2022-11-30今日SH605133股票最新净值和交易情况

小马2020：

　　嵘泰股份(SH605133)可以干活了吗?

牛放牛成放牛娃：

　　嵘泰股份(SH605133)

注资私享：

　　目前持有中国医药，四季度医药应该问题不大，还是主线。

嵘泰股份

　　另外昨天晚上点到的和今天早上点的也是大涨，可惜早上挂单价有些低，没能买近。

　　盘面上来讲回调是机会，大盘20线附近是不做的介点，大盘当前较弱，上午成交量不足5000亿，所以下午不开仓，下午看看就好，有看好的票会在评论区更新，喜欢稳中求胜的朋友可以关注。

　　免贵声明：本号所有内容均为个人操作记录，不构成任何投资建议，据此操作者，切记盈亏自负。中国医药(SH600056)新华制药(SZ000756)嵘泰股份(SH605133)

牛放牛成放牛娃：

　　嵘泰股份(SH605133)今天刚买就这样啊!!

诗人宁文：

　　嵘泰股份(SH605133) 昨天、今天以及截止到今天的11月份收益图。话不多说，继续坚定看好大A!国内经济复苏强劲，长期健康向上发展，风景这边独好!今后，大A一定会越来越好，一定是涨多跌少!拾级而上!相信国运，和国运同频!决不追涨杀跌、频繁换股，决不清仓!坚守好自己的一亩三分地就好，不要这山望着那山高!不要吃着碗里的，却还一边眼巴巴地贪婪地望着锅里的!须知，锅里的再好，也不属于你!你想去吃锅里的，搞不好，锅里的会把你“吃”了!继续看好新能源全产业链、锂电锂矿、光伏、风电、储能、煤炭、化工和新材料等超级蓝海大市场和行业，未来这些行业必出大牛股!坚守这些具有无限前景的行业不动摇!我们一起加油!

　　接下来三、五年，我还是看好并重仓以下行业和产业：新能源全产业链、锂电锂矿、化工、光伏、风电、煤炭、储能、稀有金属、汽车零部件、电力设备和计算机安全(信创)等;半导体的话，因为我的资金不够，暂时还没配置;同时，半导体时不时被美村制裁，跌的时候，很吓人!所以再等个一两年，再配置半导体，更稳妥一些!

　　军工行业的业绩，我们普通散户想要跟踪，比登天还难!一年到头上涨的时间加起来不超过一个半月，等普通散户看到军工行业涨得凶猛，一把梭哈追进去想大干特干大捞特捞时，主力说：“不好意思，我们漲完了!这里还需要有人站岗，你就留在这里给我们望风站岗吧!”白酒的话，现在年轻人很少喝，所以感觉蓝海不大;而且消费这个行业，一般都要逢年过节，才会来一波行情，不是过年节的时候，又跌回去了，来来回回起伏很大，一般人很难把控掌握买点卖点!医药的话，老是被集采，起伏很大，很容易终点又回到原点，所以这几大行业，我都没配置。

　　房地产、老基建、教育、元宇宙、游戏、传媒、证券、银行和保险等方向，时不时就被套住了!这些方向，我不敢碰，碰不起啊!怕被“碰瓷”了。(诗人宁文)

注资私享：

　　目前持股中国医药：

　　晚盘点金：

　　605133嵘泰股份嵘泰股份(SH605133)，近期也调整的差不多，逢低开仓等待轮动即可。

　　免贵声明：本号所有内容均为个人操作记录，不构成任何投资建议，据此操作者，切记盈亏自负。

秋天的两只小鸡：

　　更多调研录音、深度研报请关注: "秋天的两只小鸡"。

　　受景气度回暖和原材料价格下行影响，汽车板块三季报表现亮眼。我们重点跟踪的公司陆续公布三季报业绩，从Q3单季度收入/归母净利润同比增速角度看，1)乘用车：比亚迪(116%/350%)、长城汽车(29%/81%)，2)一体化压铸：文灿股份(55%/扭亏为盈)、嵘泰股份(66%/116%),3)智能化：德赛西威(67%/41%)、华阳集团(41%/46%)，4)空气悬架：

　　中鼎股份(25%/23%)、保隆科技(23%/-48%),5)热管理：三花智控(34%/33%)、银轮股份(20%/148%)，整体表现亮眼。从已披露业绩的上市公司看单三季度大多实现高增长，原因主要是，1)政策支撑燃油车销量复苏(Q3销量同比14%)、新能源维持高景气度(Q3销量同比107%)，2)上游原材料价格下行，22Q3钢铁、铜、铝、橡胶、塑料同比分别为-31%/-14%/-13%/-5%/-6%。

　　量在价先，特斯拉如期降价。10月24日特斯拉官网公布降价消息，Model3后驱、高性能版分别降价1.4/1.8万元，Model Y后驱、长续航、高性能版分别降价2.8/3.7/2.0万元，以应对国内订单较弱的情况(主要受行业需求较弱、竞品增多、降价预期等影响)。早前特斯拉通过保费补贴形式间接降价7000-8000元，此轮直接降价后取消此项政策。对于特斯拉而言，上海工厂年化产能突破100万辆，带来单车成本大幅收缩，我们预期其战略是“量”在“价”先，会首先保证产能利用率。考虑到柏林工厂产能逐步爬升以满足欧洲需求，上海工厂将更多满足国内和亚洲其他国家需求，在2023年补贴退坡之后，预计仍有降价空间。

　　成本跟踪：本周(10月24日-28日)原材料成本环比上周小幅下调，10月环比9月全月下降明显。我们重点跟踪的钢铁、铜、铝、橡胶、塑料价格分别为0.44、6.44、1.85、1.19、0.80万元/吨，环比分别为+0.6%、+1.2%、+0.1%、-3.1%、-0.9%，小幅下调;10月1-28日，价格分别为0.44、5.66、1.63、1.23、0.81万元/吨，环比+1.3%、-3.1%、-4.9%、-2.5%、-0.4%，继续下行。

　　投资建议：短期内，量和结构均遇瓶颈;中长期看，自主品牌崛起的确定性进一步增强。关注结构性的投资机会。

　　1)整车：自主品牌崛起，关注比亚迪、吉利汽车等公司;2)汽车零部件：下游格局重塑叠加技术变迁，国产零部件迎来发展黄金期，关注成长性赛道：①一体化压铸：短期内成本侧压力缓解，长周期看板块盈利有望持续修复，关注文灿股份、泉峰汽车、嵘泰股份;②智能汽车：智能化正逐步成为整车厂竞争的核心要素，关注华阳集团、中国汽研、德赛西威;③空气悬架：关注中鼎股份、保隆科技;④热管理，关注三花智控、银轮股份。

　　风险提示：疫情对汽车产业生产和需求的影响超预期，大宗商品涨价超预期;智能化、电动化进展不及预期，自主品牌崛起不及预期。

　　来源：[华福证券有限责任公司 林子健] 日期：2022-11-04

每日经济新闻：

　　每经AI快讯，有投资者在投资者互动平台提问：贵司大吨位压铸一体化布局进度咋样?采购的压铸设备是否有明确的交付计划?

　　嵘泰股份(605133.SH)11月3日在投资者互动平台表示，公司稳步跟进一体化压铸发展趋势，进军新能源汽车板块大型一体化结构件市场;公司采购的9000T压铸机，预计2023年一季度交付。

　　(记者 王可然)

　　免责声明：本文内容与数据仅供参考，不构成投资建议，使用前核实。据此操作，风险自担。

　　每日经济新闻

嵘泰股份(SH605133)：

　　同花顺(300033)金融研究中心11月3日讯，有投资者向嵘泰股份(605133)提问， 贵司大吨位压铸一体化布局进度咋样?采购的压铸设备是否有明确的交付计划? 公司回答表示，尊敬的投资者，您好!公司稳步跟进一体化压铸发展趋势, 进军新... 网页链接

红彤彤的小脸蛋：

　　嵘泰股份(SH605133)收个小十字

嵘泰股份(SH605133)：

　　格隆汇10月31日丨嵘泰股份(605133.SH)公布，自2022年9月29日起至2022年10月31日，公司A股股票已有十个交易日的收盘价低于当期转股价格31.18元/股的90%，即28.06元/股的情形，若未来十二个交易日内有五个交易日公司股票价格继续满足相... 网页链接

嵘泰股份(SH605133)：

　　嵘泰股份：嵘泰股份关于“嵘泰转债”预计满足转股价格修正条件的提示性公告 网页链接

股市小司机66：

　　一体化压铸，业绩超预期(嵘泰股份、爱柯迪、文灿股份、拓普集团、瑞鹄模具、广东鸿图)，增量逻辑(一体化压铸、储能)，光伏设备(技术迭代)

　　中药方向走势很强，业绩超预期

心心相印o：

　　嵘泰股份(SH605133)上海港湾(SH605598)中汽股份(SZ301215)

　　一、空悬：成本优势+响应速度快，国产替代持续推进

1.1 成本低+就近配套，国产替代持续推进

　　空簧：耐久性要求高，多家国内企业突破技术壁垒。空簧产品国外供应商 包括大陆集团、威巴克、凡士通，国内供应商有保隆科技、孔辉汽车等， 从份额角度看，外资占主导。

　　国内企业竞争优势：1)国内企业开发周期短：海外供应商开发周期在 2 年 或以上，国内企业产线自动化率高，可将开发周期压缩到 18 个月左右。2) 国内企业的产品成本低：国内企业的空簧产品售价较国外企业低 20%-25%。 3)国内企业产品质保和售后有优势：国外企业的产品质保一般为 3 年 6 公 里，国内企业可达 5 年左右。

　　空压机：可靠性要求高，国内中鼎股份一枝独秀。空压机全球核心供应商 分别为 AMK 、康迪和威伯科。AMK 已被中鼎股份收购，目前国内空压机 市场份额中，中鼎占比超过 60%，威伯科占比约 30%，康迪泰克占比约 10%。

　　国内企业竞争优势：

　　1)国内企业供应总成单元更受主机厂青睐：相较威伯科，AMK 中国利用 中鼎体系内其他子公司在支架、管路、声学包等方面的产品，供应空气供 给总成单元，降低主机厂采购成本。

　　2)国内企业可提供开环系统：康迪将控制器、电磁阀等产品打包出售，不 利于主机厂自己掌握车身的软件开发。

　　3)国内企业可提供本土化及定制化配套服务：国外供应商在国内暂无售后 团队，配套服务不及时，且需要付出高昂的更改费用。

　　减震器：电磁阀为关键件，被外资企业垄断。前装市场由萨克斯、天纳克 等外资企业主导。国内企业中，京西重工通过收购德尔福实现磁流变减震器国产化;CDC 减震器产品目前国内供应商较少，主要配套后装市场，如 保隆科技、天润工业等。此外，南阳淅减减震器企业凭借多年阀的自制生 产和软件的开发积累经验，不断提升产品性能，具备满足疫情期间主机厂 保供需求的能力，已经开始替代外资厂商获得部分国内前装市场份额。

　　金属悬架：国内企业技术综合竞争优势明显。总成产品主要包括控制臂、 摆臂等。外资厂商在日系车型中的配套率较高，如索密克、天纳克等;国 内厂商有拓普集团、中鼎股份、伯特利、亚太等。索密克年生产能力 1400 万台套以上，年销售额超 20 亿元，产品市场占有率达 40%以上，客户有 一汽、上汽、长安、广汽、大众、丰田、通用等。

　　国内企业竞争优势：

　　1)综合技术领先：金属悬架核心技术是球头、锻铝、钣金。其中，球头： 索密克>中鼎>拓普;锻铝：拓普>中鼎>索密克;钣金：中鼎>拓普、索密 克。国内企业技术综合竞争优势明显。

　　2)成本相比国外企业更低：国内人工等成本低，产品价格竞争优势明显。

　　空悬集成：核心零部件自制是关键，软硬件解耦带来国产化率大幅提升。 国内企业再系统测试、软件系统能力弱于外资，目前市场由外资主导，主 要有采埃孚(威伯科)、大陆(康迪)、天纳克等。国内企业中，孔辉汽车 的悬架系统已获得东风岚图 2 个车型定点，但后期市场开拓较难，主要系核心零部件自制率不高。随着软硬件解耦以及国产公司硬件自制化能力提 高 ，我们预计空悬模块集成未来将快速国产化。

1.2 中鼎为空压机龙头，保隆优先卡位空气弹簧

1.2.1 中鼎股份：空悬龙头，国内市场空压机一枝独秀

　　中鼎作为空气悬挂龙头市场地位确定。中鼎核心单品包括空压机(国内无 竞争对手，国内 70%份额)+空气弹簧(独家薄壁工艺，未来有望拿到高 份额)+金属悬挂(最核心球头产品国内 NO.1)+CDC(正在拓展)，中鼎 旗下 AMK 主要供应捷豹路虎、保时捷等，是国内唯一一家具备全球竞争力 的企业。

　　手握大量新增订单，高成长+低估值。中鼎传统非轮橡胶单车价值量 2000 元左右，智能底盘业务单车价值量 1 万元，单车价值量市场空间翻 5 倍。 此外，目前中鼎年产约 70 万套空簧产线即将落地，将进一步完善中鼎智能 底盘业务版图。

1.2.2 保隆科技：稀缺的空簧供应商

　　汽车零部件龙头企业，客户资源丰富。保隆主要产品有 TPMS(汽车轮胎 压力监测系统)、汽车金属管件(包含排气系统管件、汽车结构件、EGR 管件)、气门嘴、平衡块、空簧、传感器和 ADAS(高级辅助驾驶系统)等， 业务面向 OEM(整车配套)市场和 AM 市场，主要客户有全球主要的整车 企业、一级供应商以及独立售后市场流通商。

　　保隆为国内稀缺的空簧供应商。2021 年底，保隆空悬量产下线，目前保隆 是国内除孔辉外唯一可自制空簧产品的企业。目前保隆正在加快空簧产能 布局，产品订单获取顺利。

　　二、汽车座椅：新能源车企崛起，打破外资原有配套关系

2.1 原有配套关系稳固，座椅各环节多被外资企业垄断

　　座椅总成：单车价值量大，市场空间广阔。汽车座椅行业集中度高，全球 市场 CR5 约 78%，国内市场 CR5 约 70%。处于外资长期垄断状态，全球 前五、国内前五(除延锋安道拓以外)均为国外厂商，国产替代前景广阔。

　　国内企业中延锋安道拓先于李尔、丰田纺织等国际龙头与国内主机厂配套， 凭借安道拓的优秀技术力率先抢占了国内市场，此外国内汽车座椅厂商天 成自控、继峰股份等客户拓展顺利，获得如东风乘用车、上汽集团、东风 乘用车等多个主机厂的项目定点，有望逐步扩大市场份额。

　　面料：单车价值量大，未来随消费升级有望持续提升。外资占据约 80%的 份额，国内仅明新旭腾(约 10%)、海宁森德(约 5%)、巨星农牧(约 2%) 等少数生产商具备一定规模。未来随着新势力和自主高端崛起，国内真皮 供应商有较大的增长空间。

　　骨架：生产线投资额大，规模效应明显。座椅总成厂商可自行生产骨架， 或者与其他供应商成立合资子公司进行生产，如重庆宏立至信科技、长春 一汽富维安道拓等，另外上海沿浦、广州卫亚、无锡全盛安仁等企业提供 代工生产服务。

　　国产替代顺利。随着自主和新势力的崛起，车企会更多地选择产品性能优 异、成本把控力强、响应速度较快的国内代工厂进行生产，国产替代有望 逐步推进。且有头部外资座椅总成厂商背书的骨架供应商有望抢占更高的 市场份额，如上海沿浦。

　　前排骨架功能较复杂，之前多由外资供应商供应。未来随国产替代，国内 骨架供应商供应的单车价值量将会有所提升。

2.2 突破客户+成本+技术+服务壁垒，本土企业崛起

　　电动化下自主崛起，带来新产能，配套关系重构。2021 年乘用车市场自主 份额为 47.6%，电动车市场自主份额提升到 82%;2022 年 7 月比亚迪取 代一汽大众成为乘用车零售市场单月销量冠军，单月销量近 16 万。

　　国内企业综合成本占优。1)人工成本：国外企业人工成本占比约 20%， 国内企业约 12%;2)原材料成本及费用：未来随着规模的扩大，国内企 业的原材料的采购成本能够得到一定的下降，客户补偿比例能有一定的提 升，国内厂商的成本优势有望进一步拉大。

　　本土供应厂商通过收购海外资产和外资技术团队获得技术积累。1)继峰收 购格拉默，格拉默为全球商用车座椅行业领导者，市占率全球领先，并在 此基础上进一步将业务拓展到乘用车。2)上海沿浦的副总经理曾任上海延 锋江森座椅公司高级专家，技术经验丰富。

　　国内企业响应速度更快，开发周期更短。据 TEM Journal，发达国家的一 辆汽车平均开发周期已从平均 48 个月下降到 25 个月左右。而国内造车新 势力从前期策划到 SOP 已从过去 2-3 年缩短至 1.5 年。相对海外企业，本 土座椅厂商管理结构扁平化，决策流程简化而高效，响应速度更灵活。根 据对比，国外企业座椅开发流程约为 25 个月，而国内企业只需要约 15 个 月就可完成。

2.3 顺应发展趋势，国产替代进入导入期

2.3.1 继峰股份：业务整合突破技术壁垒，开拓乘用车座椅新业务

　　继峰收购德国百年汽车内饰巨头格拉默，业务扩展至商用车座椅、中控系 统等领域，并实现全球化的战略布局。

　　本部：继峰突破技术壁垒，开拓乘用车座椅业务，截至目前已获得两家新 能源主机厂的定点，未来有望持续推进国产替代。

　　海外：1)整合减亏：通过更换管理层+调整组织架构+关闭&整合工厂+联 合采购+提高自制率等，不断提高格拉默海外利润率。2)拓展中国重卡市 场：格拉默重卡座椅在国内份额快速提升，且 2021 年格拉默与一汽全资 子公司一汽哈尔滨合资成立商用车座椅制造企业格拉默哈尔滨，为一汽解 放公司各系列商用车卡车配套。

2.3.2 天成自控；专注座椅业务，技术积累深厚

　　商用车座椅产品方面，天成自控已与三一重工、龙工、徐工、一汽(商用 车)等建立了良好的合作关系。

　　乘用车座椅产品方面，天成自控客户主要为上汽、威马，拿到了北汽新能 源、东风乘用车的项目，2021 年实现乘用车座椅收入 4.68 亿元，销量 101 万席。天成自控作为国内第一家内资民营乘用车座椅上市公司，在座 椅轻量化、智能化方面具备技术积累先发优势，目前已拿到上汽大通 MIFA 高端 MPV 项目，未来有望拿到更多高端车型项目，提升利润率。

　　三、主动安全：制动芯片紧缺+保证供应链安全，推动国产替代进程

3.1 制动：芯片紧缺背景下，国内企业迎来替代机会

　　EPB：国内 EPB 市场同样以外资为主导，采埃孚、大陆集团排名前二，所 占市场份额分别为 28.7%、28.2%。但近年国内企业市场拓展迅速，伯特 利、比亚迪、亚太股份、万向集团市场份额均进入前十。

　　ABS/ESC：2021 年，国内车身电子稳定系统(ABS/ESC)市场集中度较 高，主要企业有博世、大陆。但随着国内产品性能与国外企业不断缩小+芯 片紧缺，国内企业 ABS、ESC 产品的市场份额逐步提升。

　　线控制动：相对传统制动，线控制动产品制动能耗低，制动能量回收效率 高(能提升电动车续航里程 20%+)，且安全性高，响应速度快(能在 150 毫秒之内完成主动制动)，同时智能化高，满足智能驾驶底层执行需求。目 前市场中主要企业有博世、伯特利、同驭等企业。

　　芯片紧缺+成本优势+国内政策支持，国内企业迎来替代机会。

　　1)国内企业定制化成本低，并且技术开放度更高。国外供应商定制化开发 的限制较多，费用较高。而自主品牌配合度高，响应速度快，定制化成本 较低。此外主机厂需要开放度高的产品来对底盘域算法进行集成，而国外 企业提供的更多为“黑匣子”产品，因此主机厂更倾向于选择技术开放度 更高的国内企业。

　　2)芯片紧缺，为国内企业带来替代机会。近年芯片短缺导致外资供应商的 产能不足，相比之下国内主机厂产能充足且更加重视供应链安全及配套服 务，在供应链松动的情况下，主机厂引入国内供应商的意愿增强。

　　3)国内政策支持。国内大力推动汽车智能化、电子化，线控底盘作为未来 新能源汽车重要的构成部分也受到了相应的政策支持。多个相关政策文件 中提出将线控制动、线控转向、主动悬架技术作为今后需要重点发展突破 的领域。

3.2 国内企业不断推进替代进程

3.2.1 伯特利：国内线控龙头，未来向线控底盘迈进

　　伯特利是国内首家、全球第二家量产 EPB 的厂商。2021 年国内 EPB 前装 市场市占率约 8.3%，为国内本土 EPB 企业龙头。目前伯特利 EPB 产品配 套吉利、广汽、奇瑞、东风日产、小鹏等客户，并且 2021 年伯特利 EPB 开始与蔚来进行配套，在自主品牌、新势力等客户拓展方面发展顺利。

　　伯特利于 2021 年实现 WCBS 产品的量产，是国内首家量产 ONE-BOX 集 成式线控制动系统产品的企业。2021 年，伯特利新增 WCBS 项目 11 项， 2022H1，伯特利 WCBS 在研项目 26 项，新增量产项目 4 项，新增项目 19 项。

3.2.2 亚太股份：深耕制动领域，产品有望迎来放量

　　亚太股份产品涵盖汽车基础制动、线控制动以及智能驾驶领域，如制动器、 ABS、ESC、EPB、IBS、ADAS 系统等;客户资源丰富，包括长安、长城、 吉利、五菱等自主品牌、一汽、上汽、广汽、东风等合资品牌以及大众、 通用、本田、日产、Stellantis(原 PSA)、马自达等外资品牌。

　　亚太股份产品涵盖汽车基础制动、线控制动以及智能驾驶领域，如制动器、 ABS、ESC、EPB、IBS、ADAS 系统等;客户资源丰富，包括长安、长城、 吉利、五菱等自主品牌、一汽、上汽、广汽、东风等合资品牌以及大众、 通用、本田、日产、Stellantis(原 PSA)、马自达等外资品牌。亚太股份 One box 产品搭配冗余制动单元 RBU 可以满足 L3 级以上自动驾驶性能和 冗余需求。目前亚太股份第二代 one-box 样品已经完成试制。

　　四、被动安全：零部件自制获成本优势，国产厂商加速替代

4.1 外资龙头全球设厂，就近配套关系稳固

　　外资车企与合资车企的安全带与安全气囊供应商以奥托立夫、均胜电子为 主。自主车企的供应商主要包括松原股份、锦州锦恒、重庆光大等。目前 全球汽车被动安全领域，奥托立夫市场份额 43%。行业第二、三名采埃孚 (15 年收购 TRW)、均胜电子(16-18 年收购 KSS 和高田)，两家市场份 额均为 17%左右。三家公司合计占汽车被动安全行业市场份额 77%左右。

　　奥托立夫为汽车被动安全市场全球龙头。奥托立夫主要业务为安全带与安 全气囊，2021 年收入分别为 28.50 亿美元、53.80 亿美元，占比分别为 35%、65%。客户以雷诺日产、大众、Stellantis、丰田等一线车企客户为 主。奥托立夫在全球 28 个国家有 80 多家工厂，20 个被当地政府所认可的 碰撞试验中心，13 个全球研发中心。其中在中国有 11 座工厂与 1 个研发 中心。奥托立夫未来产品战略主要包括：1)持续研发更主动、更智能的汽 车被动安全件，进而提升单车价值量;2)拓展新领域，研发车外安全气囊、 两轮车安全气囊、电池高温安全开关等产品。

　　均胜电子汽车安全系统业务包括被动与主动安全产品。均胜电子通过收购 KSS 和高田快速成为汽车安全系统行业龙头之一，客户包括大众、丰田、 雷诺日产、奔驰、特斯拉、长城、蔚来、理想、小鹏等。目前均胜电子在 国内共有 15 个子公司与 1 个全球研发中心。2021 年均胜电子汽车安全系 统新获订单(全生命周期)约 218 亿元，2022 年有望新获订单 66 亿美元。 新接订单方面，均胜电子对于订单毛利率有更高的要求，有助于提升订单 的毛利结构。在主动安全领域，均胜电子自主研发的驾驶员监控系统 (DMS)已在凯迪拉克部分车型中量产。

　　丰田集团汽车安全带与安全气囊的主要供应商分别为东海理化与丰田合成。 东海理化安全带业务 2021 年营收 642 亿日元(约 4.5 亿美元)，占营收的 14.6%，为东海理化第二大业务。无锡理昌是东海理化在中国的合资公司。 丰田合成安全气囊业务 2021 年营收 2631 亿日元(约 18.3 亿美元)，为丰 田合成第二大业务。目前丰田合成在国内拥有四个子公司，主要供应一汽 丰田与广汽丰田。

4.2 国内供应商零部件自制率高，成本优势明显

　　松原股份单位成本低于行业龙头公司。由于客户结构差异，供应商产品均 价差异较大。2021 年奥托立夫安全带均价为 22.4 美元/件，松原股份安全 带均价为 52.2 元/件。从毛利率看，22H1 奥托立夫为 18.36%，松原股份 为 33.10%。松原股份的高毛利率主要因为零部件自制比例高，普通安全带 约 80%零部件自制，预紧式安全带约 60%零部件自制，同时松原股份还有 冲压注塑车间，原材料加工具有成本优势。凭借成本优势，松原股份具备 依靠低价突破新客户能力。而奥托立夫、均胜目前客户以外资品牌为主， 突破国产品牌面临毛利率降低压力。

　　中国汽车市场以经济性车为主，具有成本优势的国产供应商优势明显。 2015 年自主品牌占比为 37%，2022 年 1-7 月自主品牌占比提升至 46%。 从市场份额看，外资品牌中德系与日系品牌市场份额较为稳定，自主品牌 抢占的更多是韩系、美系、法系等车企的份额。从价格区间看，国内车市 是低重心的纺锤形市场，10-25 万价格区间的燃油车占总销量的 55%左右。 随着自主品牌份额的逐步提升以及车企的降本诉求趋势下，我们预计具备 成本优势的国产汽车被动安全供应商有望迎来替代机遇。

　　五、轮胎：成本低+性能好，国内企业不断向上突破

5.1 轮胎具备品牌效应，国内企业开始崭露头角

　　全球轮胎市场主要为外资企业。全球轮胎市场主要企业为外资企业，如米 其林、普利司通等，主要系外资企业历史悠久，具备品牌效应。2021 年， 米其林占全球市场份额 15%、普利司通占比 12%、固特异占比 8%。

　　随行业发展，国内轮胎企业优势逐步凸显：1)新能源车企销量高增长，推 动国内供应商进行配套替代;2)新能源车企更需要降本，国内供应商成本 更低，响应速度更快。

5.2 成本优势显著，国内企业替代优势明显

5.2.1 赛轮轮胎：液体黄金技术领先，高产品力保障发展

　　赛轮轮胎为国内轮胎龙头企业之一，出口销售占比约 80%。赛轮轮胎的轮 胎产品主要分为半钢子午线轮胎、全钢子午线轮胎和非公路轮胎，循环利 用产品主要包括翻新轮胎、胎面胶、胶粉、钢丝等。赛轮轮胎产品主要采 用经销模式销售轮胎，少量采用直销模式，客户主要覆盖吉利、奇瑞、长 城、长安、北汽、合众新能源、零跑、比亚迪等。22H1，赛轮轮胎国外收 入占比约 80%。

　　赛轮轮胎液体黄金轮胎节油性能突出。据赛轮轮胎 22 年半年报，赛轮轮胎 商用车轮胎“SFL2、SDL2、STL2”在标载 40 吨使用条件下，平均油耗 为 23.99L/100km，相比某国际一线品牌最新主销节油产品节油 7.6%;乘 用车轮胎“Atrezzo Elite”在时速 120km/h 下行驶 2,000 公里，测得油耗 比某国际一线品牌轮胎低 5%。

　　产能积极扩张，保障未来业务收入增长。国外方面，赛轮轮胎继续建设越 南三期项目和柬埔寨年产 900 万条半钢项目、柬埔寨“年产 165 万条全钢 子午线轮胎项目”。国内方面，赛轮轮胎拟投资建设“青岛董家口年产 3,000 万套高性能子午胎与 15 万吨非公路轮胎项目”及“年产 50 万吨功 能化新材料(一期 20 万吨)项目”。

5.2.2 森麒麟：定位高端市场，推动全球化布局

　　产品定位高端市场，推动盈利保持高水平。森麒麟 17 寸及以上的大尺寸 高性能乘用车、轻卡轮胎产品销售金额占比近年来持续保持在 60%以上， 为全球两家以大尺寸高性能产品为主的企业之一。产品结构方面的优势增 强了森麒麟在全球中高端市场的客户合作黏性，从而推动森麒麟盈利水平 持续保持在较高水平。目前，森麒麟已成为德国大众集团、德国奥迪汽车、 长城、吉利、北汽、奇瑞汽车等整车厂商的合格供应商。

　　“833plus”计划顺利推进，助力森麒麟全球化布局。森麒麟制定了 “833plus”战略规划：计划用 10 年左右时间在全球布局 8 座数字化智能 制造基地(中国 3 座，泰国 2 座，欧洲、非洲、北美各 1 座)，同时实现 运行 3 座研发中心(中国、欧洲、北美)和 3 座用户体验中心，plus 是指 择机并购一家国际知名轮胎企业。目前森麒麟泰国二期“森麒麟轮胎(泰 国)年产 600 万条高性能半钢子午线轮胎及 200 万条高性能全钢子午线轮 胎扩建项目”已基本建成，预计 2022 年可大规模投产。同时森麒麟正在 加快推进“西班牙年产 1200 万条高性能轿车、轻卡子午线轮胎项目”建 设。

　　六、控制器：外资占主导地位，国产厂商随新势力崛起

6.1 竞争格局：外资主导，国产厂商加快替代

　　行车 ADAS ME 一家独大，外资 tier1 占主导。2021 年 1-11 月前向 ADAS 感知供应商中 mobileye、博世、电装分别时装率为 36%、22%、18%，前 六厂商均为海外供应商。2020 年前视 ASAS 供应商中前七位均为海外供应 商，日本电装、博世、安波福分别占比 26%、20%、13%，经纬恒润占比 4%且排名第八。

　　泊车国产替代加快，外资仍占主导。2021 年环视+APA 供应商中，前三位 分别为博世、TTE、法雷奥，各占比 18%、18%、18%;国产厂商德赛西 威和江苏智华分别占比 11%和 4%，泊车国产替代速度较快。

6.2 国内重点企业：德赛和恒润对比研究

　　盈利能力：德赛收入规模大、净利率高;恒润毛利率高、净利率低。

　　德赛西威：主要产品是智能座舱、智能驾驶、智能网联，21 年收入占比分 别为 82%/14%/4%。智能座舱国内市占率第一，搭载英伟达 Xavier 芯片的 智能驾驶域控制器在小鹏汽车量产，Orin 域控 22 年在理想等车企量产。

　　经纬恒润：主要产品是车身控制器、智能驾驶域控、智能网联、研发服务， 21H1 年收入占比分别为 39%/25%/16%/9%。智能驾驶域控主要搭载 Mobileye 芯片，客户包括红旗、吉利等。

　　智能驾驶产品矩阵对比：在前向 ADAS，恒润优势显著，方案便宜，上车 快，性价比高。在泊车、行泊一体、高级别自动驾驶方面，德赛更胜一筹， 产品已经量产或者即将量产;恒润尚缺少主流车型的量产配套。从客户结 构上，德赛更优质(包含新势力);恒润比较依赖单一大客户(红旗等，没 有新势力)。

　　客户对比：德赛西威客户结构更优。恒润客户结构相对集中，第一大客户 是一汽，占比 30%，一汽、上汽、北汽战略入股。此外，恒润收入结构中 商用车占一定比例。德赛客户相对均衡，并不断优化。前五大份额均在 10% 左右，包括一汽大众、上汽大众、吉利、长城、广汽等。

　　汽车电子生产效率分析-量价模型：汽车电子属于研发投入较高的领域，研 发人员人均创收的差异，可能跟产品的量价有紧密关系。科博达人均创收 高的原因在于车灯控制器大单品，单一大客户，平台化，效率非常高。

　　恒润车身舒适控制器大单品防夹控制器销量约 250 万台，单价 200+;德赛 西威智能座舱三大产品销量均在百万套以上，其中娱乐系统销量 500 万套; 单价相对较高，信息系统单价 1500 元+，娱乐系统单价 500 元+。

　　潜在产品的量价：恒润 ADAS1000 元，21 年销量 60 万套左右;后续 ADCU2000 元，小批量生产;车身底盘域控大几百;德赛智能驾驶单价分 布在 2000 元和 1 万元左右，等待放量。智能座舱单价提升至 3-5 千甚至更 高，出货量在 200 万套以上。

　　七、汽车轴承：外资垄断，行业集中度较低

7.1 轴承市场被外资企业垄断，国内轴承行业集中度较低

　　市场竞争格局：目前全球轴承市场已经形成了垄断的竞争格局，瑞典企业 SKF、德国企业 Schaeffler(INA+FAG)、日本企业 NSK、NTN、Minebea、 NACHI、JTKET 和美国企业 TIMKET，这八大企业占据全球 70%以上的轴 承市场份额，而中国企业在全球市场中只占有约 20%的市场份额。

　　轴承作为汽车安全件，认证周期较长，并且往往供应商与某个车型会形成 绑定，使后来企业难以切入该车型供应链。而在新能源车发展迅速的背景 下，2021.10-2022.10 国内平均每月新增申报 176 种新能源车型生产型号。 新车型不断涌现将给国内轴承企业持续带来与新车型的配套机会。

7.2 精密零部件，国内开启替代进程

7.2.1 五洲新春：精密轴承龙头，新产品开启发展空间

　　五洲新春深耕精密零部件行业，核心业务为轴承套圈，目前业务以及拓展 至成品轴承以及汽配产品。五洲新春研发及技术能力较强，拥有涵盖精密 锻造、制管、冷成形、机加工、热处理、 磨加工、装配跨工序的“纵向一 体化”轴承、精密零部件制造全产业链。

　　五洲新春汽车轴承业务供应优质客户，包括捷太格特(JTEKT)、舍弗勒 (Schaeffler)、斯凯孚(SKF)、铁姆肯(TIMKEN)等全球七大轴承制造 商，市场基础稳固。此外，五洲新春于 2021 年并购欧洲轴承公司 FLT，完 善了五洲新春的产业链下游即服务与应用环节，并与可与五洲新春产生协 同作用。此外，FTL 客户包括意大利邦飞利(Bonfiglioli)、德国 BPW、美 国德纳(Dana)、 意大利卡拉罗(Carraro)、德国赛威传动(SEW)等，这 也为五洲新春提供了更多的市场空间。

　　八、感知算法：国产化率低，关注车企自研

　　竞争格局：当前自主厂商仅小鹏对感知算法进行自研，其余皆采用外资供 应商，因此国产化率较低。从汽车销量口径计算，中国感知算法在 2022 年 4 月达到过 0.8%最高值，主要因为当月小鹏汽车销量占比较高，而 2022 年 9 月销量下滑，对应感知算法国产化率下降至约 0.3%。

　　相关国内厂商：小鹏和长城自研感知算法，多家厂商布局自能驾驶。小鹏 已经实现包含感知算法在内的自动驾驶系统自研，小鹏自研技术相比于其 他品牌与第三方合作地优势：更快速、稳定地迭代，掌握更多的主动权。

　　小鹏自研技术横向对比于特斯拉自研技术的优势：小鹏凭借高德高精地图 厘米级别的识别能力，有更强的复杂路段识别和处理能力，更高效的形成 有效数据收集，更快速的技术迭代，形成国产自有品牌在中国市场的本土 化优势。

　　长城汽车正逐步推进算法自研，其旗下公司毫末智行负责感知定位算法、 规划控制算法和应用软件算法。此外多家互联网大厂与车厂合作研发自动 驾驶系统，如百度、华为、小马智行均有较强的自动驾驶算法能力。

　　九、微电机：行业门槛较高，性价比&服务助推国产替代

9.1 竞争格局：行业龙头收入达 200 亿元左右，恒帅规模小但盈利强

　　车规级要求高，日本电产、德昌电机为行业龙头。相比家电等行业微电机 产品，车用微电机需满足车规级更高的要求，汽车微电机的核心厂商包括 NIDEC(日本电产)、德昌电机、Bosch 和 Mitsuba 等。QYResearch 调研 显示，2021 年，前五大厂商占据了约 55%的收入市场份额，竞争格局相 对集中。

　　行业龙头收入达 200 亿元左右，呈现国产替代趋势。行业龙头公司日本电 产、德昌电机产品覆盖全，产品涵盖动力、车身、底盘、热管理、智能驾 驶等系统，2021 年汽车板块收入分别为 218 亿元和 168 亿元。2021 年恒 帅股份收入为 5.8 亿元，产品集中于车身系统，收入规模相比龙头公司较 小;但恒帅股份在细分领域深耕，毛利率远高于行业龙头。以电动“四门 两盖”为例，第一代产品往往是国际 tier1 做总成，采购日本电产、德昌电 机的电机;但在第二代产品中，国产车用微电机公司凭借性价比、周到服 务等优势，正逐渐国产替代。

9.2 国内重点企业

恒帅股份：微电机隐形冠军，管理优秀，纵向一体化下高盈利

　　恒帅股份是全球清洗泵隐形冠军。恒帅股份实控人深耕微电机 30 多年，拳 头产品清洗泵做到年销量 1300 多万套，全球市场份额超过 20%。恒帅股 份的客户包括汽车主机厂(如广汽丰田、东风本田、广汽集团等)和一级 供应商(通过庆博雨刮、曼胡默尔、东洋机电、劳士领等间接配套现代、 起亚、宝马、奔驰等)。

　　恒帅股份通过产品平台化、自动化、一体化，建立管理和成本优势。具体 体现在：

　　产品平台化、标准化，提升生产效率和品质，降低成本。清洗泵为恒帅股 份的主要产品之一，其核心组件为清洗电机，以清洗泵的核心组件清洗电 机为例，恒帅股份采取平台化的产品战略，通过微电机标准化实现了电机 开发平台覆盖全系列清洗电机产品;同时针对清洗电机、清洗泵的其他零 部件，恒帅股份采用标准化的设计理念，实现了清洗电机、清洗泵绝大部 分零部件的标准化。

　　智能化全自动生产线自主研发，提高生产效率。恒帅股份组建了专门的研 发团队，以智能化设备代替人工建立全自动生产线，目前恒帅股份已经完 全具备微电机车间全自动生产线的自主研发、设计及集成能力。恒帅股份 单条电机自动化生产线集成了多台高清影像系统、多台四轴或六轴日本电 装( DENSO)机械手、日本安川伺服电机或松下伺服电机、松下传感器 等先进设备，恒帅股份研发的喷嘴生产线还集成了多台日本 IAI 电缸、三 维力传感器等先进设备，通过恒帅股份自主编写的程序，搭配恒帅股份自 主研发设计的工装夹具。

　　纵向一体化提升盈利能力、拓展单车价值量。恒帅股份将生产微电机、清 洗泵、清洗系统产品所必要的一些外购部件，如微电机机壳冲压生产工序， 洗涤壶、加液管、冷却歧管及该等产品所需的注塑件生产工序等逐渐纳入 生产环节，产业链纵向一体化带来成本控制优势。

　　得益于产业链纵向一体化，清洗系统毛利率比清洗泵高 10 个百分点。 恒帅股份已具备洗涤液罐、清洗泵的注塑件外壳、液位传感器、喷嘴、 加液管、壶盖等注塑模具、吹塑模具及电机机壳的冲压五金模具开发设计能力。目前按照恒帅股份测算，清洗系统自制和外购清洗泵，毛 利率相差 6pct;清洗泵自制和外购清洗电机，毛利率相差 12pct。通 过纵向一体化，恒帅股份清洗系统的毛利率比清洗泵高出 10 个百分点 左右。

　　由电机拓展至模块系统，实现产品 1+N，提升单车价值量。依托电机 作为基石产品形成的良好口碑，恒帅股份在各细分应用场景中由单一 电机配套向总成化、系统化产品配套发展，提升整体单车价值量和盈 利能力。恒帅股份已在隐形门把手和充电小门领域实现“电机+执行器” 的产品拓展，未来有望向集成度更高的系统产品发展，并且在更多的 应用场景上发掘“1+N”的产品开拓机会。

　　恒帅股份毛利率、净利率优于汽车零部件细分龙头。基于恒帅股份产品平 台化、自动化、一体化建立的成本和管理优势，恒帅股份毛利率接近福耀 玻璃(汽车零部件优秀公司，通过产业链一体化、优质管理提升盈利能力)， 净利率超越汽车零部件优秀的龙头公司。

兆微机电：精密齿轮龙头，汽车电子加速增长，VR 增添收入弹性

　　精密齿轮龙头，需求敏感收入弹性高。兆微机电核心产品是精密齿轮，轻 资产模式，产品面对众多下游利基市场，对下游需求较为敏感，下游出现 爆款产品收入弹性较高，如 2019 年智能手机摄像头升降带来 11 亿收入， 2021 年扫地机器人拉动家居收入至 4 亿元。商业模式的优点是下游潜在爆 点众多，缺点是产品周期不确定性较大，2017-2021 年手机以外收入复合 增速 30%+。

　　精密齿轮技术壁垒高，需要长期软硬件 know-how 积累。精密齿轮对精度 要求高，需要高精度参数的齿轮模具，而塑料齿轮模具的型腔设计一向被 视为模具工业的技术难题，核心原因在于塑料收缩率的非线性和不确定性，因此需要长期软硬件(设计软件、生产设备等)know-how 积累。受益于 技术壁垒，2017-2021 年兆微机电毛利率维持 30-40%，净利率 10-20%。

　　汽车产品给兆微机电提供稳定增长基本盘。汽车产品的特点是生命周期长 且销量稳定。而在电动智能化浪潮下，微传动的应用场景大幅增长(如电 动尾门、电动门把手、屏幕旋转、电动尾翼等)，兆微机电凭借技术产品优 势、响应迅速等优势，进入比亚迪、长城、蔚小理等主流车企，有望成为 业绩稳定增长的基本盘。此外，兆微机电也逐步从核心零部件拓展至模组， 单车价值量实现大幅提升。

　　VR 具备爆款潜质，行业出货量级千万套，增添业绩弹性。2021 年全球 VR/AR 出货量合计 1120 万台，同增 92.1%。在 Pancake 等技术升级、苹 果、Meta、Pico 等厂商的推动下，VR 出货量有望高增长。兆微机电的精 密传动机构可以解决 VR 设备的瞳距调节和屈光度调节等痛点，且配套行 业头部公司，给兆微机电带来业绩弹性。

　　(本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。)

未来智库：

　　(报告出品方：东兴证券)

　　1、深耕细研，国内汽车转向铝铸件细分龙头

　　公司深耕汽车铝铸件领域，是国内 EPS(电动助力转向器)铝铸壳体的龙头。嵘泰股份成立于 2000 年，在 汽车铝合金精密压铸件领域深耕多年，主要产品涵盖汽车转向系统、汽车传动系统、汽车制动系统等。汽车 转向系统零部件是公司主营业务的重要组成部分，营收占比约六成，主要产品有转向器壳体、转向管柱、伺 服壳体、端盖等。电动助力转向器壳体是公司转向系统零部件中的优势产品，根据公司可转债上市公告书， 2021 年该产品在国内乘用车市场的占有率达 21.5%，处于行业领先地位。

　　转向系统类产品的毛利率水平处于行业前列，历史上不受原材料涨价影响时在 34%以上。2017-2020H1 公 司转向系统零部件毛利率均在 34%以上(该期间运费还未计入成本科目，不影响毛利率)，高于公司其他产 品。2019 年转向系统零部件毛利率下降 2.98 pcts，主要因为部分转向系统零部件订单逐步由莱昂嵘泰承接， 彼时莱昂嵘泰尚未完全达产，单位成本较高，拉低了毛利率。

　　铝压铸产品种类繁多，压铸企业的产品各有侧重，我们横向对比了公布过转向系统零部件毛利率的几家上市 友商。由于友商仅在招股说明书中详细披露细分品类的毛利率，故可提取的数据不多。嵘泰股份转向系统零 部件的毛利率水平处于行业前列。一方面因为嵘泰股份多年聚焦转向系统领域，积累的客户资源、技术能力 等综合优势为产品的稳定获利能力提供了保障，另一方面公司作为该细分领域的龙头具备一定的规模效应。

　　与转向系统零部件的头部 Tier 1 建立了稳定的合作关系。博世、采埃孚、蒂森克虏伯、耐世特、捷太格特、 NSK 是全球转向系统零部件领域领先的一级供应商。除捷太科特、NSK 外，公司已与其中四家建立了稳定 的合作关系，2021 年这四家 Tier 1 合计营收占公司总营收的 83.8%。与大众有深厚的合作关系，并切入国内外主流车企的供应体系。2011 年公司与博世合作电动助力转向系统 国产化项目(PQ35 平台转向长壳体)，并于 2013 年实现量产，是上汽大众、一汽大众 EPS 首个国产化项 目。公司与大众深入合作，先后供应其 PQ35、MQB 等平台。因为与大众有多年合作历史的背书，公司转向 系统产品还进入通用、奔驰、宝马、吉利、沃尔沃、本田等主流车企的供应链体系。

　　2、EPS由国际Tier1主导，转向器壳体供应商黏性强

2.1、EPS是目前转向系统的主流方案，由国际Tier1主导

　　汽车转向系统与驾驶体验感密切相关，属于汽车“安全件”范畴。汽车转向系统是指为实现汽车的转弯而设 置的系统，由转向机、方向盘、转向机构和转向轮等组成。其工作原理是作用在方向盘上的控制力，通过转 向机和转向机构使转向轮偏转一定的角度，从而实现汽车的转向。转向系统的性能直接关系到汽车的操纵稳 定性和舒适性，对于行车安全起着重要的作用。 早期转向系统以机械转向系统为主，优点是结构简单、成本低廉。但由于机械转向系统的转向力全部来自驾 驶员人力，操作费力。之后发展出助力转向系统，即在原本的机械转向基础上加入助力装置，大大提升了驾 驶体验。

　　根据助力装置的不同，助力转向系统分为液压助力(HPS)、电子液压助力(EHPS)和电动助力(EPS)。 HPS 是在机械转向系统的基础上增加了液压助力装置，由液压泵推动液压油，经转阀分配至转向器上不同的 活塞腔，从而实现对助力方向与大小的调节。EHPS 是将 HPS 中发动机驱动液压泵改为由电机驱动液压泵， 相较于 HPS 可以降低能耗。电动助力转向系统通过电机提供动力，电子控制单元(ECU)可根据车速及驾 驶员施加在方向盘上的力判断需要输出的辅助力矩，从而控制转向系统。

　　EPS 较 HPS 的优势明显，是目前乘用车转向系统的主流配置方案。高工智能汽车研究院监测数据显示，2021 年国内市场新车(乘用车，不含进出口)前装标配搭载 EPS 上险量为 1989.93 万辆，同比增长 8.3%，渗透 率达 97.6%。欧洲、美国、日本等发达汽车市场的乘用车 EPS 搭载率均达到较高水平，如美国 2021 年该数 值为 98.2%。与 HPS 相比，EPS 的主要优势有：结构简单，占用空间少：除伺服单元外，EPS 无需任何主要部件(如转向泵、转向阀、转向缸、高压油 管储油罐等)，可减轻重量并简化车辆内部安装。

　　节能环保：EPS 的工作与车辆发动机无关，电机只有在车辆需转向时才提供电能，直线行驶时不工作， 不消耗电能。根据 JTEKT 官网数据，EPS 的油耗较 HPS 可减少 3%-5%。 适配性强：EPS 具有良好的模块化设计，不需要针对不同的系统重新进行设计、试验、加工等，为适配 不同的车型提供了灵活性。 智能化程度高：EPS 通过电信号与全车各相关系统间进行信号传输，实现精准、及时和智能化的控制。 根据来自扭矩传感器的转向信号，控制单元可以快速进行转向辅助和转向修正。

　　HPS、EHPS 主要应用在商用车上，但也在逐渐被 EPS 取代。由于 HPS、EHPS 的价格低廉且负载能力高， 所以通常应用在商用车，尤其是重型车辆上。2020 年中国商用车转向系统以 HPS 和 EHPS 为主，其中 EHPS 的占比达到 40.1%。但 HPS 耗电量大，且会造成液压油泄露，不符合节能环保的大趋势，随着厂商开发出 可实现高辅助动力的 EPS，HPS 在商用车市场的份额将逐渐被 EPS 抢占。

　　线控转向系统(SBW)是未来转向系统的发展趋势，但还未广泛应用，EPS 仍是主流。SBW 与 EPS 最大 的区别在于，前者通过 ECU 来传递指令，而不是方向盘与齿条之间的机械连接，具有响应速度快、重量更 轻、碰撞安全性更高的特点。不过由于成本高、技术要求高等限制，目前不具备取代 EPS 的条件。

　　竞争格局：JTEKT、耐世特、博世、采埃孚、NSK 等国际知名 Tier 1 主导全球 EPS 市场，并通过独资或合 资的方式布局中国市场。根据 QYResearch 统计，全球 EPS 市场的 CR3 超 50%，其中 JTEKT 是第一大厂 商。具体到中国市场，高工智能汽车研究院监测数据显示，2021 年国内前装 EPS 市场 CR5 为 75.6%，前 三名博世、NSK、采埃孚的市场份额分别为 18.8%、18.5%和 17.5%。国际 Tier 1 通过独资或合资的方式进 入中国 EPS 市场，终端供应合资品牌和豪华品牌，并渗透进自主品牌。比如，博世通过与华域汽车合资经营转向系统业务，与德系车企绑定;JTEKT 转向业务的主要终端客户为日系车企，外商独资、中外合资两种 形式都有。

　　整车厂对 EPS 供应商有较强的黏性，长期看转向系统的行业集中度将提升。全球 EPS 市场经过几十年的发 展已经高度成熟，以 JTEKT、博世、采埃孚为首的头部 Tier 1 凭借技术和客户优势占据了大部分市场份额。 伴随自动驾驶技术的发展，EPS 功能也随之增加，如耐世特官网显示 EPS 可支持车道保持、停车辅助、交 通拥堵辅助等 ADAS 功能，这对供应商的软件开发能力提出了更高要求，行业龙头在这方面的技术与经验积 累更丰富，积淀较少、同步开发能力弱的尾部企业将在产业升级的过程中被淘汰。另一方面，由于更换系统 供应商需要大量的二次开发成本且认证时间较长，故主机厂不会轻易更换 EPS 供应商，所以市场份额将向 头部集中。

2.2、EPS转向器壳体的技术附加值高，客户黏性强

　　转向器是汽车转向系统的重要组成部分。助力转向系统都是在机械转向系统的基础上加入助力装置(液压泵、 电机)，机械转向系统由转向操纵系统、转向器和转向传动机构三大部分组成。转向器位于转向盘与转向摇 臂之间，其功用是将驾驶员加在转向盘上的力矩放大，并降低速度，改变力的传递方向。

　　转向器壳体起到保护和固定转向器内部零件的作用，技术门槛较高。转向器壳体是汽车转向系统的重要安全 件，质量标准苛刻，内部结构较复杂，对铝压铸企业的制造技术、经验积累、模具设计均有较高的要求，具 体体现在： 技术工艺：转向器壳体的作用是保护和固定转向器内部零件，属于转向系统中重要的安全件。若转向器 壳体出现断裂，将对驾驶员和乘客的人身安全造成较大损失，所以转向器壳体的产品质量直接关系到汽 车驾驶的安全性，故具有较高技术附加值。转向器壳体的质量标准极其苛刻，要求铸件本身能够达到一 定的力学强度，这就需要生产者在高真空压铸和热处理工艺上有较多的积累。

　　经验积累：转向器壳体通常长度在 0.5 米以上，内部结构复杂，铝液从模具浇注口到末端的技术参数保 持一致是产品质量的重要保障。这需要企业在压铸工艺和经验上的积累，包括对铝液流动性、填充速度、 浇注温度等方面的控制。 模具设计与制造：模具决定了压铸件的形状、尺寸、质量和内部组织，是精密压铸件生产过程中的关键 环节。转向器壳体模具的结构复杂，同一位置上有多个不同角度的滑块，这对制造商的模具设计和制造能力提出了较高要求。

　　基于转向器壳体对汽车驾驶安全的重要性，其客户黏性强。EPS 壳体属于汽车转向系统的安全件，为保证产 品质量和供货及时性，客户会对该类产品需进行长达数年且严格的性能测试。更换核心零部件供应商，意味 着客户需要承担高昂的二次开发成本和较长时间的认证等待时间，所以确立合作关系后客户通常不会轻易调 整供应商。少数情况下部分主机厂和 Tier 1 基于成本、效率等因素的考量，可能会在全球采购中选择之前合 作更为理想的 Tier 2 替代原有供应商，如嵘泰股份的转向器壳体产品因为和中国博世的合作关系而进入了北 美博世该产品的供应链体系。

　　国内竞争格局：国内整体压铸行业格局分散，2020H1 嵘泰股份在国内乘用车转向器壳体领域的市占率超 20%， 已处于行业领先地位。转向器壳体的技术门槛高，并非所有压铸企业都具备生产的能力，而且在生产过程中 保证较高的良品率是市场竞争的关键。爱柯迪、重庆渝江等国内领先的压铸企业也把转向器壳体作为业务之 一，但从规模效应和实现成本效益最大化的角度来看，它们在该产品上的竞争优势不如嵘泰股份。

　　全球竞争格局：EPS 市场集中度高，但转向器壳体市场分散。为 Tier 1 供应转向器壳体的 Tier 2 主要分为两 种：①Tier 1 旗下压铸企业，如 2018 年博世为保证向宝马转向系统零部件的供应而收购了一家意大利压铸 企业 Albertini Cesare(后更名为 EDiM);②第三方压铸企业，参与者众多，该细分领域的龙头如嵘泰股份 (中国)、Bocar(墨西哥)、TCG(奥地利)、NSC(日本)等。

　　我们研究了转向器壳体领域，大部分 Tier 1 出于成本考虑会就近选择供应商，从全球范围看，欧洲、北美、 日本、中国等汽车市场的 Tier 2 能够通过绑定合作多年的 Tier 1 在该地区获得较高的市场份额，成长为该地 区的龙头。这类转向器壳体的头部 Tier 2 专注于压铸领域，通常有几十年的技术和经验积累。嵘泰股份则是 抓住了博世 EPS 国产化的机遇得以在 10 年间成长为该细分领域的龙头之一，墨西哥工厂为其在北美市场竞 争提供了支点。

　　(1) 在铝压铸行业深耕几十年，技术积累丰富：除嵘泰股份外，Bocar、TCG、NSC 的成立年份都较为 久远，它们地处汽车发达市场所在区域(北美、欧洲、日本)，伴随当地的汽车行业经历了较长时间 的发展。嵘泰股份成立 20 余年，凭借在成本、响应速度、生产效率等方面的优势，拿下博世 EPS 转向器壳体国产化订单，在中国汽车市场的快速发展中实现了业务拓展。

　　(2) 产业链地位以 Tier 2 为主：嵘泰股份、TCG、NSC 主要在中小铝铸件领域深耕，压铸机吨位在 3000T 以下，在产业链中扮演了 Tier 2 的角色。Bocar 生产的底盘结构件通常直接供应主机厂，所以同时扮 演了 Tier 1 和 Tier 2 的角色。日系车企的供应链体系相对封闭，NSC 等日本转向系统领域的 Tier 2 通过绑定在全球 EPS 市场份额最高的 JTEKT(日企)实现向海外地区拓展。NSC 官网显示，丰田 卡罗拉、本田 CRV 车型在北美市场的转向器壳体均由 NSC 供应。嵘泰股份、Bocar、TCG 通过博 世、耐世特等国际 Tier 1 向德系、美系、中系主机厂供货。 (3) 海外建厂满足产能需求：除了本土工厂外，嵘泰股份、Bocar、NSC 均在海外有产能布局(TCG 中 国合资公司的主营业务非压铸)。做到本土细分领域的龙头后，海外就近建厂可以提升公司在物流成 本、响应速度方面的优势，利于跟随 Tier 1 拓展全球业务。

　　根据我们测算，2025 年全球乘用车 EPS 转向器壳体市场规模有望突破百亿。在节能减排趋势和新能源汽车 渗透率提升的推动下，全球 EPS 渗透率将进一步提升，主要增长地区是印度等新兴汽车市场。印度目前的 乘用车 EPS 渗透率不超过 40%，和发达汽车市场的渗透率水平仍有较大差距。我们以嵘泰股份招股说明书 计算得到的海外转向器壳体的售价为参考，并假设 2025 年全球乘用车 EPS 渗透率有望达到 98%，测算可 得全球乘用车 EPS 转向器壳体有望在 2025 年突破百亿。

　　3、公司转向业务的成长可期

　　目前市场对公司转向业务的预期差主要在于：(1)电动化对公司传统转向系统零部件的冲击;(2)中美贸易 摩擦对公司拓展北美市场的扰动。我们认为，公司转向系统产品在新能源车上具备通用性，不会受到电动化 的影响，且公司产品已在新能源车上应用。莱昂嵘泰作为公司开拓北美市场的桥头堡，符合 USMCA 原产地 条款，能够减少贸易摩擦的影响。之前莱昂嵘泰亏损主要因为北美疫情影响到工厂产能爬坡，现该扰动已消 退，工厂在手订单将加速放量。

3.1、电动智能化趋势下，公司转向产品的预期差

　　转向系统产品在新能源车与传统燃油车上具备通用性。与传统汽车相比，新能源汽车的主要差异在于动力来 源的不同，而在汽车整体构造、零部件构成上仍有较强的一致性。公司的转向系统零部件产品具有通用性， 能够匹配包括新能源汽车在内的多种车型。 公司优势产品--EPS 转向器壳体不会受到电动化的冲击。对于应用在新能源车和燃油车上的 EPS 而言，二 者的主要区别在于外形结构调整。那么对于生产转向器壳体的嵘泰来说，公司需要据客户所给的图纸进行模 具的调整，但制造难度差别不大，所以我们判断公司的优势产品并不会受到电动化的冲击。

　　公司转向系统零部件从已经在新能源车上应用。根据招股说明书，截至 2020 年，公司已与博世、蒂森克虏 伯等 Tier 1 在新能源汽车领域展开合作，转向系统零部件产品已应用至大众、本田、沃尔沃、奔驰、宝马等 部分新能源车型。

　　EPS 在新能源乘用车上的渗透率高于燃油乘用车，电动化将促进其发展。由于纯电动汽车取消了内燃机，不 能通过内燃机驱动液压助力油泵的方式来实现液压助力，所以绝大部分纯电动车采用 EPS。而且在节能减排 的大趋势下，燃油经济性更好的 EPS 更受新能源车的青睐。随着新能源车的渗透率不断提升，电动化推动 EPS 的渗透率也在提升。 线控转向系统是智能化发展下的大趋势，但中短期对公司影响不大。随着汽车智能化的发展，搭载线控转向 系统是未来汽车的发展趋势。受限于技术发展，线控转向系统的广泛普及还需要时日，目前主要在高端车型上使用，近几年不会对电动助力转向系统的渗透率产生较大冲击。而且，相较于电动助力转向系统，线控转 向系统主要是取消了方向盘和转向器之间的机械连接--转向轴，对公司生产的转向器壳体的影响不大。

3.2、公司进入博世转向全球采购体系，开拓境外业务

　　全球汽车供应链格局处于变化之中，一些 Tier 2 凭借在成本、响应速度等方面的优势，进入 Tier 1 的全球供 应体系。汽车行业经过长期发展，目前形成了整车厂、Tier 1、Tier 2、Tier 3 等多层次分工的行业格局。整 车厂与 Tier 1 以知名跨国企业为主，基于严格的产品质量和技术水平要求，之前跨国 Tier 1 的境外业务主要 与欧美、日本等上游零部件供应商合作。基于在成本、生产效率、响应速度等方面的优势，国内部分具有较 强技术水平的 Tier 2 已经能够配套全球知名 Tier 1，通过在各自细分领域的长期深耕，建立了较强的技术壁 垒和竞争优势。

　　在与博世、蒂森克虏伯等 Tier 1 的境内主体建立了持续、稳定的合作关系后，公司逐步开发其境外订单，参 与到 Tier 1的全球采购体系，使扩大全球市场份额成为现实。2011 年公司与博世合作 EPS 国产化项目(PQ35 平台转向长壳体)，并于 2013 年实现量产。凭借较高的产品设计研发能力、较强的成本控制能力、稳定的供货能力和较快的响应能力，2016 年博世与公司签定《战略供应商合作协议》约定 MQB 平台项目供货份额， 并同时约定优先推荐公司进入博世全球采购系统。

　　境外客户订单释放，公司境外收入实现快速增长，其中转向系统零部件贡献约 60%收入。近年来公司境外收 入快速增长，2016-2021 年的 5 年 CAGR 为 70%。公司境外收入占比不断攀升，2021 年达到 35%。境外收 入的快速增长，得益于公司对博世与蒂森克虏伯的境外分支机构的销售金额增加。因为博世和蒂森克虏伯为 公司前两大境外客户，我们根据公司对二者的境外转向业务销售额计算，判断转向系统零部件占公司境外收 入的比重超六成。

　　公司对博世境外销售的主要产品为转向系统零部件，2017-2019 年收入快速增长，主要因为 2016 年公司开 始向美国博世供货，且供应的转向系统零部件种类逐渐丰富。公司对蒂森克虏伯境外销售的产品为转向系统 零部件和其他系统零部件，2017-2019 年销售金额稳步增长主要因为原有供应的零部件产品需求增长以及新 产品项目需求量的逐步释放。

3.3、莱昂嵘泰：公司拓展和巩固北美市场的桥头堡

　　设立墨西哥子公司--莱昂嵘泰，逐步承接公司北美订单。莱昂嵘泰成立于 2016 年，是公司在墨西哥设立的 境外子公司，主营汽车精密压铸件的生产与销售。莱昂嵘泰对接北美客户，在物流成本和响应速度上较国内 厂商具备优势，能够增加公司原有境外客户的黏性。公司的北美订单已逐步由莱昂嵘泰承接。截至 2020H1， 公司通过莱昂嵘泰对美国销售收入占公司对美国销售收入的比重达 66.4%。

　　莱昂嵘泰能够减少贸易摩擦带来的影响，是公司提升在北美地区市场竞争力的重要一环。莱昂嵘泰于 2017 年获得墨西哥 IMMEX 项目批准文件。根据 USMCA 规定，达到原产地标准的汽车才可享受零关税。根据最 新的 USMCA 原产地条款，北美整车厂对北美地区(美加墨三国)汽车零部件厂商的采购比例达到 75%才能 够被认定为“北美制造”。原产比例的提高，使得美国博世等 Tier 1 加大了在北美地区采购零部件的比例。 此外，将于 2023 年实施的美国《通胀削减法案》要求所有部件最终组装均在北美完成的新能源汽车才可享 受新能源税收抵免，物流距离较近的供应商更具备竞争优势。在现有政策下，莱昂嵘泰承接公司在北美的业 务，公司由国内直接出口美国的销售收入占比逐步下降，能够减少贸易摩擦带来的影响。莱昂嵘泰将成为公 司巩固北美地区业务的桥头堡。

　　公司总部从治理、人财物管理等方面对莱昂嵘泰进行有效控制。公司治理方面，莱昂嵘泰采用总经理负责制， 中方总经理全面负责整体运营，定期向总部汇报经营情况。人事管理方面，莱昂嵘泰建立分级授权制度，总 经理和财务负责人由公司直接任命委派，同时在当地招募生产、销售、法务、财务等人才，以适应本地化经 营和业务拓展的需求。财务管理方面，莱昂嵘泰财务采用双重领导并以总部垂直管理为主。

　　北美疫情缓解，莱昂工厂产能逐步恢复，营收和盈利能力稳步提升。莱昂嵘泰 2018 年开始试生产，产能逐 渐爬坡，但 2020 年疫情导致工厂出现停产情况，对应 2018-2020H1 产能利用率分别为 54%、84%、72%， 营收和利润均未达预期。2022H1 北美疫情缓解后，莱昂嵘泰产能恢复明显，2022H1 实现营收 1.5 亿元，同 比增长 70.9%，已超 2020 年全年营收。从盈利水平看，2019 年莱昂嵘泰净利率(净利率=净利润/营业收入) 为 4.5%，2020-2021 年受疫情影响为负数，2022H1 达到 8.2%，提升显著。可以看出，随着生产规模扩大、 生产效率提高，莱昂嵘泰的生产规模效应渐显，其盈利能力有望继续改善。

　　在手订单充足，产能提升带动业绩持续释放。根据公司公告，莱昂嵘泰目前在手订单客户包括博世、采埃孚、 耐世特、万都等，产品覆盖转向系统、传动系统和新能源电机系统。我们认为，随着莱昂工厂产能的大幅提 升，订单释放将带动业绩提升。基于莱昂嵘泰的优势，公司与战略客户达成长期合作协议，同时加大新客户 的开拓力度，未来境外收入有望稳步提升。

　　4、主要结论

　　嵘泰股份是国内电动助力转向器铝铸壳体行业的龙头。汽车转向系统零部件是公司主营业务的重要组成部分 (营收占比 60%+)。电动助力转向器壳体是优势产品，2021 年公司该产品在国内乘用车市场的占有率达 21.5%，处于行业领先地位。 EPS(电动助力转向系统)是目前乘用车转向系统的主流方案，转向器壳体对制造商的技术和经验有较高要 求。欧美日等发达汽车市场的 EPS 渗透率均达到较高水平，高工智能汽车研究院数据显示 2021 年国内乘用 车前装 EPS 搭载率达 98%。全球 EPS 市场由 JTEKT、耐世特、博世、采埃孚、NSK、TK 等 Tier 1 主导。 转向器壳体是汽车转向系统的重要安全件，质量标准极其苛刻，内部结构复杂，对铝压铸企业的制造技术、 经验积累、模具设计均有较高要求。

　　全球 EPS 转向器壳体市场分散，Tier 2 通过绑定合作多年的 Tier 1 在某个地区获得较高市场份额。为 Tier 1 供应转向器壳体的 Tier 2 包括 Tier 1 旗下压铸企业和第三方压铸企业(数量众多)。EPS 市场集中度高，大 部分 Tier 1 出于成本考虑会就近选择供应商，欧洲、北美、日本、中国等汽车市场的 Tier 2 通过绑定合作多年的 Tier 1 成长为地区龙头，如嵘泰股份、Bocar、TCG、NSC 等。这类转向器壳体头部 Tier 2 专注于压铸 领域，通常有几十年的技术和经验积累。嵘泰股份则是抓住了博世 EPS 国产化的机遇得以在 10 年间成长为 该细分领域的区域龙头，招股说明书显示嵘泰股份已与头部 EPS Tier 1 中的 4 家(除 JTEKT、NSK)建立 了稳定的合作关系。

　　公司转向业务的成长性被低估。(1)电动化趋势不会对公司转向器壳体业务产生冲击：公司转向系统产品在 新能源车上具备通用性，且已在新能源车上应用。线控转向系统主要是取消了方向盘和转向器之间的机械连 接，对转向器壳体影响不大。(2)莱昂嵘泰订单进入放量期，北美市场贡献增量：莱昂嵘泰是公司在墨西哥 设立的子公司，对接北美客户，工厂符合 USMCA 原产地条款，能有效减少贸易摩擦的影响。目前在手订单 充足，客户包括博世、采埃孚、耐世特、万都等。随着北美疫情缓解，莱昂工厂产能恢复明显，2022H1 营 收同比增长 71%，净利率达到 8.2%，接下来在手订单将持续放量。

　　(本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。)

　　详见报告原文。

精选报告来源：【未来智库】

心心相印o：

　　嵘泰股份(SH605133)金雷股份(SZ300443)豪迈科技(SZ002595)

　　国内汽车转向铝铸件细分龙头

　　1、深耕细研，国内汽车转向铝铸件细分龙头

　　公司深耕汽车铝铸件领域，是国内 EPS(电动助力转向器)铝铸壳体的龙头。嵘泰股份成立于 2000 年，在 汽车铝合金精密压铸件领域深耕多年，主要产品涵盖汽车转向系统、汽车传动系统、汽车制动系统等。汽车 转向系统零部件是公司主营业务的重要组成部分，营收占比约六成，主要产品有转向器壳体、转向管柱、伺 服壳体、端盖等。电动助力转向器壳体是公司转向系统零部件中的优势产品，根据公司可转债上市公告书， 2021 年该产品在国内乘用车市场的占有率达 21.5%，处于行业领先地位。

　　转向系统类产品的毛利率水平处于行业前列，历史上不受原材料涨价影响时在 34%以上。2017-2020H1 公 司转向系统零部件毛利率均在 34%以上(该期间运费还未计入成本科目，不影响毛利率)，高于公司其他产 品。2019 年转向系统零部件毛利率下降 2.98 pcts，主要因为部分转向系统零部件订单逐步由莱昂嵘泰承接， 彼时莱昂嵘泰尚未完全达产，单位成本较高，拉低了毛利率。

　　铝压铸产品种类繁多，压铸企业的产品各有侧重，我们横向对比了公布过转向系统零部件毛利率的几家上市 友商。由于友商仅在招股说明书中详细披露细分品类的毛利率，故可提取的数据不多。嵘泰股份转向系统零 部件的毛利率水平处于行业前列。一方面因为嵘泰股份多年聚焦转向系统领域，积累的客户资源、技术能力 等综合优势为产品的稳定获利能力提供了保障，另一方面公司作为该细分领域的龙头具备一定的规模效应。

　　与转向系统零部件的头部 Tier 1 建立了稳定的合作关系。博世、采埃孚、蒂森克虏伯、耐世特、捷太格特、 NSK 是全球转向系统零部件领域领先的一级供应商。除捷太科特、NSK 外，公司已与其中四家建立了稳定 的合作关系，2021 年这四家 Tier 1 合计营收占公司总营收的 83.8%。与大众有深厚的合作关系，并切入国内外主流车企的供应体系。2011 年公司与博世合作电动助力转向系统 国产化项目(PQ35 平台转向长壳体)，并于 2013 年实现量产，是上汽大众、一汽大众 EPS 首个国产化项 目。公司与大众深入合作，先后供应其 PQ35、MQB 等平台。因为与大众有多年合作历史的背书，公司转向 系统产品还进入通用、奔驰、宝马、吉利、沃尔沃、本田等主流车企的供应链体系。

　　2、EPS由国际Tier1主导，转向器壳体供应商黏性强

2.1、EPS是目前转向系统的主流方案，由国际Tier1主导

　　汽车转向系统与驾驶体验感密切相关，属于汽车“安全件”范畴。汽车转向系统是指为实现汽车的转弯而设 置的系统，由转向机、方向盘、转向机构和转向轮等组成。其工作原理是作用在方向盘上的控制力，通过转 向机和转向机构使转向轮偏转一定的角度，从而实现汽车的转向。转向系统的性能直接关系到汽车的操纵稳 定性和舒适性，对于行车安全起着重要的作用。 早期转向系统以机械转向系统为主，优点是结构简单、成本低廉。但由于机械转向系统的转向力全部来自驾 驶员人力，操作费力。之后发展出助力转向系统，即在原本的机械转向基础上加入助力装置，大大提升了驾 驶体验。

　　根据助力装置的不同，助力转向系统分为液压助力(HPS)、电子液压助力(EHPS)和电动助力(EPS)。 HPS 是在机械转向系统的基础上增加了液压助力装置，由液压泵推动液压油，经转阀分配至转向器上不同的 活塞腔，从而实现对助力方向与大小的调节。EHPS 是将 HPS 中发动机驱动液压泵改为由电机驱动液压泵， 相较于 HPS 可以降低能耗。电动助力转向系统通过电机提供动力，电子控制单元(ECU)可根据车速及驾 驶员施加在方向盘上的力判断需要输出的辅助力矩，从而控制转向系统。

　　EPS 较 HPS 的优势明显，是目前乘用车转向系统的主流配置方案。高工智能汽车研究院监测数据显示，2021 年国内市场新车(乘用车，不含进出口)前装标配搭载 EPS 上险量为 1989.93 万辆，同比增长 8.3%，渗透 率达 97.6%。欧洲、美国、日本等发达汽车市场的乘用车 EPS 搭载率均达到较高水平，如美国 2021 年该数 值为 98.2%。与 HPS 相比，EPS 的主要优势有：结构简单，占用空间少：除伺服单元外，EPS 无需任何主要部件(如转向泵、转向阀、转向缸、高压油 管储油罐等)，可减轻重量并简化车辆内部安装。

　　节能环保：EPS 的工作与车辆发动机无关，电机只有在车辆需转向时才提供电能，直线行驶时不工作， 不消耗电能。根据 JTEKT 官网数据，EPS 的油耗较 HPS 可减少 3%-5%。 适配性强：EPS 具有良好的模块化设计，不需要针对不同的系统重新进行设计、试验、加工等，为适配 不同的车型提供了灵活性。 智能化程度高：EPS 通过电信号与全车各相关系统间进行信号传输，实现精准、及时和智能化的控制。 根据来自扭矩传感器的转向信号，控制单元可以快速进行转向辅助和转向修正。

　　HPS、EHPS 主要应用在商用车上，但也在逐渐被 EPS 取代。由于 HPS、EHPS 的价格低廉且负载能力高， 所以通常应用在商用车，尤其是重型车辆上。2020 年中国商用车转向系统以 HPS 和 EHPS 为主，其中 EHPS 的占比达到 40.1%。但 HPS 耗电量大，且会造成液压油泄露，不符合节能环保的大趋势，随着厂商开发出 可实现高辅助动力的 EPS，HPS 在商用车市场的份额将逐渐被 EPS 抢占。

　　线控转向系统(SBW)是未来转向系统的发展趋势，但还未广泛应用，EPS 仍是主流。SBW 与 EPS 最大 的区别在于，前者通过 ECU 来传递指令，而不是方向盘与齿条之间的机械连接，具有响应速度快、重量更 轻、碰撞安全性更高的特点。不过由于成本高、技术要求高等限制，目前不具备取代 EPS 的条件。

　　竞争格局：JTEKT、耐世特、博世、采埃孚、NSK 等国际知名 Tier 1 主导全球 EPS 市场，并通过独资或合 资的方式布局中国市场。根据 QYResearch 统计，全球 EPS 市场的 CR3 超 50%，其中 JTEKT 是第一大厂 商。具体到中国市场，高工智能汽车研究院监测数据显示，2021 年国内前装 EPS 市场 CR5 为 75.6%，前 三名博世、NSK、采埃孚的市场份额分别为 18.8%、18.5%和 17.5%。国际 Tier 1 通过独资或合资的方式进 入中国 EPS 市场，终端供应合资品牌和豪华品牌，并渗透进自主品牌。比如，博世通过与华域汽车合资经营转向系统业务，与德系车企绑定;JTEKT 转向业务的主要终端客户为日系车企，外商独资、中外合资两种 形式都有。

　　整车厂对 EPS 供应商有较强的黏性，长期看转向系统的行业集中度将提升。全球 EPS 市场经过几十年的发 展已经高度成熟，以 JTEKT、博世、采埃孚为首的头部 Tier 1 凭借技术和客户优势占据了大部分市场份额。 伴随自动驾驶技术的发展，EPS 功能也随之增加，如耐世特官网显示 EPS 可支持车道保持、停车辅助、交 通拥堵辅助等 ADAS 功能，这对供应商的软件开发能力提出了更高要求，行业龙头在这方面的技术与经验积 累更丰富，积淀较少、同步开发能力弱的尾部企业将在产业升级的过程中被淘汰。另一方面，由于更换系统 供应商需要大量的二次开发成本且认证时间较长，故主机厂不会轻易更换 EPS 供应商，所以市场份额将向 头部集中。

2.2、EPS转向器壳体的技术附加值高，客户黏性强

　　转向器是汽车转向系统的重要组成部分。助力转向系统都是在机械转向系统的基础上加入助力装置(液压泵、 电机)，机械转向系统由转向操纵系统、转向器和转向传动机构三大部分组成。转向器位于转向盘与转向摇 臂之间，其功用是将驾驶员加在转向盘上的力矩放大，并降低速度，改变力的传递方向。

　　转向器壳体起到保护和固定转向器内部零件的作用，技术门槛较高。转向器壳体是汽车转向系统的重要安全 件，质量标准苛刻，内部结构较复杂，对铝压铸企业的制造技术、经验积累、模具设计均有较高的要求，具 体体现在： 技术工艺：转向器壳体的作用是保护和固定转向器内部零件，属于转向系统中重要的安全件。若转向器 壳体出现断裂，将对驾驶员和乘客的人身安全造成较大损失，所以转向器壳体的产品质量直接关系到汽 车驾驶的安全性，故具有较高技术附加值。转向器壳体的质量标准极其苛刻，要求铸件本身能够达到一 定的力学强度，这就需要生产者在高真空压铸和热处理工艺上有较多的积累。

　　经验积累：转向器壳体通常长度在 0.5 米以上，内部结构复杂，铝液从模具浇注口到末端的技术参数保 持一致是产品质量的重要保障。这需要企业在压铸工艺和经验上的积累，包括对铝液流动性、填充速度、 浇注温度等方面的控制。 模具设计与制造：模具决定了压铸件的形状、尺寸、质量和内部组织，是精密压铸件生产过程中的关键 环节。转向器壳体模具的结构复杂，同一位置上有多个不同角度的滑块，这对制造商的模具设计和制造能力提出了较高要求。

　　基于转向器壳体对汽车驾驶安全的重要性，其客户黏性强。EPS 壳体属于汽车转向系统的安全件，为保证产 品质量和供货及时性，客户会对该类产品需进行长达数年且严格的性能测试。更换核心零部件供应商，意味 着客户需要承担高昂的二次开发成本和较长时间的认证等待时间，所以确立合作关系后客户通常不会轻易调 整供应商。少数情况下部分主机厂和 Tier 1 基于成本、效率等因素的考量，可能会在全球采购中选择之前合 作更为理想的 Tier 2 替代原有供应商，如嵘泰股份的转向器壳体产品因为和中国博世的合作关系而进入了北 美博世该产品的供应链体系。

　　国内竞争格局：国内整体压铸行业格局分散，2020H1 嵘泰股份在国内乘用车转向器壳体领域的市占率超 20%， 已处于行业领先地位。转向器壳体的技术门槛高，并非所有压铸企业都具备生产的能力，而且在生产过程中 保证较高的良品率是市场竞争的关键。爱柯迪、重庆渝江等国内领先的压铸企业也把转向器壳体作为业务之 一，但从规模效应和实现成本效益最大化的角度来看，它们在该产品上的竞争优势不如嵘泰股份。

　　全球竞争格局：EPS 市场集中度高，但转向器壳体市场分散。为 Tier 1 供应转向器壳体的 Tier 2 主要分为两 种：①Tier 1 旗下压铸企业，如 2018 年博世为保证向宝马转向系统零部件的供应而收购了一家意大利压铸 企业 Albertini Cesare(后更名为 EDiM);②第三方压铸企业，参与者众多，该细分领域的龙头如嵘泰股份 (中国)、Bocar(墨西哥)、TCG(奥地利)、NSC(日本)等。

　　我们研究了转向器壳体领域，大部分 Tier 1 出于成本考虑会就近选择供应商，从全球范围看，欧洲、北美、 日本、中国等汽车市场的 Tier 2 能够通过绑定合作多年的 Tier 1 在该地区获得较高的市场份额，成长为该地 区的龙头。这类转向器壳体的头部 Tier 2 专注于压铸领域，通常有几十年的技术和经验积累。嵘泰股份则是 抓住了博世 EPS 国产化的机遇得以在 10 年间成长为该细分领域的龙头之一，墨西哥工厂为其在北美市场竞 争提供了支点。

　　(1) 在铝压铸行业深耕几十年，技术积累丰富：除嵘泰股份外，Bocar、TCG、NSC 的成立年份都较为 久远，它们地处汽车发达市场所在区域(北美、欧洲、日本)，伴随当地的汽车行业经历了较长时间 的发展。嵘泰股份成立 20 余年，凭借在成本、响应速度、生产效率等方面的优势，拿下博世 EPS 转向器壳体国产化订单，在中国汽车市场的快速发展中实现了业务拓展。

　　(2) 产业链地位以 Tier 2 为主：嵘泰股份、TCG、NSC 主要在中小铝铸件领域深耕，压铸机吨位在 3000T 以下，在产业链中扮演了 Tier 2 的角色。Bocar 生产的底盘结构件通常直接供应主机厂，所以同时扮 演了 Tier 1 和 Tier 2 的角色。日系车企的供应链体系相对封闭，NSC 等日本转向系统领域的 Tier 2 通过绑定在全球 EPS 市场份额最高的 JTEKT(日企)实现向海外地区拓展。NSC 官网显示，丰田 卡罗拉、本田 CRV 车型在北美市场的转向器壳体均由 NSC 供应。嵘泰股份、Bocar、TCG 通过博 世、耐世特等国际 Tier 1 向德系、美系、中系主机厂供货。 (3) 海外建厂满足产能需求：除了本土工厂外，嵘泰股份、Bocar、NSC 均在海外有产能布局(TCG 中 国合资公司的主营业务非压铸)。做到本土细分领域的龙头后，海外就近建厂可以提升公司在物流成 本、响应速度方面的优势，利于跟随 Tier 1 拓展全球业务。

　　根据我们测算，2025 年全球乘用车 EPS 转向器壳体市场规模有望突破百亿。在节能减排趋势和新能源汽车 渗透率提升的推动下，全球 EPS 渗透率将进一步提升，主要增长地区是印度等新兴汽车市场。印度目前的 乘用车 EPS 渗透率不超过 40%，和发达汽车市场的渗透率水平仍有较大差距。我们以嵘泰股份招股说明书 计算得到的海外转向器壳体的售价为参考，并假设 2025 年全球乘用车 EPS 渗透率有望达到 98%，测算可 得全球乘用车 EPS 转向器壳体有望在 2025 年突破百亿。

　　3、公司转向业务的成长可期

　　目前市场对公司转向业务的预期差主要在于：(1)电动化对公司传统转向系统零部件的冲击;(2)中美贸易 摩擦对公司拓展北美市场的扰动。我们认为，公司转向系统产品在新能源车上具备通用性，不会受到电动化 的影响，且公司产品已在新能源车上应用。莱昂嵘泰作为公司开拓北美市场的桥头堡，符合 USMCA 原产地 条款，能够减少贸易摩擦的影响。之前莱昂嵘泰亏损主要因为北美疫情影响到工厂产能爬坡，现该扰动已消 退，工厂在手订单将加速放量。

3.1、电动智能化趋势下，公司转向产品的预期差

　　转向系统产品在新能源车与传统燃油车上具备通用性。与传统汽车相比，新能源汽车的主要差异在于动力来 源的不同，而在汽车整体构造、零部件构成上仍有较强的一致性。公司的转向系统零部件产品具有通用性， 能够匹配包括新能源汽车在内的多种车型。 公司优势产品--EPS 转向器壳体不会受到电动化的冲击。对于应用在新能源车和燃油车上的 EPS 而言，二 者的主要区别在于外形结构调整。那么对于生产转向器壳体的嵘泰来说，公司需要据客户所给的图纸进行模 具的调整，但制造难度差别不大，所以我们判断公司的优势产品并不会受到电动化的冲击。

　　公司转向系统零部件从已经在新能源车上应用。根据招股说明书，截至 2020 年，公司已与博世、蒂森克虏 伯等 Tier 1 在新能源汽车领域展开合作，转向系统零部件产品已应用至大众、本田、沃尔沃、奔驰、宝马等 部分新能源车型。

　　EPS 在新能源乘用车上的渗透率高于燃油乘用车，电动化将促进其发展。由于纯电动汽车取消了内燃机，不 能通过内燃机驱动液压助力油泵的方式来实现液压助力，所以绝大部分纯电动车采用 EPS。而且在节能减排 的大趋势下，燃油经济性更好的 EPS 更受新能源车的青睐。随着新能源车的渗透率不断提升，电动化推动 EPS 的渗透率也在提升。 线控转向系统是智能化发展下的大趋势，但中短期对公司影响不大。随着汽车智能化的发展，搭载线控转向 系统是未来汽车的发展趋势。受限于技术发展，线控转向系统的广泛普及还需要时日，目前主要在高端车型上使用，近几年不会对电动助力转向系统的渗透率产生较大冲击。而且，相较于电动助力转向系统，线控转 向系统主要是取消了方向盘和转向器之间的机械连接--转向轴，对公司生产的转向器壳体的影响不大。

3.2、公司进入博世转向全球采购体系，开拓境外业务

　　全球汽车供应链格局处于变化之中，一些 Tier 2 凭借在成本、响应速度等方面的优势，进入 Tier 1 的全球供 应体系。汽车行业经过长期发展，目前形成了整车厂、Tier 1、Tier 2、Tier 3 等多层次分工的行业格局。整 车厂与 Tier 1 以知名跨国企业为主，基于严格的产品质量和技术水平要求，之前跨国 Tier 1 的境外业务主要 与欧美、日本等上游零部件供应商合作。基于在成本、生产效率、响应速度等方面的优势，国内部分具有较 强技术水平的 Tier 2 已经能够配套全球知名 Tier 1，通过在各自细分领域的长期深耕，建立了较强的技术壁 垒和竞争优势。

　　在与博世、蒂森克虏伯等 Tier 1 的境内主体建立了持续、稳定的合作关系后，公司逐步开发其境外订单，参 与到 Tier 1的全球采购体系，使扩大全球市场份额成为现实。2011 年公司与博世合作 EPS 国产化项目(PQ35 平台转向长壳体)，并于 2013 年实现量产。凭借较高的产品设计研发能力、较强的成本控制能力、稳定的供货能力和较快的响应能力，2016 年博世与公司签定《战略供应商合作协议》约定 MQB 平台项目供货份额， 并同时约定优先推荐公司进入博世全球采购系统。

　　境外客户订单释放，公司境外收入实现快速增长，其中转向系统零部件贡献约 60%收入。近年来公司境外收 入快速增长，2016-2021 年的 5 年 CAGR 为 70%。公司境外收入占比不断攀升，2021 年达到 35%。境外收 入的快速增长，得益于公司对博世与蒂森克虏伯的境外分支机构的销售金额增加。因为博世和蒂森克虏伯为 公司前两大境外客户，我们根据公司对二者的境外转向业务销售额计算，判断转向系统零部件占公司境外收 入的比重超六成。

　　公司对博世境外销售的主要产品为转向系统零部件，2017-2019 年收入快速增长，主要因为 2016 年公司开 始向美国博世供货，且供应的转向系统零部件种类逐渐丰富。公司对蒂森克虏伯境外销售的产品为转向系统 零部件和其他系统零部件，2017-2019 年销售金额稳步增长主要因为原有供应的零部件产品需求增长以及新 产品项目需求量的逐步释放。

3.3、莱昂嵘泰：公司拓展和巩固北美市场的桥头堡

　　设立墨西哥子公司--莱昂嵘泰，逐步承接公司北美订单。莱昂嵘泰成立于 2016 年，是公司在墨西哥设立的 境外子公司，主营汽车精密压铸件的生产与销售。莱昂嵘泰对接北美客户，在物流成本和响应速度上较国内 厂商具备优势，能够增加公司原有境外客户的黏性。公司的北美订单已逐步由莱昂嵘泰承接。截至 2020H1， 公司通过莱昂嵘泰对美国销售收入占公司对美国销售收入的比重达 66.4%。

　　莱昂嵘泰能够减少贸易摩擦带来的影响，是公司提升在北美地区市场竞争力的重要一环。莱昂嵘泰于 2017 年获得墨西哥 IMMEX 项目批准文件。根据 USMCA 规定，达到原产地标准的汽车才可享受零关税。根据最 新的 USMCA 原产地条款，北美整车厂对北美地区(美加墨三国)汽车零部件厂商的采购比例达到 75%才能 够被认定为“北美制造”。原产比例的提高，使得美国博世等 Tier 1 加大了在北美地区采购零部件的比例。 此外，将于 2023 年实施的美国《通胀削减法案》要求所有部件最终组装均在北美完成的新能源汽车才可享 受新能源税收抵免，物流距离较近的供应商更具备竞争优势。在现有政策下，莱昂嵘泰承接公司在北美的业 务，公司由国内直接出口美国的销售收入占比逐步下降，能够减少贸易摩擦带来的影响。莱昂嵘泰将成为公 司巩固北美地区业务的桥头堡。

　　公司总部从治理、人财物管理等方面对莱昂嵘泰进行有效控制。公司治理方面，莱昂嵘泰采用总经理负责制， 中方总经理全面负责整体运营，定期向总部汇报经营情况。人事管理方面，莱昂嵘泰建立分级授权制度，总 经理和财务负责人由公司直接任命委派，同时在当地招募生产、销售、法务、财务等人才，以适应本地化经 营和业务拓展的需求。财务管理方面，莱昂嵘泰财务采用双重领导并以总部垂直管理为主。

　　北美疫情缓解，莱昂工厂产能逐步恢复，营收和盈利能力稳步提升。莱昂嵘泰 2018 年开始试生产，产能逐 渐爬坡，但 2020 年疫情导致工厂出现停产情况，对应 2018-2020H1 产能利用率分别为 54%、84%、72%， 营收和利润均未达预期。2022H1 北美疫情缓解后，莱昂嵘泰产能恢复明显，2022H1 实现营收 1.5 亿元，同 比增长 70.9%，已超 2020 年全年营收。从盈利水平看，2019 年莱昂嵘泰净利率(净利率=净利润/营业收入) 为 4.5%，2020-2021 年受疫情影响为负数，2022H1 达到 8.2%，提升显著。可以看出，随着生产规模扩大、 生产效率提高，莱昂嵘泰的生产规模效应渐显，其盈利能力有望继续改善。

　　在手订单充足，产能提升带动业绩持续释放。根据公司公告，莱昂嵘泰目前在手订单客户包括博世、采埃孚、 耐世特、万都等，产品覆盖转向系统、传动系统和新能源电机系统。我们认为，随着莱昂工厂产能的大幅提 升，订单释放将带动业绩提升。基于莱昂嵘泰的优势，公司与战略客户达成长期合作协议，同时加大新客户 的开拓力度，未来境外收入有望稳步提升。

　　4、主要结论

　　嵘泰股份是国内电动助力转向器铝铸壳体行业的龙头。汽车转向系统零部件是公司主营业务的重要组成部分 (营收占比 60%+)。电动助力转向器壳体是优势产品，2021 年公司该产品在国内乘用车市场的占有率达 21.5%，处于行业领先地位。 EPS(电动助力转向系统)是目前乘用车转向系统的主流方案，转向器壳体对制造商的技术和经验有较高要 求。欧美日等发达汽车市场的 EPS 渗透率均达到较高水平，高工智能汽车研究院数据显示 2021 年国内乘用 车前装 EPS 搭载率达 98%。全球 EPS 市场由 JTEKT、耐世特、博世、采埃孚、NSK、TK 等 Tier 1 主导。 转向器壳体是汽车转向系统的重要安全件，质量标准极其苛刻，内部结构复杂，对铝压铸企业的制造技术、 经验积累、模具设计均有较高要求。

　　全球 EPS 转向器壳体市场分散，Tier 2 通过绑定合作多年的 Tier 1 在某个地区获得较高市场份额。为 Tier 1 供应转向器壳体的 Tier 2 包括 Tier 1 旗下压铸企业和第三方压铸企业(数量众多)。EPS 市场集中度高，大 部分 Tier 1 出于成本考虑会就近选择供应商，欧洲、北美、日本、中国等汽车市场的 Tier 2 通过绑定合作多年的 Tier 1 成长为地区龙头，如嵘泰股份、Bocar、TCG、NSC 等。这类转向器壳体头部 Tier 2 专注于压铸 领域，通常有几十年的技术和经验积累。嵘泰股份则是抓住了博世 EPS 国产化的机遇得以在 10 年间成长为 该细分领域的区域龙头，招股说明书显示嵘泰股份已与头部 EPS Tier 1 中的 4 家(除 JTEKT、NSK)建立 了稳定的合作关系。

　　公司转向业务的成长性被低估。(1)电动化趋势不会对公司转向器壳体业务产生冲击：公司转向系统产品在 新能源车上具备通用性，且已在新能源车上应用。线控转向系统主要是取消了方向盘和转向器之间的机械连 接，对转向器壳体影响不大。(2)莱昂嵘泰订单进入放量期，北美市场贡献增量：莱昂嵘泰是公司在墨西哥 设立的子公司，对接北美客户，工厂符合 USMCA 原产地条款，能有效减少贸易摩擦的影响。目前在手订单 充足，客户包括博世、采埃孚、耐世特、万都等。随着北美疫情缓解，莱昂工厂产能恢复明显，2022H1 营 收同比增长 71%，净利率达到 8.2%，接下来在手订单将持续放量。

　　(本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。)