领先于同行的数字化系统，助力公司线上线下全渠道打通 相比服装、化妆品等消费品类，珠宝行业的零售运营和数字化建设更为粗放和早期，公司在这方 面明显领先于行业水平。 1)公司布局数字化建设早：公司是国内第一家使用 SAP-ERP 系统的珠宝企业。

　　2)智慧云店打 通线上线下渠道：公司在 2019 年开始试用智慧云店，优化供应链中台疫情下快速实现千店千云 店的智慧云店应用，完善前、中、后台的供应链架构，形成统一归集的商品数据管理中心，实现 库存全域共享，单店业绩持续提升。3)公司公、私域直播两手抓：2021 年公司凭借对于新零售 趋势把控，入选 2021 腾讯智慧零售白皮书商业案例，并荣获“行业标杆奖”以及“直播专项奖”奖项。 4)会员年轻化明显：截至 2022H1 公司会员数超 1500 万，2021 年会员复购贡献收入占总收入比 重约 45%，品牌主力军 80 后、90 后、00 后人群占比超过八成，95 后、00 后增速明显。

　　VENTI 是潮宏基旗下以买手制为核心的珠宝买手集合店，可以满足消费者个性化需求。品牌创立 于 2003 年，主营时尚珠宝首饰的销售，目标客户群为 20-35 岁、年轻时尚的职业女性。1)品牌 定位：品牌秉持“忠于自我，与众不同”的理念，致力于原创珠宝设计。Venti 是潮宏基公司在时 尚珠宝细分市场的一次尝试，目前仍处于商业模式的探索阶段。通过推出更年轻化、更张扬个性 的产品，VENTI 与潮宏基主品牌相互补充、共同发展。2)产品系列：VENTI 与全球新锐设计师 展开合作，推出了星芒系列、星际系列、芭蕾系列、卢浮宫系列等多个时尚珠宝系列。3)门店 概况：门店主要分布在江浙地区。目前 Venti 在全国共有 71 家门店(来源于公司官网)，江浙地 区占比 78.9%，以加盟经营方式为主。

　　公司通过 Venti 品牌试水培育钻石，有望带来新增长点。2021 年培育钻石在国内逐渐兴起，潮宏 基通过 Venti 品牌对培育钻石赛道进行试水，目前线上旗舰店共包括 10 款产品，Venti 品牌主打 设计师*培育钻，产品设计感强，在培育钻石产品中定位属于相对中高端。公司培育钻石产品包括 戒指、项链、耳钉等，价格位于 6500-16000 之间。

　　近期公司公告拟与力量钻石成立合资公司，创立培育钻石珠宝首饰品牌。公司 8 月 17 日发布公 告，拟出资1100万元与力量钻石共同投资设立有限责任公司生而闪曜科技(深圳)有限公司，创 建并运营培育钻石珠宝首饰品牌，公司持股 55%，力量钻石持股 20%，其他自然人股东主要是具 备多年品牌管理、电商、快消品行业背景的职业经理人。截至 9 月 15 日合资公司已完成工商注册 登记手续，并取得了深圳市市场监督管理局颁发的《营业执照》，经营范围包括珠宝首饰制造、 批发、饰零售等，我们预计今年年底公司培育钻石新品牌有望初具雏形，2023 年开始逐渐铺货和 贡献收入。

　　参照美国市场，预计国内未来培育钻石具备较大发展空间。与天然钻石不同，培育钻石的供需结 构存在明显差异，需求中更关注定制性，与上游联系也更紧密。作为新品类，培育钻石品牌零售 环节在国内还没有成熟的模板，未来商业模式上也有较大的创新空间。公司首先通过 Venti 品牌 试水，又与力量钻石设立合资公司打造新品牌，通过上下游紧密合作的方式有助于在行业内做新 的尝试;与此同时，引入消费品、电商行业自然人股东作为主要经营管理团队，再叠加公司长期 在珠宝首饰领域积淀的渠道资源和运营能力等，也有望为培育钻石品牌贡献增长活力，我们认为 公司培育钻石品牌的长期发展前景值得期待。

　　FION女包业务：“品牌+渠道”年轻化初显成效，未来战略新升级值得期待

1、国内女包行业竞争格局良好，同类规模竞品缺乏为公司提

　　供绝佳机遇 我国箱包行业市场空间大。根据前瞻产业研究院，2021 年我国箱包品类市场规模为 2369.6 亿元 (+10.1%)，2016-2021 五年行业 CAGR 为 6.2%，保持稳健，2021-2026 年复合增速有望达 8.9%。我国箱包行业竞争格局分散，奢侈品品牌排名靠前。根据前瞻产业研究院数据，目前国内箱包品 类市占率靠前的品牌主要为奢侈品品牌。从行业集中度看，2021 年我国箱包品牌 CR5 为 16.4%， 低于日本的 27.6%和美国的 36%，未来头部品牌市占率具备较大提升空间。

　　进一步细化到女包领域，我们对 2021 年 11 月天猫销售额靠前的女包品类进行了统计： 1) 目前中高端女包市场竞争格局优良。目前天猫平台排名靠前的品牌价格带主要集中在奢侈、 高端、大众价格带，定位中高端(主要价格带在600-1500之间)品牌存在一定价格带空白。 2) Dissona、FION 品牌近年来表现优异，部分中高端女包受品牌、渠道老化等因素影响销售 下滑。排名靠前的中高端女包品牌中，Dissona、FION 是知名女包品牌，渠道布局完善，形 成了线上+线下双轮驱动，而 CEWE 和古良吉吉为新锐女包品牌，专攻线上。追溯女包品牌 发展历史，曾经在线下渠道表现优异的 WHY、HILLY 等品牌，在发展过程中受错失渠道流量 红利、产品老化等因素影响，逐渐淡出消费者视线。

　　需求端中高端女包市场空间广阔。我们认为，中高端价格带女包可以满足女性消费群体从大众向 高端的升级需求，女包又具有消费频次高、利于复购的属性，我们看好产品设计时尚+供应链优 异的女包品牌，未来有望抓住行业机会脱颖而出。

2、FION品牌基础深厚，年轻化时尚化战略已经初显成效

　　FION 菲安妮品牌基础深厚。FION菲安妮是亚太地区知名女包品牌，1979年由香港皮匠世家的程 荣忠师傅与洋行商人麦先生创立，发展迄今已有 40 余年历史。公司注重产品质量与工艺，于 1992 年在惠州设立生产基地。品牌 2014 年被潮宏基收购，经历了收购、百货渠道调整、产品年 轻化转型后，经营呈现向上拐点。目前公司FION品牌主力人群为20-30岁左右的年轻时尚女性， 新品系列主要包括艺术联乘、油画系列、花园系列和小怪兽系列等，产品主要价格带在 700-1500 元左右。

　　FION 品牌经历了收购——调整期——年轻化转型后，经营呈现向上拐点。 1)收购与调整(2014-2017)：2014 年收购初期，FION 主要布局百货渠道，并存在一定品牌老 化现象，百货渠道调整期公司女包业务整体表现平淡，2015-2019 年收入复合增速为小个位数。 因前期经营平淡，2018、2019 年公司分别对 FION 计提商誉减值 2.09 亿元与 1.54 亿元，对公司 当期业绩也造成一定影响。

　　2)品牌转型升级(2018-2020)：2018 年以来，公司积极推动品牌产品和渠道年轻化转型。 品牌年轻化：①IP 联名：联名世界顶级 IP“环球小黄人、侏罗纪、爱宠大机密”等，强化 品牌年轻时尚，艺术生活化调性;②自主孵化 IP：2018 年孵化自主设计的 IP 产品“小怪兽” 系列，受到年轻消费者认可;并于 2020 年创立油画系列产品。③代言人：2021 年公司签约 乔欣为品牌代言人，唐艺昕为品牌大使，树立品牌年轻形象。

　　渠道转型：线下重点布局购物中心，门店年轻化趋势显著;线上抖音等新兴平台快速发展。 线下渠道：公司线下渠道从百货向购物中心转型，并积极促进门店升级助力品牌形象树立， 我们预计未来公司线下新门店拓展也将以品牌形象塑造为主。线上渠道：根据我们调研数据， 公司女包业务 2021 年线上收入占比约为四成，快速增长。除传统电商渠道外，公司女包积 极布局抖音渠道，组建自播团队，2021 年以来连续多月位居抖音女包品类销售额前列，未 来有望继续贡献重要增量。

　　3)业绩持续改善(2021-)：在品牌、渠道转型带动下，公司女包业务呈现明显向上拐点。2021 年公司女包业务收入为 4.47 亿元，实现同比 66.8%的快速增长，收入绝对额创历史新高;潮宏基 国际(FION 女包的实际主体)实现净利润 5,505.6 万元，创下收购以来的第二高盈利。今年开始 公司对 FION 重新做品牌梳理，包括价格控制、品牌策略等，所以上半年整体毛利率仍有提升， 22H1 公司皮具业务毛利率为 63.5%，同比提升 4.4pct。

3、新战略升级值得期待

　　在 FION 品牌年轻化和时尚化初步完成之后，未来在品牌战略上正在酝酿新的变化。我们判断， 未来 FION 品牌将以女包为核心品类，不断拓宽产品类别，战略上更类似与 COACH 这样的轻奢 品牌为对标去发展。 他山之石：COACH——卡位轻奢赛道，穿越历史周期实现可持续增长。 1) 发展历程：从专注于皮革皮件的家庭经营工作室发展成为覆盖全品类的全球时尚品牌。 COACH 成立于 1941 年，发展至今已有超 80 年历史，目前 COACH 品牌主要涵盖包袋、小 皮具、服饰、鞋履、配饰等品类。COACH 品牌 FY2022 全球收入为 49 亿美元，同比增长 15.7%，在 2003-2022 近 20 年间，品牌收入复合增速达 9%，穿越了历史周期，实现可持续 增长。截至 FY2022，COACH 品牌在全球已拥有 952 家门店，是全球知名时尚品牌。

　　2) 在中国发展：大中华区是 COACH 的重要销售区域，近年销售占比达 30%。1998年 COACH 通过经销渠道进入中国，品牌 2008 年接管所有加盟商并在上海建立总部，FY2021 年 /FY2022 年 COACH 品牌在中国分别实现收入 9.3/8.5 亿美元，分别同比增长 55%/-4%， FY2022 出现小幅下滑主要受上海疫情影响。

　　3) 产品年轻化、多品类发展对 COACH 品牌形象塑造起到重要助推作用，助力其可持续发展。 COACH 发展历程中，曾面临产品消费群体偏高年龄阶层等问题，在 2014、2015 年出现收 入下滑;针对这一问题，公司一方面积极促进产品年轻化升级，另一方面也开始布局成衣、 鞋履品类，多品类产品组合能够满足消费者完整性体验，公司也从轻奢的箱包品牌拓展成多 品类时尚品牌，吸引了更广泛消费群体。COACH 成衣、珠宝、皮具品类在中国 2017-2021 年处于上升态势，2021 年分别实现零售额 4.4 亿元/2.8 亿元/58 亿元，未来仍有较大空间。

　　我们认为 COACH 的发展对于 FION 品牌中长期发展具有良好的借鉴意义，除此之外，预计下半 年 FION 品牌会在天猫发力，在站内站外、特别是小红书等渠道有望看到更多 FION 的新打法，从 而不断拉动天猫、抖音等平台销售的提升。在团队的建设方面，为推动酝酿中的新战略升级，公 司也在不断扩充实力，新招募了近年来高速增长的新兴品牌核心管理层加入，将全力推动品牌的 新升级。未来公司在品牌运营和电商这一块的新表现值得期待。 我们认为，FION 品牌的新战略升级将为品牌带来更大的发展空间，也将为公司中长期发展带来 更多的看点和新增长点。

　　盈利预测

　　我们对公司 2022-2024 年盈利预测做如下假设： 1) 时尚珠宝收入预计同比增长-1.8%、13.9% 与 14.4%，2022 年公司时尚珠宝受疫情影 响，2023-2024年随着疫情好转有望逐步恢复;考虑到公司近年发力加盟渠道，而加 盟毛利率低于直营，我们预测 2022-2024公司毛利率为34.3%、31.0%与29.0%。 2) 传统黄金收入预计同比增长7.0%、15.0%与14.0%，毛利率为8.0%、9.0%与10.0%。 3) 皮具业务随着 FION 调整完成、年轻时尚化转型见成效，收入预计同比增长-12.0%、 32.0%与 25.0%，毛利率为 63.0%、63.3%与63.6%。 4) 公司22-24年销售费用率分别为17.6%、16.0%与 15.2%，公司扩张加盟渠道，销售 费用率下降;管理费用率为1.9%、1.9%与 1.8%;研发费用率为 1.5%、1.6%与1.8%。

　　(本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。)

证券之星财经：

　　2022年11月1日曼卡龙(300945)发布公告称公司于2022年10月28日接受机构调研，华创证券姚婧、德邦证券安育廷、星泰投资贾雨朦、民生证券褚菁菁 郑紫舟、智子投资李莹莹、德摩资本赵妍洁、大家资管胡筱、人保资管周维、太平养老保险赵宇、上海希瓦程夏颖、禾永投资马健、韶夏投资徐志康、中融信托任舒靖、国泰君安苏颖、招商证券宋盈盈、华泰柏瑞张又天、东吴证券谭志千、长江养老保险朱勇胜、西部证券黄羽沁、山西证券谷茜、建信养老金徐瑞、金泊投资陈佳琦、国元证券李典、长见投资唐祝益 范永玺、东方基金邵子馨、冲和投资沈琪、华安证券马语晨、合众易晟何芳、兴华基金任选蓉、长江证券罗祎、财通证券李天阳、中信建投袁旭东、浙商证券陈腾曦 刘雪瑞、国金证券蔡昕妤、广发证券洪涛 包晗参与。

　　具体内容如下：

问：收入端的一个量与增长在哪里？

　　答：今年线下的形势一直反反复复，所以这一块按照常理来讲会有一些压力。公司在这个股权激励、品牌创新等方面有一些投入。子品牌这一块，包括对培育钻品牌慕璨的投入，使得从利润端来看有些差距，但其中有一些是短期外部环境的影响，有一些是针对未来的投入。

问：请分享一下慕璨在这段时间的主要成果？

　　答：慕璨在今年上半年进行了持续的品牌资产布局，除了进行品牌全社媒矩阵的构建之外，三季度主要做了线上布局，正式上线了天猫官方旗舰店，目前店铺的层级从一级升到了三级，进行了艺人 seeding，发布了设计师原创款。同时作为品牌合作伙伴参加了虎啸年度盛典，这是慕璨在 B 端的一次成功露出，同时也请期待慕璨在双 11 的表现。

问：电商增长亮眼，能否讲解一下原因？

　　答：今年我们在新创立的品牌子公司引入了投资人，完善了公司内部的治理架构。同时在线上业务板块也做了架构布局的理性尝试，目前运营下来都是符合我们的规划方向的。从电商、天猫、直播和其他渠道来拆解，天猫是重点合作布局，在 618 大促期间，我们通过打造策略快速拉新，提升品牌曝光和成交。从业绩上来说，618 也实现了将近 1.6 亿 GMV，在珠宝品类中排名第四，在 618 之后，店铺日常流量有比较大的提升。另外我们也会通过年货节、520 或者七夕这些时间节点利用新媒体内容的营销，成功打造了爆款的戒指、K 金项链。相较于去年我们调整了今年线上的产品结构，线上产品结构从500-6000 元消费群体全覆盖，其中 1000~3500 元价位为主流消费价格段，产品销量有比较大的增长。另外我们也和头部的机构、头部的主播合作，快速提升销量跟品牌影响力。在直播增长渠道做了比较深入的构建。在品牌自播渠道，我们通过锁定核心人群打造百万单品级别的样板直播间，通过自播加直播的形式快速扩展直播间，形成我们的直播矩阵。从第三季度的业绩表现来看，销售同比增长明显。

问：对于培育钻石价格波动的看法？

　　答：培育钻石的上游，目前价格还是趋于稳定，从培育钻石的采购端来看，我们以销定产，上游价格波动对我们影响不大。从定价的角度，作为品牌企业我们会综合考虑定价规则和定价策略，从设计、美学、品牌符号、提供给消费者的附加价值等逻辑定价。

问：能从公司增长点的角度，结合此次募投项目给我们作一个展望吗？

　　答：公司以非公开发行股票的形式募集资金不超过 7.16 亿元，主要是用于三个项目的建设，第一个是曼卡龙@Z 概念店，@Z 概念店会将聚焦于 Z 时代的人群，我国 Z 时代人群数量有 2.6 亿左右，占总人口的 18.6%，是消费能力、消费潜力以及消费意愿非常强的一波人群，聚焦这类人群，去做一个全新产品线的开发，以及传播营销，会打造非常有个性、时尚、科技、好玩的@Z 概念店。第二个项目亮点，是通过更加深耕、更聚焦、更完善的全渠道珠宝的一体化平台建设的项目，以及能去打造非常强大的中后台体系，给曼卡龙的品牌矩阵赋能。第三个公司持续看好培育钻石，在慕璨的品牌创意及推广方面更加聚焦年轻人群，以培育钻石为核心做一些品牌创意的传播及推广，把培育钻石品牌做深入。

问：公司双 11有哪些线上推广策略？

　　答：公司根据各平台营销节奏， 结合曼卡龙品牌客群，全面做好了双 11 的各项准备。天猫平台方面，根据平台的主会场、百亿补贴、聚划算等营销方式，从货、营销玩法做了全方面的准备，同时在社媒端做了同步的营销推广，全方位为双 11 销售做保障。抖音平台结合双11 政策，在双 11 期间从投流、货品、营销点多维度筹备，通过自播及达播的方式转化销售。 接待过程中严格按照公司《信息披露管理制度》《投资者关系管理制度》规定，没有出现未公开重大信息泄露等情况。

　　曼卡龙(300945)主营业务：曼卡龙是一家集珠宝首饰创意、销售、品牌管理为一体的珠宝首饰零售连锁企业,主营业务是珠宝首饰零售连锁销售业务。

　　曼卡龙2022三季报显示，公司主营收入10.82亿元，同比上升23.63%;归母净利润4992.61万元，同比下降18.58%;扣非净利润4830.61万元，同比下降17.93%;其中2022年第三季度，公司单季度主营收入3.8亿元，同比上升54.16%;单季度归母净利润1419.06万元，同比下降16.36%;单季度扣非净利润1410.19万元，同比下降16.3%;负债率8.1%，投资收益21.93万元，财务费用80.8万元，毛利率19.59%。

　　该股最近90天内共有3家机构给出评级，买入评级2家，增持评级1家。融资融券数据显示该股近3个月融资净流出1017.44万，融资余额减少;融券净流入0.0万，融券余额增加。根据近五年财报数据，证券之星估值分析工具显示，曼卡龙(300945)行业内竞争力的护城河较差，盈利能力较差，营收成长性一般。财务相对健康，须关注的财务指标包括：应收账款/利润率。该股好公司指标2星，好价格指标2星，综合指标2星。(指标仅供参考，指标范围：0 ~ 5星，最高5星)

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郑恺的新起点：

公司是江浙地区优质的珠宝龙头品牌，未来几年预计仍将稳步拓展区域内外珠宝门店，实现主业的持续增长和提升，此外。培育钻石新品牌将有望打开公司第二成长曲线，借助先发优势实现公司规模和品牌影响力的进一步提升。我们预计公司2022-2024年业绩增速分别为8%、25%、32%，对应估值34x、27x、21x，首次覆盖，给予“强烈推荐”评级。

江浙地区领先的时尚珠宝品牌，主打日常穿搭的悦己式珠宝。

　　曼卡龙是江浙地区的珠宝行业龙头品牌，坚持轻奢时尚定位，打造“每一天的珠宝”。主要产品包括“三爱一钻”系列，即“爱尚金”、“爱尚炫”、“爱尚彩”以及锦绣金和钻石饰品，每个系列都围绕时尚轻奢打造各自不同的差异化定位。过去三年公司营收和归母净利润整体呈上行趋势，盈利能力保持较高水平。渠道端，公司自营开店稳步拓展，主打江浙内部市场，加盟占比持续提升，拓展异地业务边界，2021年公司线下门店数达到206家，开店数量快速提升;电商业务也在强势增长，占主营业务的占比提升至28.82%，是珠宝品牌中电商收入占比较高的公司。

培育钻石品牌慕璨切入悦己珠宝领域，依靠内容营销打造品牌。

　　公司旗下培育钻石品牌OWN SHINE慕璨成立于2022年5月，同年6月开设天猫平台官方旗舰店，品牌的定位主要以悦己消费为主，婚庆消费为辅。通过精准内容营销打造爆品，聚焦于小红书，与穿搭推介相结合进行推广，打造时髦穿搭品牌卡位，逐步沉淀用户客群。慕璨上市至今，内容营销取得显著成效，其中慕璨小方糖系列的“小方糖情书”和爱之秘语系列的“偏心”成为爆款，其精致的产品寓意更容易引发消费者共鸣。公司爆款产品的打造方式主要通过“好的产品+好的内容+好的传播”，新品牌“慕璨”借鉴主品牌经验，凸显协同效应。我们认为，与天然钻石相比，悦己珠宝将成为培育钻石的长跑赛道，而“慕璨”精准定位时尚悦己类珠宝，有望在需求快速爆发的行业发展过程中享受先发优势。

数据驱动管理和运营，电商业务快速增长。

　　公司高度重视数字化经营管理，持续推进数字化转型，目前已完成平台数字化模块的构建，后续将针对数字化功能做进一步优化和完善，以实现数字化升级转型目标，打造公司的差异化核心竞争力。电商业务发展势头迅猛，公司2014-2021年电商收入GAGR高达96.3%;深化与电商平台的合作，天猫2022H1销售额为上年同期的十倍，实现线上销售爆发式增长。在2022年天猫618活动中，曼卡龙取得骄人业绩，期间销售额突破1.1亿元，销售均价远高于同行业竞争者，位列天猫黄金珠宝饰品品牌前三甲。电商业务的高增长离不开数字化平台的驱动，数据驱动下的快速反应能力是曼卡龙的核心竞争优势。

盈利预测与估值：

　　预计公司2022-2024年业绩分别为0.76亿、0.95亿、1.26亿，增速分别为8%、25%、32%，对应估值34x、27x、20x，首次覆盖，给予“强烈推荐”评级。

风险提示：

　　金价波动风险、内地珠宝市场需求持续走弱、门店拓展效果不及预期、培育钻石业务进展不及预期等

一、区域领先的时尚珠宝品牌，主打日常穿搭的悦己式珠宝

1、聚焦年轻消费群体+重设计感的珠宝首饰连锁企业

聚焦年轻消费群体的珠宝首饰零售连锁企业。

　　曼卡龙股份有限公司成立于2009年12月，是一家集珠宝首饰创意、销售、品牌管理为一体的珠宝首饰零售连锁企业，总部位于浙江省杭州市。主营业务是珠宝首饰零售连锁销售业务。品牌定位及理念精准，坚持轻奢时尚定位，打造“每一天的珠宝”品牌定位，即打造都市时尚女性成为人群中的“每天·亮点”，让女性每天都能点亮自己的独特与魅力。品牌理念围绕年轻群体，让人们相信珠宝不再是高不可攀的产品，将“年轻、轻奢、色彩、情感”的珠宝理念融入到产品创意中，为顾客提供可以轻松拥有、具备轻奢时尚内涵的珠宝首饰。公司战略上不断优化产品，通过多平台全矩阵的布局，持续扩大品牌影响力。

　　为实现二片罐业务的规模化发展，推动规模增长和产业整合，公司在2019年启动太平洋制罐中国包装业务6家公司的整合工作，2019 年末完成漳州、武汉公司收购，2021年完成沈阳公司收购，2022年H1完成青岛公司收购，2022年Q3完成肇庆公司收购，预计年内完成北京公司的收购，共带来新增产能约65亿罐。

公司一直重视产品的时尚感及设计感，产品系列背后诉说着不同创意故事。

　　公司产品分为素金饰品和镶嵌饰品两大类，细分下持续打造 “三爱一钻”，即“爱尚金”、“爱尚炫”、“爱尚彩”以及锦绣金和钻石饰品。素金饰品的原材料以黄金与铂金为主，“爱尚金“通过3D硬金、拉丝、喷沙等现代技术加工而成，设计上紧跟流行趋势的时尚黄金，款式快速更新，与传统黄金形成较大的视觉反差。镶嵌饰品的原材料则以珠宝玉石为主，贵金属只用来点缀烘托，“爱尚炫”/爱尚彩”均在K金的基础上添加小粒群钻/多彩宝石组成，凸显产品的个性属性及颜色搭配的时尚感。

　　“爱尚金”品类下代表的三生石头系列，以三生石为设计灵感，代表承诺，承诺三生不分离;“爱尚炫”品类下的小恶魔系列，与 K 金饰品美感的完美融合的产物，彰显了品牌个性、时尚与活力，紧紧贴合当代年轻群体的形象。“锦绣金”下的花丝系列以燕京八绝之首的手工花丝工艺为系列卖点，传承中国文化经典。每个系列产品背后都代表着不同意义，设计理念深入人心。

2、

公司营收和归母净利润整体呈上行趋势，盈利能力保持较高水平。

　　2016-2018年，线上线下渠道建设齐发力，填补浙江省外市场空白，外加增值税税率下调，拉动营收增长。2019年因镶嵌饰品中的钻石饰品收入下滑，收入略有下降。2020年因疫情影响公司整体营业收入及经营业绩略有下降，实现营收8.09亿元，同比下滑-9.81%，线下门店销售受到严重冲击，同时，疫情改变消费习惯刺激电商业务大幅增长，公司渠道产品结构加速转型。公司在小红书、抖音等新媒体平台，充分借力节点营销势能，通过品牌自生产、明星、KOL、联名、KOC，联合发力提升内容营销效率，520、七夕期间取得优异成绩，拉动营收高增长，2021年公司实现营业收入12.53亿元，同比增长54.9%;归母净利润0.70亿元，同比增长10.43%，其中，用于股份支付的管理费用为459.46万元，剔除股权激励费用影响的归母净利润增速为17.65%，依然实现了较高的增速。尽管受疫情及其他不可控因素影响，2018-2021年公司营业收入/归母净利润实现复合增速10.85%/8.37%。2022年Q1-Q3实现营收10.82亿元，同比增长23.63%，归母净利润0.50亿元，同比下滑18.58%，收入端高增长进一步体现公司经营的韧性，利润端由于股权激励、品牌创新和培育钻石子品牌等方向的布局投入，增速受到影响，但这些投入有些是短期外部环境的影响，有些是针对未来的布局，都将成为未来收入业绩增长的驱动力，公司未来增长值得期待。

素金饰品拉动营收高增长，镶嵌饰品比重下滑。

　　分产品来看，公司营收主要来源于时尚黄金饰品及镶嵌饰品。黄金饰品收入由于国际金价波动而起伏较大。2013年国际金价异常变动，国内黄金类产品的市场需求被提前透支;国内经济形势下滑，镶嵌饰品的消费需求较为低迷。2014-2015年国际金价震荡下跌，素金饰品中计克类黄金饰品收入大幅下滑。2016-2019年公司加快线上线下的渠道铺设，叠加金价上涨，带动素金饰品收入增长。截止到22年上半年，素金饰品占营业收入的比例从2012年的70.92%上升到80.09%，同比上升9.17pct，而公司的黄金产品也有自身的优势，重点推进花丝和时尚黄金业务，相较于传统素金有较高的毛利率水平。2016-2018年镶嵌饰品收入持续增加，主要得益于公司重点推广高毛利率的“爱尚”系列，优化铺货结构，加强产品品质和工艺;2019年钻石市场整体疲软导致钻石饰品收入下滑。2020年至今，由于婚庆市场萎缩、年轻人偏好黄金的消费特性，导致单粒钻呈下行趋势，镶嵌饰品营收和占比逐年下降。2021年加盟门店有序扩张，电商销售活跃，素金饰品实现营收9.50亿元，同比增长87.82%。

自营业务收入占比高，电商业务增长强势。

　　自营业务包括实体店和电商业务，其中实体店包括直营店和专柜，电商业务主要通过天猫、唯品会、微盟、京东等第三方平台线上销售产品。自营业务营收由2017年的6.01亿元增长到2021年的6.34亿元，为主要营业收入来源。其中，电商业务增长最为迅速，占主营业务比重从2017年的3.33%增长至2021年的20.52%;2022Q1-Q3线上业务收入占比为29.43%，同比增长85.43%，贡献27%的毛利，收入结构和毛利率贡献水平进一步优化。根据第三方数据统计，618期间，曼卡龙天猫店铺销售额超1.1亿元，位列黄金珠宝品牌榜单第三，销售均价4404元，显著高于其他头部品牌。公司在疫情影响下扩大电商销售渠道，通过现有天猫等渠道深度合作、开拓拼多多渠道、直播带货等营销方式全面提升线上销售规模，同时通过线上异业合作，扩大业务边界。

加盟业务持续扩张，拓店蓄力省外市场。

　　公司的开店政策是在核心城市的核心商圈开设直营店，其他地方拓展加盟。2019-2021年，公司在浙江省内共计开设15家自营门店，在浙江省外共计开设20家门店，2021年公司单年开设15家门店，开店数量是2020年的五倍。2021年公司线下门店达到206家，同比增长21.18%，此外，随着加盟业务占主营业务收入比例呈上行趋势，加盟门店数量稳步上升。截止至2022年H1末，加盟门店共110家。公司专注城市商圈营运，辅之“以点带面”的渠道布局，打造标杆项目，目前覆盖浙江、江苏、安徽、上海、湖北等八省一直辖市，形成对周边城市的带动效应，积极覆盖省外市场。浙江省外地区收入从2017年的0.09亿元稳步增长至2021年的1.10亿元，CAGR 86.98%。

3、

股权集中度高，股权激励机制完善。

　　董事长孙松鹤直接持股占比为9.03%，并通过其实际控制的浙江万隆曼卡龙投资有限公司间接持股36.51%，直接和间接合计持股占比为45.53%。公司于2021年审议通过限制性股票激励计划，以人民币8.86元/股的授予价格向吴长峰、王娟娟、许恬及核心管理成员、核心技术人员共13名激励对象授予246.00万股限制性股票。制定公司和个人层面绩效考核要求，将核心骨干的利益与公司利益绑定，激励机制完善。公司第一个归属期归属条件已成就，于2022年9月30日首次授予限制性股票第一个归属期归属的57.8万股股票上市流通。

　　公司自上市以来，市值最高达70亿元。加盟店持续扩张叠加电商渠道活跃，2021年底至2022年初公司市值形成两次高峰，随后市值保持平稳态势。随着定增落地，公司加码主业并向培育钻石发力，有望量利齐升，带来新的增长点。

4、

定增完善全渠道布局，以适应珠宝行业消费迭代变化需求，推动公司数字化转型。

　　公司于2022年8月12日发布《2022年向特定对象发行股票预案》，本次预案向特定对象发行股票的数量不超过发行前股本总额的30%，即不超过6120万股，发行股票拟募集资金总额不超过7.16亿元，其中投资募集资金2.88亿元用于建设“曼卡龙@Z概念店”终端建设项目”，有助于扩大公司业务规模，在将重点针对“Z世代”消费群体开发全新产品线，打造“个性、时尚、科技、好玩”的“曼卡龙@Z概念店”，是在目前90后、80后消费群体基础上的扩充，将成为公司业务的第二增长曲线;3.40亿元用于建设“全渠道珠宝一体化综合平台”，将进行内容管理平台、产品开发管理平台、消费者洞察与深度链接平台及供应链运营效率提升平台的建设，服务于公司相关主营业务;0.88亿元用于针对培育钻石打造的“慕璨”品牌及创意推广项目，项目建设期均为三年。

　　年轻化消费群体+悦己式消费动力，精准定位孵化产品。跟据贝恩公司测算，2025年千禧一代(80后、90后)、Z世代(95后)将贡献70%的销售。年轻化消费群体的消费观念转向“悦己”需求，以日常化风格为主。公司快速响应珠宝行业消费者的迭代变化和消费需求，聚焦年轻消费群体，高度关注珠宝的个性化、独特性、创意性，致力打造具有辨识度和内涵价值的品牌，将产品创新和品牌差异化作为首要驱动力，公司在小恶魔、玲珑、凤华、宫廷花丝等系列产品基础上向培育钻石发力，打造“慕璨”以丰富品牌矩阵。同时构建曼卡龙@Z概念店对焦Z世代，围绕“个性、时尚、科技、好玩”加快输出产品，注重用户沉浸式体验，从而提升公司竞争力，扩大品牌知名度和影响力。

数字化转型释放动能，搭建全域生态化产业链。

　　公司在长期发展历程中，以“品牌、产品、运营管理”为核心，持续推进数字化生态布局，从产品数字化、供应商数字化、品牌数字化、渠道数字化及用户数字化五大板块勾画数字化转型蓝图。公司通过发行募集资金搭建内容管理平台、产品开发管理平台、消费者洞察与深度链接平台及供应链运营效率提升平台，实现消费者精准触达、线上销售、线下门店、供应链管理和营销内容管理等全域数据的融合，增强公司的数字化运营能力，实现全业务链升级。

设立“慕璨”品牌，开拓培育钻石新领域。

　　培育钻石在物理、化学和光学性质方面与天然钻石完全一致，具有尺寸、颜色、净度等方面的可控性，价格更加实惠，能够满足消费者多元化、个性化消费需求，市场发展前景较好。之后公司顺应培育钻石行业发展，开展“慕璨”品牌及创意推广项目，建设主体为上海慕璨珠宝有限公司，为公司控股子公司，之后拟在华东、华中、华北、西南、西北地区的核心商圈新建6家体验中心以开展“慕璨”品牌及创意的推广。未来公司将以“慕璨”品牌作为切入口，进入培育钻石蓝海赛道，也将进一步深化公司时尚珠宝品牌的定位。

三、

1、

　　钻石渗透率有望进一步提升，悦己需求在钻石消费中占主导。尽管目前整体结婚率有所下降，但钻石在婚嫁场景的渗透率，相较于美国及日本市场仍有较大提升空间。据戴比尔斯发布的《钻石行业洞察报告》，中国婚庆饰品中钻石的渗透率持续提升，从2005年的仅30%左右快速提升至2017年的47%，但仍低于同期美国及日本的渗透率。贝恩数据显示“为自己而消费”在中美两国钻石消费原因中排名第一，尤其在中国的消费意愿中占比高达46%，悦己需求在钻石消费中更加强烈。

定位于悦己市场，婚庆为辅的培育钻石品牌。

　　公司旗下培育钻石品牌OWN SHINE慕璨成立于2022年3月，同年6月开设天猫平台品牌旗舰店，慕璨是由公司与王燕、林露露签署《投资合作协议》，合资设立上海慕璨珠宝有限公司，注册资本为1000万元。公司主打以培育钻石为主的高端首饰，之后将积极和独立设计师，外国设计团队合作，确保品牌在设计方面保持新锐。“慕璨”品牌的定位主要以悦己消费为主，婚庆消费为辅，品牌理念“the moment is forever”(瞬间即永恒)，冲破钻石与“爱情”的常规绑定,精致定位收入水平中等且想法比较开放，愿意接受新鲜事物的都市女孩，将培育钻石的设计与场景和衣服去搭配。

首次亮相成绩优异，多元化渠道布局。

　　慕璨7月初在天猫正式上架，首次上线便推出“伴月星”、“星芒”、“秘密花园”、“小方糖”系列产品，产品价格定位于5000-20000元不等，预计年内上架150款左右产品，未来增长潜力可期。慕璨未来以传统电商与新型电商结合布局，传统电商以京东、天猫作为主流平台，贴合消费者习惯，以单价较高的产品为主;新型电商以社交电商捕捉机会，直播间做相关产品的引流和传播。公司贯彻线上线下相互赋能的经营模式，在线上引爆的前提下，慕璨在核心城市的核心商区积极规划线下体验店，预计下半年开出首店，未来有望融合打通多元化渠道助力业绩高增长。

精准内容营销打造爆品，产品寓意引发共鸣。

　　小红书的用户资产与慕璨的风格定位最为匹配，基于此公司聚焦于小红书开展内容营销，通过精准投放KOL和KOC引起消费者关注，同时与穿搭推介相结合进行推广，打造时髦穿搭品牌卡位，逐步沉淀用户客群。慕璨上架至今，内容营销取得显著成效，其中慕璨小方糖系列的“小方糖情书”和爱之秘语系列的“偏心”成为爆款。“小方糖情书”公主方形钻四角分别寓意疼爱、心爱、真爱和情爱，两边书名号造型将爱意化作文字代为传达。“偏心”用摩斯密码表达国人对爱的含蓄和内敛，诉与“偏偏喜欢你”的“秘语”。两款爆品的设计元素从消费者的特征和认知出发，直击当下年轻群体所追寻的匹配核心诉求的珠宝内在价值，叠加深度内容营销，加深产品理念认同感。未来公司有望借助快闪店进行广告引流，完善营销渠道建设，进一步提升产品附加价值，触发增长新引擎。

玩转时髦穿搭，与天然钻石打造差异化竞争。

　　慕璨品牌理念“the moment is forever”(瞬间即永恒)，为新一代女性打造高科技、高环保和高性价比的钻石美学产品，冲破钻石与“爱情”的常规绑定。目前品牌的目标客户群定位在一二线城市，从消费水平和消费者观念两个维度提前深入消费者洞察，精致定位收入水平中等且想法比较开放，愿意接受新鲜事物的都市女孩，将培育钻石的设计与场景和衣服去搭配首次上线便推出“伴月星”、“星芒”、“秘密花园”、“小方糖”系列产品，以传达配饰为产品设计出发点，形状设计上较天然钻石基础上更加灵活。

2、

借鉴主品牌经验，“好的产品+好的内容+好的传播”打造爆款产品。

　　公司认为爆款产品的打造方式主要通过“好的产品+好的内容+好的传播”，曼卡龙品牌爆品“指爱针”在去年520，今年520和七夕多次营销，放量大幅拉动镶嵌产品的销售，其在小红书、抖音等媒介通过日常穿搭推荐、与线下商场门店以及达人合作等方式深化品牌定位，精准客户画像。节假日内如七夕等节日，品牌借助节日气氛，推进爆品“指爱针”的销售，为品牌在渠道上的发展做好铺垫。“指爱针”的营销内容在抖音达到7.9亿播放量，互动3000+万，520、七夕期间，爆款项链在天猫、京东的单品销量榜均为第一。

兼具内容营销与传播优势的小红书目前是“慕璨”的主要宣传和引流平台。

　　对应慕璨品牌借助曼卡龙策略，在营销模式上借鉴主品牌经营经验，目前也在多个线上平台进行内容营销，以提升品牌的影响力以及消费者对品牌的认知程度，其中，注重内容传播优势的小红书是目前品牌营销的主战场。此外，慕璨邀请明星联合打造“偏心”系列的偏心项链和“OWN SHINE慕璨光之轨迹”系列的小灯泡项链等单品，搭配黑色背心和粉色针织衫彰显产品强设计感，明星效应拉升品牌的影响力。作为时髦传达的品牌，小红书和抖音平台上慕璨推出多种搭配方式，多产品与服装的搭配融为一体，进一步深化消费者对培育钻石的品牌接受度。

3、

国内培育钻石消费市场上升空间巨大，渗透率有望提高。

　　2020年，美国在培育钻石零售市场保持主导地位，约占全球市场80%。而中国零售端份额处于增长阶段相对较小，上游端高温高压产品的供应主要集中在中国，因此中国的培育钻石以出口为主，国内培育钻石消费市场仅占全球10%，还未形成规模。目前所有钻石产品在中国市场的渗透率是30%，远远低于美国市场的70%。未来，我国培育钻石零售市场有较大提升空间，对应培育钻石的市场渗透率也有望提升。

与天然钻石形成差异化竞争，悦己珠宝为培育钻石的长跑赛道。

　　从发展方向上看，天然钻石在稀缺性和保值性上更具优势，因此对部分消费者而言，天然钻石在婚庆市场的应用会有一定的不可替代性，而培育钻石则可以实现更多彩钻和异形钻的设计，在悦己式消费领域将具备更强的优势。随着可持续理念深入人心、独立女性日益增加、悦己意识觉醒，培育钻石需求放量指日可待。而国内众多品牌开始切入培育钻石赛道，纷纷面向年轻女性推出悦己式珠宝，中长期看，悦己式消费将是培育钻石更大的目标市场。中国迎来培育钻石发展元年，培育钻石需求有望实现高速增长，为零售终端赋能。“慕璨”定位于悦己式消费领域，将有望凭借市场兴起之东风，快速发展，打造先发优势。

三、

　　纵观曼卡龙的公司亮点，我们认为作为一个追求时尚化的年轻珠宝品牌，曼卡龙在发挥差异化竞争优势上做出了很优异的成绩，品牌定位精准，针对年轻化最有潜力且相对蓝海的细分客群;通过数字化赋能经营管理，打造线上线下一体化平台;同时在经营端具有充分的协同激励机制，保证公司各项目标都能得到良好的落实。

精准品牌定位发展战略，聚焦珠宝核心客户。

　　曼卡龙与传统大牌相比，做不到传统品牌的渠道量级。但公司深谙一个品牌只能服务一类人。根据公司的线下调研，目前珠宝消费结构中90后和Z世代是主流。目前珠宝品牌除了有一些产品线外，几乎比较少的完全针对90后和Z时代人群的品牌，具有年轻化针对性珠宝类目的缺失，是公司看到的机会，也是公司未来发力的重点。曼卡龙近年来持续在布局品牌年轻化，持续聚焦年轻人群，打造年轻人喜欢的珠宝品牌。品牌年轻化是曼卡龙的业务亮点。

大力发展线上板块业务，线上线下相互赋能。

　　公司未来的门店运营模式将与现有模式有较大差异，未来公司对门店的定义是：体验第一、信用背书第二、成交第三，更为注重顾客体验，同时围绕年轻化客群打造门店的主题定位，即“个性、时尚、科技、好玩”。通过建立强大的中台系统赋能品牌，以数字驱动经营和管理，构建全渠道一体化综合平台，数字化公司是知胜而战，后台赋能前端，从而带来线上线下融合和相互赋能。

构建内部协同激励机制，快速提升组织韧性。

　　曼卡龙在新创立的品牌子公司引入了投资人，更加完善了公司内部的治理架构。同时在线上业务板块也做了理性的尝试，目前运营下来都是符合公司的构建和规划方向。接下来公司在子公司和事业部层面还会深耕激励方案，快速提升组织韧性及效率。

1、数据驱动经营和管理，快速反应能力强

提升供应链和渠道业务管理能力，快速反应能力强，增强企业竞争力。

　　公司在优化上下游管理上持续发力，通过一体化平台，实现流程可视化、智能排产、智能下单、智能配调货、销售预测和库存管理等功能，有效整合上游供应链的各方面信息，打通原材料开采、加工、制作、仓储物流和销售等环节，有效提高了企业的经营效率;同时公司致力于打造消费者洞察与深度链接平台，以期实现顾客需求分析、多渠道触达等数字化功能，使产品精准触及客户，对市场变化做出快速反应，提高渠道业务渠道管理能力。

贯彻数据驱动经营管理，布局商品数字化。

　　公司搭建内部数字化移动办公平台，融合公司业务中台、数据分析BI、会员、HR等系统，推进办公数字化、高效化;引入RPA机器人，有效减少了重复任务耗用的时间，提高员工工作效率，降低运营成本;借鉴成熟行业的商品管理数据化成功经验，对企业商品进行数字化覆盖，将数据标签嵌入商品决策的全环节和全场景，辅助公司进行智能化决策，提高企业库存管理能力和商品运营水平。

2、

电商业务迅速扩张，适应消费新格局。

　　公司针对目前年轻一代的消费习惯，适应于疫情常态化防控，积极拓展线上业务渠道，挖掘新的增长抓手。公司2014-2021年电商收入GAGR高达96.3%，疫情以来线上业务扩张势头进一步加快，2020年、2021年、2022H1同比分别增长300%、157%、73.9%。公司深化与电商平台的合作，每年电商业务侧重都有所不同，在2021年重点拓展天猫和唯品会，2022年在天猫和拼多多渠道强势发力，其中天猫上半年销售额为上年同期的十倍，实现线上销售爆发式增长。

购物节表现亮眼，把握社交平台新趋势。

　　在2022年天猫618活动中，曼卡龙取得骄人业绩，期间销售额突破1.1亿元，销售均价远高于同行业竞争者，成功进入服装时尚品牌前十，位列天猫黄金珠宝饰品品牌前三甲，仅次于周生生和周大福，有两款商品进入黄金珠宝饰品类排行榜前五，曼卡龙黄金宝宝手镯成为该品类中唯一一个销售额突破5000万的商品，充分展示了公司爆款产品的强大竞争力。此外，公司在微博、抖音、快手、小红书等社交平台上积极布局，根据珠宝行业消费者的迭代变化和消费需求进行针对性宣传，为年轻消费者种草。

四、

　　公司是江浙地区优质的珠宝龙头品牌，未来几年预计仍将稳步拓展区域内外珠宝门店，实现主业的持续增长和提升，此外。培育钻石新品牌将有望打开公司第二成长曲线，借助先发优势实现公司规模和品牌影响力的进一步提升。我们预计未来几年公司自营和加盟门店数量稳定增长，自营门店随着@Z店的落地也将迎来加速开店，同店收入略有提升，此外，随着高附加值的时尚黄金产品占比提升，@Z系列门店的产品毛利率水平预计也将维持较高水平，公司未来几年毛利率呈上升趋势;公司电商业务收入快速放量，增速保持较高水平;预计未来三年收入保持20-30%的复合增速。

　　预计公司2022-2024年收入增速分别为23%，27%，26%;考虑2021-2024年股权激励费用摊销分别为526.32、1258.82、495.94和167.12万元，预计2022-2024年业绩分别为0.76亿、0.95亿、1.26亿，增速分别为8%、25%、32%，对应估值34x、27x、21x，首次覆盖，给予“强烈推荐”评级。

五、 风险提示

　　我们认为未来公司主要的风险因素在于金价波动风险、内地珠宝市场需求持续走弱、门店拓展效果不及预期、培育钻石业务进展不及预期等。

金价波动风险：

　　公司目前销售占比较大的产品是黄金类产品，金价的大幅波动风险会在一定程度上影响公司的经营。金价的短期快速下跌会刺激消费需求，对冲金价下行导致的出货价格落差，但若金价长期呈现下行趋势，则消费者对于黄金品类的采购意愿可能会有所下滑，将会对公司收入业绩产生不利影响。

内地消费市场需求走弱风险：

　　近期由于疫情对经济产生的不利影响，居民消费热情有所衰减，珠宝行业特别是镶嵌品类持续下滑，若未来市场需求持续收缩，将对公司收入业绩产生不利影响。

门店拓展速度不及预期风险：

　　公司目前在江浙区域内外拓展门店，若未来门店展店速度放缓，或在外地市场因品牌认知度不高导致单店坪效低而引发关店等不利现象出现，将会对公司收入和业绩造成负面影响。

培育钻石业务进展不及预期风险：

　　培育钻石目前在国内仍处于培育期，若未来消费者需求提升速度和认知度未能达到预期，对培育钻石的消费需求提升不高，或公司培育钻石业务拓展不及预期，则会对公司收入业绩造成不利影响。

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心心相印o：

　　曼卡龙(SZ300945)佳创视讯(SZ300264)智立方(SZ301312)

　　区域领先的时尚珠宝品牌，主打日常穿搭的悦己式珠宝

　　一、区域领先的时尚珠宝品牌，主打日常穿搭的悦己式珠宝

1、聚焦年轻消费群体+重设计感的珠宝首饰连锁企业

　　聚焦年轻消费群体的珠宝首饰零售连锁企业。曼卡龙股份有限公司成立于 2009 年 12 月，是一家集珠宝首饰创意、 销售、品牌管理为一体的珠宝首饰零售连锁企业，总部位于浙江省杭州市。主营业务是珠宝首饰零售连锁销售业务。 品牌定位及理念精准，坚持轻奢时尚定位，打造“每一天的珠宝”品牌定位，即打造都市时尚女性成为人群中的“每 天·亮点”，让女性每天都能点亮自己的独特与魅力。品牌理念围绕年轻群体，让人们相信珠宝不再是高不可攀的产 品，将“年轻、轻奢、色彩、情感”的珠宝理念融入到产品创意中，为顾客提供可以轻松拥有、具备轻奢时尚内涵的 珠宝首饰。公司战略上不断优化产品，通过多平台全矩阵的布局，持续扩大品牌影响力。

　　公司一直重视产品的时尚感及设计感，产品系列背后诉说着不同创意故事。公司产品分为素金饰品和镶嵌饰品两大类， 细分下持续打造 “三爱一钻”，即“爱尚金”、“爱尚炫”、“爱尚彩”以及锦绣金和钻石饰品。素金饰品的原材 料以黄金与铂金为主，“爱尚金“通过 3D 硬金、拉丝、喷沙等现代技术加工而成，设计上紧跟流行趋势的时尚黄金， 款式快速更新，与传统黄金形成较大的视觉反差。镶嵌饰品的原材料则以珠宝玉石为主，贵金属只用来点缀烘托，“爱 尚炫”/爱尚彩”均在 K 金的基础上添加小粒群钻/多彩宝石组成，凸显产品的个性属性及颜色搭配的时尚感。 “爱尚金”品类下代表的三生石头系列，以三生石为设计灵感，代表承诺，承诺三生不分离; “爱尚炫”品类下的 小恶魔系列，与 K 金饰品美感的完美融合的产物，彰显了品牌个性、时尚与活力，紧紧贴合当代年轻群体的形象。 “锦绣金”下的花丝系列以燕京八绝之首的手工花丝工艺为系列卖点，传承中国文化经典。每个系列产品背后都代表 着不同意义，设计理念深入人心。

2、时尚类黄金产品为主导，江浙地区为销售重点市场

　　公司营收和归母净利润整体呈上行趋势，盈利能力保持较高水平。2016-2018 年，线上线下渠道建设齐发力，填补浙 江省外市场空白，外加增值税税率下调，拉动营收增长。2019 年因镶嵌饰品中的钻石饰品收入下滑，收入略有下降。 2020 年因疫情影响公司整体营业收入及经营业绩略有下降，实现营收 8.09 亿元，同比下滑-9.81%，线下门店销售受 到严重冲击，同时，疫情改变消费习惯刺激电商业务大幅增长，公司渠道产品结构加速转型。公司在小红书、抖音等 新媒体平台，充分借力节点营销势能，通过品牌自生产、明星、KOL、联名、KOC，联合发力提升内容营销效率，520、 七夕期间取得优异成绩，拉动营收高增长，2021 年公司实现营业收入 12.53 亿元，同比增长 54.9%;归母净利润 0.70 亿元，同比增长 10.43%，其中，用于股份支付的管理费用为 459.46 万元，剔除股权激励费用影响的归母净利润增速 为 17.65%，依然实现了较高的增速。尽管受疫情及其他不可控因素影响，2018-2021 年公司营业收入/归母净利润实 现复合增速 10.85%/8.37%。2022 年 Q1-Q3 实现营收 10.82 亿元，同比增长 23.63%，归母净利润 0.50 亿元，同比 下滑 18.58%，收入端高增长进一步体现公司经营的韧性，利润端由于股权激励、品牌创新和培育钻石子品牌等方向 的布局投入，增速受到影响，但这些投入有些是短期外部环境的影响，有些是针对未来的布局，都将成为未来收入业绩增长的驱动力，公司未来增长值得期待。

　　素金饰品拉动营收高增长，镶嵌饰品比重下滑。分产品来看，公司营收主要来源于时尚黄金饰品及镶嵌饰品。黄金饰 品收入由于国际金价波动而起伏较大。2013 年国际金价异常变动，国内黄金类产品的市场需求被提前透支;国内经 济形势下滑，镶嵌饰品的消费需求较为低迷。2014-2015 年国际金价震荡下跌，素金饰品中计克类黄金饰品收入大幅 下滑。2016-2019 年公司加快线上线下的渠道铺设，叠加金价上涨，带动素金饰品收入增长。截止到 22 年上半年， 素金饰品占营业收入的比例从 2012 年的 70.92%上升到 80.09%，同比上升 9.17pct，而公司的黄金产品也有自身的 优势，重点推进花丝和时尚黄金业务，相较于传统素金有较高的毛利率水平。2016-2018 年镶嵌饰品收入持续增加， 主要得益于公司重点推广高毛利率的“爱尚”系列，优化铺货结构，加强产品品质和工艺;2019 年钻石市场整体疲软导 致钻石饰品收入下滑。2020 年至今，由于婚庆市场萎缩、年轻人偏好黄金的消费特性，导致单粒钻呈下行趋势，镶 嵌饰品营收和占比逐年下降。2021 年加盟门店有序扩张，电商销售活跃，素金饰品实现营收 9.50 亿元，同比增长 87.82%。 自营业务收入占比高，电商业务增长强势。自营业务包括实体店和电商业务，其中实体店包括直营店和专柜，电商业 务主要通过天猫、唯品会、微盟、京东等第三方平台线上销售产品。自营业务营收由 2017 年的 6.01 亿元增长到 2021 年的 6.34 亿元，为主要营业收入来源。其中，电商业务增长最为迅速，占主营业务比重从 2017 年的 3.33%增长至 2021 年的 20.52%;2022Q1-Q3 线上业务收入占比为 29.43%，同比增长 85.43%，贡献 27%的毛利，收入结构和毛 利率贡献水平进一步优化。根据第三方数据统计，618 期间，曼卡龙天猫店铺销售额超 1.1 亿元，位列黄金珠宝品牌 榜单第三，销售均价 4404 元，显著高于其他头部品牌。公司在疫情影响下扩大电商销售渠道，通过现有天猫等渠道 深度合作、开拓拼多多渠道、直播带货等营销方式全面提升线上销售规模，同时通过线上异业合作，扩大业务边界。

　　加盟业务持续扩张，拓店蓄力省外市场。公司的开店政策是在核心城市的核心商圈开设直营店，其他地方拓展加盟。 2019-2021 年，公司在浙江省内共计开设 15 家自营门店，在浙江省外共计开设 20 家门店，2021 年公司单年开设 15 家门店，开店数量是 2020 年的五倍。2021 年公司线下门店达到 206 家，同比增长 21.18%，此外，随着加盟业务占 主营业务收入比例呈上行趋势，加盟门店数量稳步上升。截止至 2022 年 H1 末，加盟门店共 110 家。公司专注城市 商圈营运，辅之“以点带面”的渠道布局，打造标杆项目，目前覆盖浙江、江苏、安徽、上海、湖北等八省一直辖市， 形成对周边城市的带动效应，积极覆盖省外市场。浙江省外地区收入从 2017 年的 0.09 亿元稳步增长至 2021 年的 1.10 亿元，CAGR 86.98%。

3、股权结构稳定，股权激励增强员工积极性

　　股权集中度高，股权激励机制完善。董事长孙松鹤直接持股占比为 9.03%，并通过其实际控制的浙江万隆曼卡龙投资 有限公司间接持股 36.51%，直接和间接合计持股占比为 45.53%。公司于 2021 年审议通过限制性股票激励计划，以 人民币 8.86 元/股的授予价格向吴长峰、王娟娟、许恬及核心管理成员、核心技术人员共 13 名激励对象授予 246.00 万股限制性股票。制定公司和个人层面绩效考核要求，将核心骨干的利益与公司利益绑定，激励机制完善。公司第一 个归属期归属条件已成就，于 2022 年 9 月 30 日首次授予限制性股票第一个归属期归属的 57.8 万股股票上市流通。

　　公司自上市以来，市值最高达 70 亿元。加盟店持续扩张叠加电商渠道活跃，2021 年底至 2022 年初公司市值形成两 次高峰，随后市值保持平稳态势。随着定增落地，公司加码主业并向培育钻石发力，有望量利齐升，带来新的增长点。

4、定增落地拓展赛道，迎第二成长曲线

　　定增完善全渠道布局，以适应珠宝行业消费迭代变化需求，推动公司数字化转型。公司于 2022 年 8 月 12 日发布《2022 年向特定对象发行股票预案》，本次预案向特定对象发行股票的数量不超过发行前股本总额的 30%，即不超过 6120 万股，发行股票拟募集资金总额不超过 7.16 亿元，其中投资募集资金 2.88 亿元用于建设“曼卡龙@Z 概念店”终端 建设项目”，有助于扩大公司业务规模，在将重点针对“Z 世代”消费群体开发全新产品线，打造“个性、时尚、科 技、好玩”的“曼卡龙@Z 概念店”，是在目前 90 后、80 后消费群体基础上的扩充，将成为公司业务的第二增长曲 线;3.40 亿元用于建设“全渠道珠宝一体化综合平台”，将进行内容管理平台、产品开发管理平台、消费者洞察与深度 链接平台及供应链运营效率提升平台的建设，服务于公司相关主营业务;0.88 亿元用于针对培育钻石打造的“慕璨” 品牌及创意推广项目，项目建设期均为三年。

　　年轻化消费群体+悦己式消费动力，精准定位孵化产品。跟据贝恩公司测算，2025 年千禧一代(80 后、90 后)、Z 世代(95 后)将贡献 70%的销售。年轻化消费群体的消费观念转向“悦己”需求，以日常化风格为主。公司快速响应 珠宝行业消费者的迭代变化和消费需求，聚焦年轻消费群体，高度关注珠宝的个性化、独特性、创意性，致力打造具 有辨识度和内涵价值的品牌，将产品创新和品牌差异化作为首要驱动力，公司在小恶魔、玲珑、凤华、宫廷花丝等系列产品基础上向培育钻石发力，打造“慕璨”以丰富品牌矩阵。同时构建曼卡龙@Z 概念店对焦 Z 世代，围绕“个性、时 尚、科技、好玩”加快输出产品，注重用户沉浸式体验，从而提升公司竞争力，扩大品牌知名度和影响力。 数字化转型释放动能，搭建全域生态化产业链。公司在长期发展历程中，以“品牌、产品、运营管理”为核心，持续推 进数字化生态布局，从产品数字化、供应商数字化、品牌数字化、渠道数字化及用户数字化五大板块勾画数字化转型 蓝图。公司通过发行募集资金搭建内容管理平台、产品开发管理平台、消费者洞察与深度链接平台及供应链运营效率 提升平台，实现消费者精准触达、线上销售、线下门店、供应链管理和营销内容管理等全域数据的融合，增强公司的 数字化运营能力，实现全业务链升级。 设立“慕璨”品牌，开拓培育钻石新领域。培育钻石在物理、化学和光学性质方面与天然钻石完全一致，具有尺寸、 颜色、净度等方面的可控性，价格更加实惠，能够满足消费者多元化、个性化消费需求，市场发展前景较好。之后公 司顺应培育钻石行业发展，开展“慕璨”品牌及创意推广项目，建设主体为上海慕璨珠宝有限公司，为公司控股子公 司，之后拟在华东、华中、华北、西南、西北地区的核心商圈新建 6 家体验中心以开展“慕璨”品牌及创意的推广。 未来公司将以“慕璨”品牌作为切入口，进入培育钻石蓝海赛道，也将进一步深化公司时尚珠宝品牌的定位。

　　二、培育钻石品牌慕璨切入悦己珠宝领域，未来依靠内容营销打造品牌

1、差异化定位悦己珠宝，凸显品牌内容优势

　　钻石渗透率有望进一步提升，悦己需求在钻石消费中占主导。尽管目前整体结婚率有所下降，但钻石在婚嫁场景的渗 透率，相较于美国及日本市场仍有较大提升空间。据戴比尔斯发布的《钻石行业洞察报告》，中国婚庆饰品中钻石的 渗透率持续提升，从 2005 年的仅 30%左右快速提升至 2017 年的 47%，但仍低于同期美国及日本的渗透率。贝恩数 据显示“为自己而消费”在中美两国钻石消费原因中排名第一，尤其在中国的消费意愿中占比高达 46%，悦己需求在 钻石消费中更加强烈。

　　定位于悦己市场，婚庆为辅的培育钻石品牌。公司旗下培育钻石品牌 OWN SHINE 慕璨成立于 2022 年 3 月，同年 6 月开设天猫平台品牌旗舰店，慕璨是由公司与王燕、林露露签署《投资合作协议》，合资设立上海慕璨珠宝有限公司， 注册资本为 1000 万元。公司主打以培育钻石为主的高端首饰，之后将积极和独立设计师，外国设计团队合作，确保 品牌在设计方面保持新锐。“慕璨”品牌的定位主要以悦己消费为主，婚庆消费为辅，品牌理念“the moment is forever” (瞬间即永恒)，冲破钻石与“爱情”的常规绑定,精致定位收入水平中等且想法比较开放，愿意接受新鲜事物的都 市女孩，将培育钻石的设计与场景和衣服去搭配。 首次亮相成绩优异，多元化渠道布局。慕璨 7 月初在天猫正式上架，首次上线便推出“伴月星”、“星芒”、“秘密 花园”、“小方糖”系列产品，产品价格定位于 5000-20000 元不等，预计年内上架 150 款左右产品，未来增长潜力 可期。慕璨未来以传统电商与新型电商结合布局，传统电商以京东、天猫作为主流平台，贴合消费者习惯，以单价较 高的产品为主;新型电商以社交电商捕捉机会，直播间做相关产品的引流和传播。公司贯彻线上线下相互赋能的经营 模式，在线上引爆的前提下，慕璨在核心城市的核心商区积极规划线下体验店，预计下半年开出首店，未来有望融合 打通多元化渠道助力业绩高增长。

　　精准内容营销打造爆品，产品寓意引发共鸣。小红书的用户资产与慕璨的风格定位最为匹配，基于此公司聚焦于小红 书开展内容营销，通过精准投放 KOL 和 KOC 引起消费者关注，同时与穿搭推介相结合进行推广，打造时髦穿搭品牌 卡位，逐步沉淀用户客群。慕璨上架至今，内容营销取得显著成效，其中慕璨小方糖系列的“小方糖情书”和爱之秘语 系列的“偏心”成为爆款。“小方糖情书”公主方形钻四角分别寓意疼爱、心爱、真爱和情爱，两边书名号造型将爱意化 作文字代为传达。“偏心”用摩斯密码表达国人对爱的含蓄和内敛，诉与“偏偏喜欢你”的“秘语”。两款爆品的设计元素从 消费者的特征和认知出发，直击当下年轻群体所追寻的匹配核心诉求的珠宝内在价值，叠加深度内容营销，加深产品 理念认同感。未来公司有望借助快闪店进行广告引流，完善营销渠道建设，进一步提升产品附加价值，触发增长新引 擎。

　　玩转时髦穿搭，与天然钻石打造差异化竞争。慕璨品牌理念“the moment is forever”(瞬间即永恒)，为新一代女性 打造高科技、高环保和高性价比的钻石美学产品，冲破钻石与“爱情”的常规绑定。目前品牌的目标客户群定位在一 二线城市，从消费水平和消费者观念两个维度提前深入消费者洞察，精致定位收入水平中等且想法比较开放，愿意接 受新鲜事物的都市女孩，将培育钻石的设计与场景和衣服去搭配首次上线便推出“伴月星”、“星芒”、“秘密花园”、 “小方糖”系列产品，以传达配饰为产品设计出发点，形状设计上较天然钻石基础上更加灵活。

2、借鉴主品牌之营销经验，协同效应凸显

　　借鉴主品牌经验，“好的产品+好的内容+好的传播”打造爆款产品。公司认为爆款产品的打造方式主要通过“好的 产品+好的内容+好的传播”，曼卡龙品牌爆品“指爱针”在去年 520，今年 520 和七夕多次营销，放量大幅拉动镶 嵌产品的销售，其在小红书、抖音等媒介通过日常穿搭推荐、与线下商场门店以及达人合作等方式深化品牌定位，精 准客户画像。节假日内如七夕等节日，品牌借助节日气氛，推进爆品“指爱针”的销售，为品牌在渠道上的发展做好 铺垫。“指爱针”的营销内容在抖音达到 7.9 亿播放量，互动 3000+万，520、七夕期间，爆款项链在天猫、京东的 单品销量榜均为第一。

　　兼具内容营销与传播优势的小红书目前是“慕璨”的主要宣传和引流平台。对应慕璨品牌借助曼卡龙策略，在营销模 式上借鉴主品牌经营经验，目前也在多个线上平台进行内容营销，以提升品牌的影响力以及消费者对品牌的认知程度， 其中，注重内容传播优势的小红书是目前品牌营销的主战场。此外，慕璨邀请明星联合打造“偏心”系列的偏心项链 和“OWN SHINE 慕璨光之轨迹”系列的小灯泡项链等单品，搭配黑色背心和粉色针织衫彰显产品强设计感，明星效 应拉升品牌的影响力。作为时髦传达的品牌，小红书和抖音平台上慕璨推出多种搭配方式，多产品与服装的搭配融为 一体，进一步深化消费者对培育钻石的品牌接受度。

3、中国培育钻石市场蓄力，悦己消费或成未来破圈方向

　　国内培育钻石消费市场上升空间巨大，渗透率有望提高。2020 年，美国在培育钻石零售市场保持主导地位，约占全 球市场 80%。而中国零售端份额处于增长阶段相对较小，上游端高温高压产品的供应主要集中在中国，因此中国的培 育钻石以出口为主，国内培育钻石消费市场仅占全球 10%，还未形成规模。目前所有钻石产品在中国市场的渗透率是 30%，远远低于美国市场的 70%。未来，我国培育钻石零售市场有较大提升空间，对应培育钻石的市场渗透率也有 望提升。 与天然钻石形成差异化竞争，悦己珠宝为培育钻石的长跑赛道。从发展方向上看，天然钻石在稀缺性和保值性上更具 优势，因此对部分消费者而言，天然钻石在婚庆市场的应用会有一定的不可替代性，而培育钻石则可以实现更多彩钻 和异形钻的设计，在悦己式消费领域将具备更强的优势。随着可持续理念深入人心、独立女性日益增加、悦己意识觉 醒，培育钻石需求放量指日可待。而国内众多品牌开始切入培育钻石赛道，纷纷面向年轻女性推出悦己式珠宝，中长 期看，悦己式消费将是培育钻石更大的目标市场。中国迎来培育钻石发展元年，培育钻石需求有望实现高速增长，为 零售终端赋能。“慕璨”定位于悦己式消费领域，将有望凭借市场兴起之东风，快速发展，打造先发优势。

　　三、数据驱动经营管理，电商业务潜力充足

　　纵观曼卡龙的公司亮点，我们认为作为一个追求时尚化的年轻珠宝品牌，曼卡龙在发挥差异化竞争优势上做出了很优 异的成绩，品牌定位精准，针对年轻化最有潜力且相对蓝海的细分客群;通过数字化赋能经营管理，打造线上线下一 体化平台;同时在经营端具有充分的协同激励机制，保证公司各项目标都能得到良好的落实。

　　精准品牌定位发展战略，聚焦珠宝核心客户。 曼卡龙与传统大牌相比，做不到传统品牌的渠道量级。但公司深谙一个品牌只能服务一类人。根据公司的线下调 研，目前珠宝消费结构中 90 后和 Z 世代是主流。目前珠宝品牌除了有一些产品线外，几乎比较少的完全针对 90 后 和 Z 时代人群的品牌，具有年轻化针对性珠宝类目的缺失，是公司看到的机会，也是公司未来发力的重点。曼卡龙近 年来持续在布局品牌年轻化，持续聚焦年轻人群，打造年轻人喜欢的珠宝品牌。品牌年轻化是曼卡龙的业务亮点。

　　大力发展线上板块业务，线上线下相互赋能。 公司未来的门店运营模式将与现有模式有较大差异，未来公司对门店的定义是：体验第一、信用背书第二、成交 第三，更为注重顾客体验，同时围绕年轻化客群打造门店的主题定位，即“个性、时尚、科技、好玩”。通过建立强 大的中台系统赋能品牌，以数字驱动经营和管理，构建全渠道一体化综合平台，数字化公司是知胜而战，后台赋能前 端，从而带来线上线下融合和相互赋能。

　　构建内部协同激励机制，快速提升组织韧性 曼卡龙在新创立的品牌子公司引入了投资人，更加完善了公司内部的治理架构。同时在线上业务板块也做了理性 的尝试，目前运营下来都是符合公司的构建和规划方向。接下来公司在子公司和事业部层面还会深耕激励方案，快速 提升组织韧性及效率。

1、数据驱动经营和管理，快速反应能力强

　　提升供应链和渠道业务管理能力，快速反应能力强，增强企业竞争力。公司在优化上下游管理上持续发力，通过一体 化平台，实现流程可视化、智能排产、智能下单、智能配调货、销售预测和库存管理等功能，有效整合上游供应链的 各方面信息，打通原材料开采、加工、制作、仓储物流和销售等环节，有效提高了企业的经营效率;同时公司致力于 打造消费者洞察与深度链接平台，以期实现顾客需求分析、多渠道触达等数字化功能，使产品精准触及客户，对市场 变化做出快速反应，提高渠道业务渠道管理能力。

　　贯彻数据驱动经营管理，布局商品数字化。公司搭建内部数字化移动办公平台，融合公司业务中台、数据分析 BI、 会员、HR 等系统，推进办公数字化、高效化;引入 RPA 机器人，有效减少了重复任务耗用的时间，提高员工工作效 率，降低运营成本;借鉴成熟行业的商品管理数据化成功经验，对企业商品进行数字化覆盖，将数据标签嵌入商品决 策的全环节和全场景，辅助公司进行智能化决策，提高企业库存管理能力和商品运营水平。

2、电商业务战略清晰，增长上限高

　　电商业务迅速扩张，适应消费新格局。公司针对目前年轻一代的消费习惯，适应于疫情常态化防控，积极拓展线上业 务渠道，挖掘新的增长抓手。公司 2014-2021 年电商收入 GAGR 高达 96.3%，疫情以来线上业务扩张势头进一步加 快，2020 年、2021 年、2022H1 同比分别增长 300%、157%、73.9%。公司深化与电商平台的合作，每年电商业务 侧重都有所不同，在 2021 年重点拓展天猫和唯品会，2022 年在天猫和拼多多渠道强势发力，其中天猫上半年销售额 为上年同期的十倍，实现线上销售爆发式增长。

　　购物节表现亮眼，把握社交平台新趋势。在 2022 年天猫 618 活动中，曼卡龙取得骄人业绩，期间销售额突破 1.1 亿 元，销售均价远高于同行业竞争者，成功进入服装时尚品牌前十，位列天猫黄金珠宝饰品品牌前三甲，仅次于周生生 和周大福，有两款商品进入黄金珠宝饰品类排行榜前五，曼卡龙黄金宝宝手镯成为该品类中唯一一个销售额突破 5000 万的商品，充分展示了公司爆款产品的强大竞争力。此外，公司在微博、抖音、快手、小红书等社交平台上积极布局， 根据珠宝行业消费者的迭代变化和消费需求进行针对性宣传，为年轻消费者种草。

　　四、盈利预测

　　公司是江浙地区优质的珠宝龙头品牌，未来几年预计仍将稳步拓展区域内外珠宝门店，实现主业的持续增长和提升， 此外。培育钻石新品牌将有望打开公司第二成长曲线，借助先发优势实现公司规模和品牌影响力的进一步提升。我们 预计未来几年公司自营和加盟门店数量稳定增长，自营门店随着@Z店的落地也将迎来加速开店，同店收入略有提升， 此外，随着高附加值的时尚黄金产品占比提升，@Z 系列门店的产品毛利率水平预计也将维持较高水平，公司未来几 年毛利率呈上升趋势;公司电商业务收入快速放量，增速保持较高水平;预计未来三年收入保持 20-30%的复合增速。

　　(本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。)

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