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　　2022年中科三环研究报告 深耕稀土永磁行业，产品种类丰富

　　来源：招商证券 发布时间：2022/09/13

　　一、公司简介：深耕稀土永磁行业

1、发展历程

　　北京中科三环高技术股份有限公司由北京三环新材料高技术公司创立于 1999 年 7 月 23 日，隶属于中国科学院。2000 年 4 月 20 日，中科三环在中国深圳证券交易所挂牌上市。公司延续了三环公司的主营业务，从事磁性材料及其应用 产品研发、生产和销售。公司专注钕铁硼磁性材料二十余年，主要产品为烧结钕铁硼和粘结钕铁硼。公司是国内产量 和销售收入最大的钕铁硼永磁材料生产企业;同时也是全球最大的稀土永磁材料生产企业。

2、股权结构

　　中科三环是中国科学院控股的国有企业。股东之一的特瑞达斯(美国)公司是中科三环国外销售代理之一。公司董事 钟慧静同时担任台全金属股份有限公司董事、副总经理，其父亲钟双麟是台全金属股份有限公司的实际控制人。股东 公司特瑞达斯和台全金属同时也是中科三环的客户，2021年中向2企业的销售金额占同类交易金额的比例分别是1.28% 和 3.34%。

　　中科三环控股 5 家烧结钕铁硼永磁体生产企业：宁波科宁达、天津三环乐喜(台全金属持股 28.58%、美国台全公司持股 5.42%)、北京三环瓦克华(与德国真空熔炼合资)、肇庆三环京粤、赣州三环(与南方稀土合资)。同时参股 日立金属三环磁材(南通)有限公司(日立金属控股 51%)。

　　日立金属拥有的烧结钕铁硼专利超过 600 项，中科三 环获有日立金属钕铁硼专利许可，其专利产品通过北京中科三环国际贸易公司以“SANMAG®”商标远销世界各地，多 次被国际知名企业评选为“最佳供应商”。中科三环下属的上海三环(与日本精工爱普生合资)生产粘结钕铁硼永磁 体，是全球最大的计算机 HDD 用粘结磁体供应商;天津三环奥纳科技有限公司生产非晶软磁带材。江苏海天金宁三 环电子有限公司是中科三环与南京金宁电子和中钢天源合资创立，主要生产软磁铁氧体，其中南京金宁电子生产的“金 宁牌”软磁铁氧体产品在业内创造许多“第一”，是国内磁芯唯一的国优金奖、唯一用于卫星上太空的磁芯产品等， 产品大量出口，是行业内的著名品牌。

　　公司结构持续优化升级，生产基地产能不断扩张。公司 2021 年烧结钕铁硼(毛坯)的产能为 2 万吨，产量为 1.7 万 多吨。粘结钕铁硼磁体的产能为 1500 吨。公司 2022 年计划利用配股募集资金和自筹资金增加烧结钕铁硼产能 1 万 吨左右，目前相关扩产项目正在按计划推进，预计宁波科宁达和天津基地在今年 3 季度会有产能投放，赣州基地在今 年年底前后会建成投产。如果公司订单情况和市场需求情况都非常好，公司有能力在 2024 年底前后再扩产 2.1 万吨 左右，总产能可达到 5 万吨左右。

　　公司参股南方稀土和科力稀土，加强原材料供应能力。随着公司产能不断扩张，对稀土原材料的需求也急剧增长，稀 土资源在生产成本中占比较高，原材料占公司磁材产品的生产成本约 60%左右，而稀土元素占原材料成本约 70%。 2001 年，中科三环公司、赣州虔东稀土金属冶炼有限公司和美国 MQI 公司三家出资组建了赣州科力稀土新材料有限 公司。同年，中科三环参股的“江西南方稀土高技术股份有限公司”正式成立。上述公司主要生产稀土金属、稀土合 金和稀土化合物，这加强且有力保证了公司的上游原材料供应能力。

　　二、公司产品种类丰富，高性能钕铁硼持续升级

1、产品种类丰富，下游应用领域范围广阔

　　公司产品应用领域多样。公司主营业务是稀土永磁和新型磁性材料及其应用产品的研究开发，公司产品已广泛应用于 传统汽车、新能源汽车、消费电子、节能电机、计算机、VCM 及其他工业电机等下游应用领域。

2、公司转让电动车公司，优化资源配置同时更加专注稀土永磁领域

　　根据产品分类，公司磁材产品销售占主营收入始比例超 95%。钕铁硼永磁材料根据下游产品需求差异可以分为低成 本和高性能两大类。低成本钕铁硼主要应用于磁吸附、磁选、电动自行车、箱包扣、门扣、玩具等领域，而高性能钕 铁硼主要应用于高技术壁垒领域中各种型号的电机，在新能源汽车、变频家电、节能电梯和风力发电等领域应用前景 广泛。

　　公司预计 2022 年底将产能扩张至 3 万吨，且公司产品绝大多数应用于高端应用领域。公司磁材主要应用于新 能源汽车牵引电机、EPS 电机、座椅调节电机等。每辆新能源汽车驱动电机上大约用稀土永磁 2.5 公斤，3MW 的风 电电机上大约用稀土永磁 2 吨。随着新能源产业的快速发展，公司下游产品结构中新能源汽车领域收入占比快速增加，2020 年 20%，2021 年 29%，目前占比达到 35%。也因为下游消费的快速增长，公司产能利用率 2021 年以来大幅 提升到 80-90%。

　　为优化资源配置，拟将生产电动自行车的控股公司大陆鸽挂牌转让。总营业收入中占比很小的电动自行车(不超 0.1%) 是源于公司控股的南京大陆鸽高科技有限公司，大陆鸽公司经营范围是自行车及配件、电动船及配件、电气机械及器 材、电子器件、电池、运动器械及配件、电动交通工具及配件、电动健身器材及配件、电机生产、销售与维修;生产 电动自行车;电子电器及相关高科技产品的研制、开发、生产、销售等。中科三环为了进一步优化资源配置，实现高 质量发展，中科三环于 2022 年 7 月 19 日拟通过产权交易所公开挂牌转让南京大陆鸽高科技有限公司 100%的股权。

3、公司经营稳定，营收利润持续增加

　　2021 年公司营业状况显著提升。2016 年到 2020 年，由于缺乏新的重大应用市场，行业内竞争加剧，市场竞争在不 断加剧，公司收入增长减缓，净利润、毛利率和净利率开始逐年下滑。2021 年度，公司通过积极开拓市场，尤其是 国外市场，2021 年国外营业收入同比增长 85.79%，占比也从 2020 年的 45.88%增加至 55%。同时公司加强原材料 集中采购，提升公司的管理水平和运营效率，使得公司订单大幅增加，从而使得公司 2021 年度营业收入以及归属于 上市公司股东的净利润较上年同期增长较多，营业收入较 2020 年增长 53.60%，归母净利同比增长 208.44%，公司 毛利率和净利率也分别由 2020 年的 14.60%、3.37%相应增长至 16.16%、6.68%。

4、公司核心竞争力明显，优势突出

　　(1)自主研发优势

　　作为具有全球竞争力的企业，公司自主研发优势逐渐扩大。公司一直把研发创新作为培育企业核心竞争力的基石，系 统开发具有自主知识产权的新技术、新工艺、新装备和新产品，持续适应市场发展的需求，以此来推动公司综合实力 达到世界先进水平。全球磁材龙头企业日立金属拥有的烧结钕铁硼专利超过 600 项，中科三环在获有日立金属钕铁硼 专利许可的同时，截至 2020 年底，公司累计申请专利已达 590 余件，专利授权量 400 余件，其中授权的发明专利 170 余件。 近年来，随着下游新能源汽车及风电领域的快速发展，对高性能钕铁硼永磁材料的需求显著增加，公司为满足高性能 烧结钕铁硼产品的市场需求也不断的加大研发力度，研发人员和研发投入费用方面持续增加。公司拥有一支高素质的 研发队伍，研究骨干源自中科院物理所磁学实验室，与中科院物理所具有深厚的渊源。

　　公司高管具有丰富磁材研究经验，引领国内磁材发展。公司董事长王震西先生是中国工程院院士、中国磁性材料专家， 曾多年在中国科学院物理研究所磁学实验室从事微波铁氧体材料的研究工作并曾担任国家磁性功能材料工程中心主 任。在赴法国国家科学研究中心奈尔磁学实验室访问期间从事非晶态稀土合金的磁性研究，并与法国科学家合作发现 了名为“散磁性”的新型磁结构。1980 年代他又领导独立研制成功了钕铁硼磁性材料，多年来一直致力于稀土磁性 材料的研究。

　　公司执行董事长胡伯平先生曾任中科院物理研究所助理研究员，北京三环新材料高技术公司研究部主任、 研究员、副总裁，本公司高级副总裁。独立董事沈保根先生是中国科学院院士、中国磁学和磁性材料专家，中国科学 院物理研究所研究员。现任中国科学院磁学国家重点实验室主任，中国电子学会应用磁学分会主任，中国物理学会磁 学专业委员会主任，长期从事磁学和磁性材料的研究工作。公司技术人才涵盖了金属材料、物理、化学、机械、电机、 自动化等各个学科领域，形成了一支具有深厚的理论功底的研究团队和技术创新的中坚力量。

　　公司多年深耕钕铁硼磁材领域，在长期的理论研究和生产实践基础上，公司掌握了系统的核心技术，广泛分布于烧结 钕铁硼磁体生产的熔炼、制粉、压型、烧结、热处理、机加工和表面处理等各工序中，以及粘结钕铁硼磁体生产的快 淬磁粉制备、磁粉-粘结剂混炼、压缩/注射/挤出成形、表面防护等关键环节，而且在磁路仿真设计、磁性材料优选以 及充磁工装及磁化状态测量评估方面积累了丰富的经验，并根据保密级别，将部分技术申请专利保护。

　　基于突出的研发实力，公司多次承担国家“高档稀土永磁钕铁硼产业化”、“高性能稀土永磁材料、制备工艺及产业 化关键技术”和“新型耐高温、高矫顽力稀土永磁材料”等“863”重大科研项目，在国内钕铁硼理论研究和高档产 品开发方面，一直处于领先地位，并得到高度认可，所获荣誉包括：国家科技进步一等奖(1988 年)，国家 863 产 业化基地(2000 年)，国家认定企业技术中心(2006 年)，国家科技进步二等奖(2008 年)，北京市科技进步一 等奖(2008 年)，国家新政实施后的首批高新技术企业(2008 年)等。从技术层面来看，公司在研究开发与产业化 推广水平方面基本与日本企业同步。

　　(2)产品优势

　　公司在产品质量和档次方面均处于国内领先、国际先进的水平，在国际市场具有较强的影响力。公司是率先进入国际钕铁硼高端应用领域——VCM的国内稀土永磁企业，打破了美、欧、日等企业在该领域的长期垄断。目前公司已经可以向市场提供具有高综合性能(最大磁能积(单位MGOe)和内禀矫顽力(单位kOe)之和大于75)及高温稳定性(工作温度大于 200℃)的烧结钕铁硼产品。同时，公司目前可以提供压缩、注射、挤出和压延多种成型方式制备的粘结磁体以及密度和性能达到国际先进水平的高性能各向同性压缩粘结钕铁硼磁体。

　　针对不同客户对产品的形状、尺寸要求往往差异很大这一现象，公司致力于提高机械精加工水平以保证磁体产品的一 致性和稳定性。公司机械加工公差一般控制在 0.02-0.05 毫米之间，根据客户要求，公差可进一步缩小到 0.01 毫米，并且具备卓越的异型产品精加工能力。公司采用的新型切割加工技术，可提高加工精度和效率，降低磁体表面损伤， 降低材料损耗。目前，公司正在逐步研究和推广单片压工艺，凭借该工艺，公司有望进一步强化产品精加工优势。

　　各磁材公司一直尝试使用廉价的稀土 Ce 替代磁体中的 Nd 元素，以降低磁体的生产成本以及对 Nd 元素的依赖程 度。近年来，随着烧结钕铁硼磁体总产量不断上涨，对稀土金属使用不平衡问题日益凸显，为解决高丰度稀土资源 Ce 的平衡利用和高质化利用问题，同时降低磁体制造成本，(Ce，Nd)-Fe-B 永磁材料成为行业热点。

　　目前中科三环已拥有小批量相关产品。为了较大幅度降低磁体成本，向市场提供高性价比的稀土永磁产品，公司自 2013 年起就开始研究开发大比例添加高丰度稀土元素(铈、镧)的烧结钕铁硼磁体，近年来已在高丰度稀土磁体产 业化方面取得了重要进展，研发出高丰度稀土磁体系列牌号产品，在应用方面突破了高丰度稀土磁体集中在磁吸附、 磁选、电动自行车、箱包扣、门扣、玩具等领域应用的局限，将其扩展到声学器件、工业电机等更为严苛的应用领域， 随着具有优异性能价格比的铈铁硼磁体在市场中的应用推广，将进一步提高企业的效益。

　　(3)客户群体和市场在位优势

　　公司一直深耕于高性能钕铁硼磁材行业，具有丰富且稳定的客户群体和市场优势。公司是国内最早从事钕铁硼磁性材 料研究和生产的企业之一，多年来一直深耕于全球主要市场，目前公司已开拓出了庞大的客户群体，最终使用客户涵 盖新能源汽车、消费电子、工业电机等各个领域内国际知名企业，公司产品得到了国内外客户的广泛认同。公司与主 要客户合作稳定，多数客户与公司合作历史超过 5 年，部分客户与公司合作历史甚至超过 15 年，从市场角度，公司 的产量、产能和市场地位始终处于领先地位。

　　(4)原材料供应优势

　　随着我国稀土产业整合政策的落实、开采总量控制措施和出口配额制度的逐步推进，稀土金属价格波动加剧，供应趋 紧。公司一直注重在上游产业的布局，积极强化与上游企业的战略合作。2001 年，公司参股江西南方高技术和赣州 科力稀土两家稀土原料企业，使自己拥有稳定的稀土原料供应渠道;2010 年，公司与五矿有色签署战略合作协议， 五矿有色承诺，在最优惠市场价格条件下，优先向公司提供镨钕、镝铁等稀土金属，确保原材料的稳定供应;2018 年，公司全资子公司宁波科宁达工业与虔东稀土集团股份有限公司共同设立了虔宁特种合金。通过加强与上游企业的 合作，使得公司与业内其他企业相比具有原材料供应优势，在稀土金属市场起伏振荡中，保证原材料供应的畅通。

　　三、下游应用领域不断扩展，稀土磁材行业快速发展

1、能源革命推动高性能钕铁硼进入新阶段

　　2020 年，新能源汽车、风电、变频空调、节能电梯四类需求占高性能钕铁硼消耗量的 64%，相比 2018 年的 39%， 占比明显提升。高性能钕铁硼凭借其性能优势，在新能源、节能环保领域的应用无法被替代。双碳政策下，有望进一 步加速其应用拓展。 新能源汽车是高性能钕铁硼消费的最大推动力：根据《新能源汽车推广应用推荐车型目录》，近几年我国新能 源乘用车车型配套永磁同步电机的比例从 2017 年的 85%提升到 2020 年的 96%。永磁同步电机在新能源汽车领域占 据优势，稀土永磁产业链受益于新能源汽车市场的快速发展。一方面，新能源车产销量快速提升;另外，双电机和三 电机占比增加，增加单车稀土永磁用量。

　　根据我们测算，2021 年全球新能源车高性能钕铁硼永磁材料需求量约 2 万吨，假设 2025 年全球新能源车产量达到 2278 万辆，高性能钕铁硼永磁材料需求量约 7.4 万吨。 碳中和趋势下，风电领域高性能钕铁硼需求保持稳定增长。风电领域中，高性能钕铁硼磁钢主要用于生产永磁直驱风 机。据《北京宣言》，国内风电装机目标是在 2021 年至 2025 年实现 50GW 的年安装量，从 2026 年起实现 60GW。。 未来风电对钕铁硼需求量的增长来自于风电需求增长及直驱永磁电机渗透率提升。风电领域的需求和稀土价格密相关， 若稀土价格过高，则稀土永磁电机存在被替代的可能性。

　　能效新国标驱动变频空调渗透率大幅提升。2020 年 7 月 1 日开始实施《房间空气调节器能效限定值及能效等级》(GB21455-2019)将变频与定频能效标准合并，原三级定频及部分能效较差的三级变频和定频空调停止生产，据中国标 准化研究院测算，能效新国标的实施将使目前空调市场淘汰率达到 45%，预计符合一级、二级能效标准的变频空调 (高端变频空调)只能采用高性能钕铁硼永磁体，钕铁硼永磁变频压缩机渗透率将实现跨越式增长。根据产业在线数 据，变频空调占比 2019/2020/2021 年分别 32%、40%、63%。

　　节能减排推动电梯行业对钕铁硼需求量增长。据中国电梯协会，钕铁硼永磁同步无齿轮摇曳技术比采用普通异步电机 可提高 20%的效率，同时降低 40%损耗。因此在双碳背景下，节能电梯渗透率有望得到大幅提升。按电梯及自动扶 梯升降机年复合增速 20%、永磁同步拽引电梯渗透率 100%、高性能钕铁硼单耗量 6kg 计算，预计 2025 年节能电梯 用高性能钕铁硼量约 1.9 万吨。

　　工业电机能效提升，是去年以来稀土永磁领域又一惊喜。2021 年 11 月，工信部、市场监管总局印发《电机能效提升 计划(2021-2023 年)》，主要目标为到 2023 年，高效节能电机年产量达到 1.7 亿千瓦，在役高效节能电机占比达 到 20%以上。目前高效电机占比 3%左右。要实现 2023 年在役高效节能电机占比达到 20%以上，年复合增速较为可 观，钕铁硼永磁电机可提升 10%~15%的效率，稀土永磁材料在工业高效节能电机领域的应用开始发力。

　　2022 年 6 月，工信部等六部委发布《关于印发工业能效提升行动计划的通知》，再度要求实施电机能效提升行动， 明确了 2025 年新增高效节能电机占比达到 70%以上。通知要求，实施用能系统能效提升行动。开展重点用能设备系 统匹配性节能改造和运行控制优化。加快应用高效离心式风机、低速大转矩直驱、高速直驱、伺服驱动等技术，提高 风机、泵、压缩机等电机系统效率和质量。推动高效节能炉排、配套辅机、热网泵阀、储热器、能量计量系统等高效 锅炉配套系统规模化应用。加强能效标识符合性审查，禁止企业生产、销售不符合能效强制性国家标准要求的用能设 备及其系统。 根据我们测算，几个重要下游消费将带动高性能钕铁硼永磁材料全球总需求量从 2020 年的 7.4 万吨提升到 2025 年 22.6 万吨，年复合增速 25%。

2、智能化有望带来高性能钕铁硼发展再上新高度

　　6 月 21 日，彭博社报道，马斯克称人形机器人 Tesla Bot “Optimus(擎天柱)”原型机将在今年 9 月 30 日举行 的 AI Day 上现身。在去年 8 月的特斯拉第一次 AI Day 上，马斯克放出了 Optimus 的三维渲染图。马斯克之前表示， 第一版机器人有望在 2023 年投入生产。如果未来两年内“擎天柱”能够量产，在规模效应下，其成本比汽车还要 低，预计售价 2.5 万美元。据马斯克介绍，Tesla Bot “Optimus(擎天柱)”身高 5 英尺 8 英寸(约合 1.72 米)， 体重 125 磅(约合 56.7 千克)，负载 20kg(手臂附加 5kg)，行动速度最高可达 8 公里 / 小时。这类似于一 个成年男性的体型和重量。

　　考虑到人形机器人的体型、重量，以及驱动精确性要求高，活动关节小且多，响应速度要求快。伺服电机原有运动控 制系统上增加了一个闭环，通过实时的闭环信号反馈来调整，实现更精密的控制。综合来讲，伺服电机在控制精度、 过载能力、速度响应等方面非常优异，更适用于通用自动化和机器人领域更适用于工业自动化、机器人等领域。因此， 作为构成人形机器人的硬件，伺服系统是决定人形机能否动起来的关键，同时伺服电机也是机器人的核心部件。

　　磁材性能可决定电机能效。伺服电机行业的上游主要是原材料和电子零部件等其他材料供应商，由于伺服电机的工作 原理，其稀土磁材是其制造过程中所必需的重要原材料，磁性材料的质量与性能直接决定了电机的能效及稳定性等关 键指标。伺服电机制造处于整个伺服系统中的一部分，除伺服电机制造以外，伺服系统还包括伺服驱动器制造以及数 控系统研发等环节。

　　一般来讲，人形机器人身上的伺服系统配置较多的是无刷直流伺服，高性能钕铁硼可能是优选。人体有 206 块骨块， 78 个有明确名字的关节和一些小关节。假设人形机器人头和腰部分别 2 个电机，手臂腿各 12 个电机，合计 40 个电 机，每个电机重量不同，钕铁硼需求 50-100g/个不等的话，1 个人形机器人的钕铁硼需求量 2-4 公斤。 人形机器人理论上可以广泛用于个人家庭、特种作业、餐饮、公共服务以及工业等多领域，发展空间非常广阔。

　　人形 机器人相对于传统的工业机器人，在交互能力、导航能力等方面要求显著提升。由于特斯拉对其机器人应用场景拓展 至服务、家用等领域，那么机器人就不仅限于单纯的加工功能，这对机器人的自由度、导航能力、人机交互能力、环 境感知能力等提出了明显更高的要求。按照上边测算，1000 万个人形机器人对高性能钕铁硼需求量达到 2-4 万吨， 相当于 2021 年全球高性能钕铁硼总需求的 20-40%，这将明显提升高性能钕铁硼未来消费增速。

　　四、行业壁垒日益提高

1、工艺流程复杂降本大势所趋你，技术门槛日益提高

　　钕铁硼生产过程涉及配方设计、熔炼、制粉、成型、烧结、加工及表面处理等众多环节以及多项关键工艺和技术。材 料配方设计、生产设备改进、系统流程优化和工艺过程监控是生产高性能烧结钕铁硼产品的关键，企业不仅需要在研 发环节经过大量的试验和反复的论证，还需要在生产过程中不断地进行技术改进以提高产品的质量和性能。 “资源+政策”下，中重稀土卖出了“稀”的价格。目前全球探明中重稀土储量稀少，大部分位于国内南方，叠加国 家对稀土实施差异化管理，严格控制离子型稀土开采总量(重稀土多以离子型形式存在)，导致重稀土供给紧缺，轻 稀土和中重稀土价格出现量级差别。目前，轻稀土氧化镨钕 93 万元/吨，重稀土氧化铽 1390 万元/吨、氧化镝 245 万 元/吨。

　　降低中重稀土用量是大势所趋。基于资源和政策的双约束，中重稀土价格较高。为了扩大市场占有率，磁材企业竞相 通过晶粒细化、晶界扩散等途径降低镝、铽等中重稀土用量，甚至发展超轻稀土永磁，以降低磁材成本。 其中，晶界扩散技术是 21 世纪钕铁硼甚至整个永磁行业的一个重大技术革新。它在实现高矫顽力、高磁能积的同时， 能制造出少重稀土，甚至无重稀土的高性价比磁体。在实际工业生产中，一些磁材厂使用晶界扩散工艺可降低重稀土 消耗 50%以上。随着新能源汽车、大型风电系统和 5G 基站在未来的大量采用，低成本、高矫顽力钕铁硼磁体的需求 将持续增长。这对晶界扩散技术提出了更高的要求。通过晶界扩散有效提高厚磁体(>10mm)的矫顽力，是今后需要攻 克的难题。

　　晶界扩散的概念是针对薄型磁体提出的。扩散剂在沿着晶界扩散的过程中，扩散效果会随着磁体厚度增加而下降。目 前工业上使用的晶界扩散剂主要是含有重稀土的单质、合金或化合物，其中化合物主要包含氧化物、氟化物和氢化物。 但是，不同扩散剂的扩散速率有明显差异。在许多情况下，通过表面扩散的方式，重稀土元素倾向于在磁 体表面聚集，从而在 Nd2Fe14B 相周围形成厚度为 1~2um 的富重稀土的壳层。但研究表明，20nm 厚的富重稀土的 壳层已经能起到足够的矫顽力提升效果，形成过厚的壳层会导致重稀土的不必要消耗。

　　另一方面，重稀土在沿磁体厚 度方向的扩散深度有限会导致厚磁体的矫顽力增幅不足。目前的工业生产中，大部分进行晶界扩散处理的磁体厚度都 小于 4 mm，很少超过 8 mm。然而，考虑到电动机和发电机的使用安全，在高于 125℃应用环境，应该优先采用厚 磁体(>10 mm)。因此，业内积极尝试针对厚磁体的晶界扩散方法。

　　针对厚磁体的晶界扩散技术可以从以下几方面考虑：提高扩散剂的扩散效率;利用原位晶界扩散技术;多层晶界扩散技术;进一步降低扩散剂的材料成本、利用晶界扩散中的各向异性行为等技术进步路径。

　　近年来，氧化镨和氧化钕价格飞速上涨，目前价格维持在 60 万/吨左右。对于钕铁硼磁材而言，成本价格昂贵。于是 便开始试用廉价稀土镧铈替代部分镨钕，因为氧化铈价现货价格最高才 2 万/吨，目前 7750 元/吨，成本价格远低于 氧化镨钕，以此来降低成本的路线也是目前各大型磁材企业关注的技术发展路线。烧结富铈永磁体中 Ce 不仅会部分 取代钕铁硼磁材中的贵稀土金属 Nd 和 Pr，还会在磁体中生成 CE2Fe14B 相和 2:14:1 型的 Ce-Fe-B 相。CE2Fe14B 相和 2:14:1 型的 Ce-Fe-B 化合物具有四方晶体结构，具有较高饱和磁化强度和单轴各向异性，是铈永磁体永磁特性 的主要来源。

　　铈铁硼的工艺和设备与钕铁硼大致接近，改线生产过程中部分设备需进行升级改造。此工艺路线目前仍存在多个难点 需要克服：内禀磁性相对较低;镧铈熔点较低，烧结过程中容易挥发;难以形成稳定的单相 2:14:1 化合物等。

　　Ce2Fe14B 的晶体结构与 R2Fe14B 相同，Ce 原子也存在于 4g 和 4f 晶位，两种晶体仅在晶格常数上存在区别。 R2Fe14B 晶体的晶格常数随稀土元素原子序数增大而呈现减小的趋势，该现象称为镧系收缩。但 Ce 元素的对应化 合物不符合这个趋势，其晶格常数 a=8.76Å，c=12.113Å，小于原子序数更大的 Nd 的对应化合物。实际上 Ce 的原 子半径 r=1.825Å，大于 Nd 的原子半径 r=1.814Å，但 Ce 在化合物中会以+3 和+4 两种价态的混合形式存在，而 Nd 仅呈现+3 价。研究表明，Ce2Fe14B 中 Ce 的价态为+3.44 价，失去 4f 电子层，使得 Ce2Fe14B 的晶格常数变小。

　　烧结(Ce,Nd)-Fe-B磁体的密度均高于烧结 Nd-Fe-B 磁体，随着 Ce 含量的增加，磁体密度不断升高。虽然 Ce 的原子 质量 140.3 低于 Nd 的相对原子质量 144.27，Ce 的原半径也大于 Nd 的原子半径。但由于 Ce 在 2：14：1 相中价态 与 Nd 不同，能够失去更多的电子，部分呈现+4 价的 Ce 离子会失去一个电子层，导致 Ce 在 2：14：1 相中的离子 半径更小。添加的 Ce 元素进入主相晶格时，替换 4g 或者 4f 晶位的 Nd，使主相晶格常数减小，从而增加了主相的 密度。

　　由于 Ce2Fe14B 的晶格常数为 a=8.76Å，c=12.113Å,小于 Nd2Fe14B 的晶格常数 a=8.792Å，c=12.1771Å。 所以 Ce2Fe14B 的理论密度ρ=7.67g/cm3 大于 Nd2Fe14B 的理论密度ρ=7.60g/cm3，故 Ce 的添加能够提高磁体密 度。此外，Ce 元素的添加降低了晶界富稀土相的熔点，并提高了烧结过程中富稀土相液相的流动性，使磁体能够在 较低的烧结温度实现致密化，有利于提高铈磁体密度。

　　与普通烧结钕铁硼磁体的断裂机制相同，不同 Ce 含量磁体的断裂微观机制主要为沿晶断裂。当铈含量较小时(x≤ 30%，即 w(Ce)%<9.5%)，铈铁硼磁体具有细小均匀的微观组织，随着铈含量增加，铈铁硼磁体中出现晶粒异常长 大，这可能是因为当磁体中 Ce 含量较高时，容易发生富稀土相的团聚现象，导致部分 2：14：1 主相晶粒之间缺少 薄片状晶界富稀土相的隔离，因而造成晶粒的异常长大，这不仅使磁体的矫顽力明显降低，同时导致磁体的强度和韧 性变差。

　　普通烧结钕铁硼磁体中的氧化物相多为颗粒状，O 含量较低。铈铁硼磁体中有较多的白色絮状相，为含 Fe 和 Ce 的 氧化物相，O 含量较高。Ce 元素的氧化性质与其它稀土金属差别较大，Ce 氧化首先生成 Ce2O3，继续氧化则生成 CeO2;当其再继续氧化时，由于 CeO2 比金属 Ce 和 Ce2O3 的摩尔体积小，会生成疏松且具有裂纹的 CeO2，这可 能是在铈铁硼磁体中形成特殊的“絮状”氧化物相的原因。该氧化物相在裂纹扩展过程中可能会吸收一部分能量，缓解裂纹尖端的应力集中状态，对晶界起到强化和韧化的作用，因而对提高磁体的力学性能有利。

　　烧结(Ce,Nd)-Fe-B磁体的断裂形式为脆性断裂，不同 Ce 含量磁体的断裂微观机制主要为沿晶断裂，这一点与普通烧 结钕铁硼磁体的断裂机制相同。烧结 Nd-Fe-B 在晶界处存在几纳米厚度的第二相，即富稀土晶界相，晶界相的溶点， 较低，在烧结过程为液相，对磁体的烧结致密化和保持较高矫顽力具有重要作用。磁体发生沿晶断裂的原因可能是： (1)处于晶界位置的富稀土相强度低于主相晶粒，更容易发生开裂;(2)由于在烧结过程中富稀土相以液相的形式 浸润了主相晶粒，最后形成了一层包覆主相晶粒的富稀土薄层，导致这两相之间的结合力较弱。烧结钕铁硼的强度远 远低于理论断裂强度，这是由于烧结磁体采用粉末冶金工艺制备，难以达到完全致密，总会用一些空洞或者微观裂纹 的存在。

　　目前含 Ce 烧结稀土永磁的磁性能已与 Nd-Fe-B 永磁相当，并已批量生产，目前还是主要应用于低端领域：电动二轮 车、玩具的扭扭车，平衡车、箱包扣、玻璃擦、门吸帘等。根据 2 种产品主要磁性能对比可见，铈铁硼的性能可部分 达到钕铁硼的性能水平，随着铈铁硼的工艺技术快速的升级完善，其未来很有可能在稀土永磁里面占据越来越多的市 场份额，甚至成为永磁材料中的主流。

　　但可用于制备粘接磁体的纳米晶 Ce-Fe-B 磁粉仍处于实验室研究阶段。随着永磁锶铁氧体磁性能的大幅提高，Ce 取 代 Nd 后的成本优势逐渐被大家看重，因此含 Ce 纳米晶 (Ce,Nd)-Fe-B 类永磁材料的研究也受到大家广泛关注。 有关 Ce 基合金的研究集中于原始成分设计、控制速凝薄片工艺及热处理工艺等，从而达到改善微观结构和优化磁 性能的目的; 此外，通过元素添加以及新的双相或多相合金化技术，新的晶界扩散方法和晶界相变技术也可用于制备 具有理想晶粒形态和结构、良好磁性能的铈基磁体。

　　(1)资源端：中国稀土供给丰富保障行业稳定，中重稀土集中于中国的南方。 海外供应以轻稀土为主，且短期内难以释放增量。海外最近几年规划项目增多，但是依然多处于可研阶段，开发程度 较低。海外资源开发面临较多问题，品位低，轻稀土为主等，此外海外稀土产业链完善度不高，多数冶炼分离是短板。 美国 Mountain Pass 海外最大的高品位稀土矿，设计产能为 4 万吨/年，2021 年产量达 4.24 万吨，基本满产。澳大 利亚 Mount Weld 设计产能 2.5 万吨/年，2021 财年年产量约 1.9 万吨，短期内提供增量的可能性不大。澳洲 Hastings 在建项目 Yangibana 项目原计划 2023 年投产，但是尚未完成债务融资。

　　国内中重稀土储量仅 131 万吨，多分布于南方。国内轻稀土储量约 5732 万吨，中重稀土仅 131 万吨，占总稀土储量 的 2.38%，非常稀少，且呈现出“北轻南重”的分布趋势，轻稀土集中分布于内蒙古、山东等地，中重稀土分散存于 我国福建、江西、湖南、广东、广西、云南六省。

　　(2)政策端：严格控制离子型稀土开采总量，上游掌握定价话语权。国家目前对稀土开采冶炼采取稀土生产总量控制计划，并对轻稀土和中重稀土开采冶炼指标分开控制。从细分矿型的 开采指标变化看，离子型稀土开采总量 2014-2021 年保持平稳，仅 2018 年有小幅上涨;而轻稀土增量明显，离子型 稀土开采指标占稀土总量开采比例从 2014 年的 17.05%下降至 2022 年第一批的 11.40%，由此可见，国家对离子型 稀土开采总量把控严格，对轻稀土开采总量把控逐渐放缓。

　　国内上游重稀土供应商集中，中游生产商稀土议价能力偏差不大。目前稀土资源由国家管控，按指标分配给稀土集团， 其中重稀土主要分布在南方，其厦门钨业、南方稀土开采指标占比较高，形成寡头市场。供给紧缺且集中导致上游掌 握话语权，稀土定价高度统一，中游生产商普遍为价格接受者，各家公司稀土采购价格相差甚微。

2、客户认证壁垒难度提升：与下游客户业务磨合期长、粘性大

　　高性能钕铁硼各下游集中度普遍较高，且多是国际知名企业。这些企业对材料供应商的选择有着严格的控制程序，从 前期接洽到质量、环境、社会责任与可持续发展等管理体系评审、样品检测、小批量试用再到批量供货、最后形成稳 定的战略合作和供应链关系，需要一个很长的业务磨合和产品技术认证过程。此外，并且下游客户为保持其产品性能 的稳定性及长期供应链关系，在选定烧结钕铁硼材料供应商并经长期合作认可后，通常不会轻易更换，甚至会产生一 定程度的粘性。

3、研发投入大，原材料采购价值高，抬高资金壁垒性

　　建设 1 万吨高性能钕铁硼永磁需要 0.5-2 亿元投资额，并且设备投产后需要较长时间的调试期，客户需要较长时间的 产品验证期。随着稀土价格高企，研发和流动资金需求也较大幅度走高。新进入者需要垫付较大金额的款项以采购原 材料，行业整体资金壁垒较高。

　　(本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。)中科三环(SZ000970)正海磁材(SZ300224)宁波韵升(SH600366)

船长---2：

　　海外的投资分析公司中对 NIO 蔚来的点评，表示因为 ET5 的出现，拿到了 20 万辆订单，甚至超过了 2020 年特斯拉 Model 3 的同期订单量。与此同时，蔚来的 ALPS 品牌产品和更高端的产品已经在路上。

　　比亚迪(SZ002594) 宁德时代(SZ300750) 贵州茅台(SH600519) 宁波韵升 正海磁材 中科三环

呼啸赋诗：

　　正海磁材(SZ300224)

　　相对论谬误在逻辑前提。前提一所有地方v=s/t;前提二所有参考系平权，光速恒定，不以参考系的选择而改变。

　　若定义光速为光在真空中的速度，光速的参考系是限定为真空的，光速恒定不变。 若光的参考系不限定，不同参考系光速就会不同。如：以真空为参考系时，光速为c;以光自身为参考系时，光速是零。又如：一束光从远方传来，奔向光线的人会比待在原地的人更早看到光，请问光速相同吗?所以，要光速不变，参考系不能变;参考系变，光速变。

　　什么是三观正?我们要我们的孩子学什么?

　　相对论，是让人惊掉下巴，非常反常识的理论。狭义相对论钟慢效应，飞得快，时间慢，天上一日人间一年。还有广义相对论说，质量告诉时空怎么弯曲，弯曲的时空告诉物体怎么运动，引力其实不存在。更是让人丈二和尚摸不着头脑。

革命的老农：

　　美国原本想炒作“中国制造”对五角大楼供应链的影响，但如今此事越闹越大，眼看怎么说都要成为麻烦，不得不改口说“没有造成实际威胁”。

　　因为包含“中国制造的零件”，美国宣布暂停交付F-35隐形战斗机有了后续。美国《星条旗报》10日称，负责监督该飞机项目的监管机构称，目前交付的825架F-35战斗机中，每一架都含有由中国合金制成的部件，“这是美国法律和五角大楼法规所禁止的”。

　　此前五角大楼F-35项目办公室说，F-35战斗机涡轮发动机中的磁铁使用的钴钐合金是在中国生产的，从自2003年以来一直在该机上使用。为此五角大楼暂停了F-35的交付，以确保该项目符合与“特种金属”相关的规定。

　　美国国防合同管理局发言人罗素·戈梅尔9日承认，所有交付的F-35战斗机都有含有这些特殊金属的部件。他还表示，预计不会“更换所有已交付战机的磁铁”，因为更换它们可能需要对500多架美国训练和作战飞机进行成本高昂且耗时的改装。此外，此事持续扩大影响可能会威胁超过3300架该系列战机的交付工作，洛克希德·马丁公司和F-35联合项目办公室评估认为，此事涉及的涡轮发动机部件对飞机或整个项目不存在安全风险或飞行风险。预计下一步将寻求五角大楼负责采购的最高级别官员、美国防部副部长威廉·拉普兰特批准国家安全豁免，以恢复交付已经组装好的含有该合金的新飞机。

自己给自己找台阶下

　　至于下一步怎么办，五角大楼和洛克希德·马丁公司表示，已找到符合该机要求的美国制造的合金来源。()

　　顺带的，老司机简单说明一下外界之前的相关报道。

　　首先，这并非F-35首次被发现使用“中国制造的部件”，早在10年前，五角大楼就批准霍尼韦尔公司在其他F-35部件中使用“中国磁铁”，以保证受成本超支困扰的计划能如期进行。但不同的地方在于，这次被发现使用的钴钐合金是中国加工成部件之后，送到美国进行磁化，明确属于“半成品加工”;而之前中国是提供“原材料”，后续加工都是由美方完成。

　　换句话说，这次F-35中被发现的“中国制造”技术比例更高，难怪五角大楼要急得跳脚。

　　其次，就连美国也承认，这块“中国制造”的磁铁，既不会导致F-35的机密泄露，也不会影响F-35的飞行安全。那么此事为什么会炒作得如此沸沸扬扬?

　　显然，美媒之前的炒作就是奔着“中国制造”影响五角大楼供应链来的，希望推动美军进一步在军工领域与中国“脱钩”。但让美方措手不及的是，后续调查显示“中国制造”对于F-35项目乃至整个美军装备供应链的影响深远，想要彻底消除“中国制造”很可能是根本做不到的事——拉普兰特承认，即使是主要的武器公司也并不总是熟悉他们供应链的全部细节。“大约两三周前，一家公司的首席执行官告诉我，他认为他有300家供应商。但当他计算所有供应商时，他发现他可能有3000家供应商。供应商可能在一夜之间发生改变，因此这就变成一个实时的跟踪问题，并确保你供应链的完整性。”

　　根据美国采购法规，美军相关项目禁止采购和使用中国、伊朗、朝鲜和俄罗斯等国生产的某些特种金属或合金。但老司机之前就提到过，美国报告多次警告，五角大楼在某些关键资源方面严重依赖来自中国或俄罗斯。这并不限于外界熟悉的稀土制品。例如矿物锑对美国军事工业供应链至关重要，从穿甲弹、爆炸物到核武器，以及夜视镜等其他军事装备的生产都需要锑。美国地质调查局2020年的一份报告称，“(美国)国内没有锑矿，中国是最大的锑矿石或精炼锑的生产国，也是美国的主要进口来源。”

　　由此可见，美军想打造完全脱离中国的装备供应链，恐怕根本就是做不到。继续炒作“中国制造”威胁美军供应链，多半也只能像这次F-35事件一样，最终以批准“国家安全豁免”草草收场。

　　我是老农，欢迎关注。

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辛劳的甘宁zht：

　　正海磁材(SZ300224)钕铁棚冷门赛道

心心相印o：

　　2022年有色金属行业分析 工业金属基本面触底，能源金属板块盈利创新高

　　来源：兴业证券 发布时间：2022/09/09

　　1、上半年行情表现回顾

　　2022 年上半年有色板块上涨 1.78%，跑赢上证综指 3.26pct。从有色细分板块来看， 上半年钼板块涨幅最大，而其他金属新材料板块排名相对靠后。具体到个股方面， 上半年涨幅前五分别是吉翔股份(276.9%)、神火股份(43.9%)、闽发铝业(43.8%)、 横店东磁(41.1%)、银邦股份(38.6%)，腾远钴业等相对跌幅居前。

　　行业盈利增速高位放缓。2022 年上半年由于地产低迷叠加疫情扰动，有色金属行 业下游需求孱弱，整体归母净利润同比增速有所放缓，但依旧维持较高水平。分 细分板块来看，工业金属、小金属板块上市公司的归母净利润同比增速下滑明显， 而金属新材料、贵金属板块的增速上行，锂板块增速虽为下滑，但居于绝对高位。 受益于供需紧格局，2022H1 锂板块企业的毛利率与净利率分别为 67.28%、58.53%， 同比分别上升 34.78pct、37.87pct。

　　在 134 家有色金属上市公司中，99 家企业 2022 年上半年归母净利润同比增长， 35 家企业净利润同比出现下滑。其中，归母净利润同比增幅前二十的上市公司中 多数为锂板块企业或与新能源汽车高度相关的企业。

　　2、工业金属：基本面触底，静待稳增长发力

2.1、2022H1 总结：宏观与基本面利空共振，工业金属板块盈利降速

　　宏观与基本面利空共振，2022Q2 工业金属价格承压下行。2022 年上半年 SHFE 铜、铝、铅、锌、镍、锡均价较 2021H2 环比涨跌幅分别 2.30%、5.08%、-0.45%、 11.92%、37.30%、18.17%。分季度来看，工业金属整体价格呈现前高后低的趋势， 一季度金属延续去年供需双弱格局，价格持续高位运行，而二季度的金属价格受 系宏观和基本面利空共振一路下行。宏观方面，由于全球通胀水平居高不下，海 外进入加息周期，强势美元打压商品价格。基本面来看，二季度疫情多点散发导 致部分下游企业生产停滞，工业金属整体需求萎缩明显。此外，上半年电解铝行 业供给端产能释放迅速，价格进一步承压下行。

　　地产进入下行周期，新兴领域为需求关键增长点。今年上半年国内宏观经济受疫 情扰动、房地产市场下行、海外地缘政治冲突等因素冲击下增长降速明显。虽然 上半年各地政府出台一系列购房优惠政策，但是地产相关数据依旧呈现下行趋势。 截止 2022 年 6 月，房地产开发投资完成额累计同比下跌 5.1%，商品房销售面积 累计同比下跌 22.2%，我国房地产市场进入负增长。因此，今年上半年工业金属 需求受地产端拖累表现低迷，而以新能源汽车为代表的新兴领域成为了需求关键 增长点。尽管 4 月份长三角地区的汽车厂商受疫情影响较大，我国新能源汽车行 业依旧维持高速发展态势。根据中汽协的数据显示，截止 2022 年 6 月，我国新能 源汽车累计达 259 万辆，同比增长 117%。

　　供给管控放松，产能快速释放。2022 年在稳增长的背景下，工业金属供给端从极 端管控政策中放开，导致部分金属品种供给快速释放修复去年限产的产能。根据 百川盈孚数据显示，2022 年上半年我国电解铝复产规模达 246.7 万吨，新建产能 达 146 万吨。上半年供给快速释放导致商品价格和吨盈利承压下行。

　　上半年工业金属板块盈利增速前高后低，整体维持高增成长。在上述供需背景下， 上半年工业金属板块的盈利同样呈现出前高后低的形态，Q1、Q2 工业金属板块归 母净利润同比增速分别为 78.3%、26.7%，上半年整体增速达 46.0%。以电解铝行 业平均吨盈利为例，Q1、Q2 分别为 3642 元/吨、1898 元/吨，Q2 较 Q1 下滑 1745 元/吨，冶炼企业盈利有所收窄，而中游加工型企业受益于二季度人民币贬值带来 的汇兑收益和铝价下行带来的超额收益，Q2 依旧维持较强的盈利能力。

　　上半年铝加工企业表现亮眼。在申万工业金属板块的 59 家上市公司中，2022 年 上半年 41 家企业的归母净利润实现增长，其中同比增速前五企业分别为宜安科 技、东阳光、万顺新材、银邦科技、鼎胜新材，均为铝加工企业并且产品集中于 新能源汽车相关铝材。受益于新能源汽车行业的高景气，上半年以动力电池箔、 水冷板为代表的新能源动力电池相关铝加工产品供不应求，加工费皆有不同程度 地上调。相关铝加工企业的盈利能力充分受益于加工费上调，因此上半年净利润 增速表现十分亮眼。

　　2022H1 工业金属板块经营性现金流改善明显，资产负债率小幅抬升。2022 年上 半年工业金属板块经营性现金流净额为 722 亿元，同比增速高达 88.3%，较 2021 年上升 23.0pct，工业金属板块整体现金流改善明显。其中，铝、铜、铅锌板块经 营性现金流净额分别为 332 亿元、345 亿元、45 亿元。负债率来看，上半年工业 金属板块资产负债率为 54.4%，较 2021 年上升 0.4pct，整体保持平稳。

2.2、2022H2 展望：静待旺季来临，需求有望超预期

　　三季度延续下行趋势，需求有望触底。三季度基本金属进入高温淡季，价格延续 下行趋势。宏观情绪偏淡叠加基本面偏弱，基本金属行业盈利持续维持下滑。三 季度电解铝行业平均吨盈利基本处于成本线，多数火电铝厂处于亏损状态。因此， 我们预计三季度相关上市公司归母净利润环比下降。

　　旺季叠加稳增长政策发力，下半年需求有望超预期。站在当前时点展望下半年， 我们认为目前商品价格可能已触底，稳增长政策有望于本次旺季集中兑现，商品 旺季需求或将超预期。虽然目前已处于 9 月初，基本金属需求还未出现明显旺季 迹象，但这主要受异常高温影响有所延后。近期国常会强调“新增 3000 亿元以上 政策性开发性金融工具，依法用好 5000 多亿元专项债地方结存限额”，稳增长政 策持续加码基建，此外上半年受疫情和高温耽搁的基建项目有望在下半年集中释 放，诸多利好政策有望推动基本金属需求触底反弹。

　　3、能源金属：动力电池持续放量，能源金属后势可期

3.1、2022H1 总结：新能源汽车热度不减，能源金属板块盈利创新高

　　下游需求持续火热，能源金属价格高位运行。2022Q1 受益于新能源汽车和储能的 快速放量，能源金属下游需求加速增长;由于供给端矿山开发周期较长，短期内 能源金属供给偏刚性。供需紧平衡背景下镍、钴和锂等能源金属价格持续上扬。 2022Q2 受疫情影响，新能源汽车出货量下降，能源金属下游需求短期遇冷，镍和 锂等能源金属价格高位震荡。受到三元电池出货量占比下降和电池逐步向高镍去 钴化方向发展等因素影响，二季度钴盐价格小幅回落。总体上 2022H1 能源金属 价格保持快速上涨态势。其中锂盐板块：工碳价格涨幅为 183.49%，电碳价格涨 幅 184.31%;钴盐板块：硫酸钴价格涨幅为 21.56%，四氧化三钴价格涨幅为 22.82%; 电池级硫酸镍价格涨幅为 20.69%。

　　淡季不淡，2022H1 新能源汽车销量快速增长。目前在全球锂盐消费结构中，动力 电池占比超过 70%，同时动力电池也是硫酸钴下游主要应用方向。每年 3-8 月份 为传统的汽车销售淡季，在此期间锂盐和硫酸钴需求保持在低位。但 2022H1 中 国新能源汽车销量保持高速增长态势，新能源汽车渗透率持续提升，呈现出“淡季 不淡”局面。其中，4 月受疫情影响，新能源汽车销量环比下滑，但渗透率持续提 升。在新能源汽车蓬勃发展的背景下，锂盐市场需求稳步增长。虽然 2022 年上半 年新能源汽车销量总体保持快速增长，但受到三元电池出货量占比下降等因素影 响，钴盐下游需求相对低迷。

　　高价刺激下锂盐产量逐步增加。2022H1 锂盐产量逐月增加，主要原因包括：(1) 价格因素：高价刺激下，锂盐新增产能逐步释放;(2)季节因素：每年一季度， 受春节假期和气温偏低等影响，矿端和盐湖端产量偏低。一季度过后，锂盐产量 逐渐增加。2022H1 硫酸钴价格先升后降，硫酸钴产量总体保持在高位。但在 5 月份，受到下游需求低迷影响，工厂去库缓慢;同时汇率下跌造成进口原料成本提 高。部分厂商选择通过减产甚至停产来减少损失，当月硫酸钴产量环比下降 29%。

　　2022H1 能源金属板块营收净利大幅增长。2022H1 主要锂盐和钴盐产品价格均创 历史新高。高价驱动下，上半年能源金属板块实现营收 1097.52 亿元，同比增长 90.96%，营收增速较 2021 年进一步提高;实现净利润 348.86 亿元，同比大幅增 长 480.59%，净利润增速较 2021 年同期回落(主要受 2020 年净利润基数低影响)， 但仍维持在较高水平。分子板块来看：锂板块营收及盈利增速分别为 265.22%和 944.38%，远超能源金属板块均值;钴板块营收及盈利增速分别为22.86%和 26.75%， 低于能源金属板块均值但仍处于较高水平。

　　2022H1 锂板块企业业绩亮眼。2022H1 能源金属板块净利润前五分别为天齐锂业、 赣锋锂业、天华超净、盛新锂能和永兴材料，均为锂板块企业;同期能源金属板 块净利润增速最快的五家企业天齐锂业和融捷股份等也均为锂板块企业。2022H1， 全球锂价创历史新高，对应锂板块企业盈利大幅增加。两类企业在本轮锂价上涨 的浪潮中受益最为明显：(1)掌握自有矿山，原料自给率高的企业;(2)拥有成 熟产能，产量快速释放的企业。天齐锂业是国内头部锂盐厂商中原料自给率最高的企业，受益于本轮锂价上涨，公司净利润绝对值和增速均处于行业领先位置。

　　2022H1 能源金属板块现金流状况改善，资产负债率降低。2022H1 能源金属板块 经营性现金流量净额为 190.68 亿元，同比大幅增长 311.98%。分子板块来看，上 半年钴板块受下游需求回落影响，经营活动产生的现金流量净额为 10.66 亿元， 同比减少 64.15%;在新能源汽车出货量不断增长背景下，锂下游需求持续旺盛， 净利润保持高速增长，2022H1 锂板块经营性现金流量净额为 180.02 亿元，同比 大幅增长 988.26%。与现金状况相适应，2022H1 能源金属板块资产负债率为 47.36%，同比降低 1.94pct。其中钴板块资产负债率为 58.52%，同比提高 12.32pct; 锂板块资产负债率为 38.06%，同比大幅下降了 13.45pct。

3.2、2022H2 展望：旺季归来，锂盐价格有望突破前高

　　站在当前时点看，随着新能源汽车销售旺季到来，整车厂及电池厂和上游正极材 料厂提前备货生产，锂盐需求快速增加。在供给偏刚性背景下，锂盐供需紧平衡 局面延续，三季度锂价有望再创新高，对应锂矿板块公司净利润环比增加。根据 公司公告，四季度有较多新建锂盐产能投产。但考虑到部分项目存在延期投产可能性以及产能爬坡等因素，预计四季度锂盐新增供给有限。同期新能源汽车处于 销售旺季，锂盐市场需求进一步增加，供给紧缺，锂价有望持续在高位震荡。锂 板块企业尤其是原料自给率高的企业将在下半年充分受益。2022H2，在新能源汽 车快速放量的情况下，硫酸钴等钴盐需求逐步增加，价格有望持续震荡上行。

　　4、贵金属：配置价值逐步凸显，仍需等待联储转向信号

4.1、2022H1 总结：紧缩与滞涨交织博弈，上半年金价冲高回落

　　紧缩与滞涨交易博弈，2022Q2 黄金价格高位震荡回落。我们以黄金为例，2022H1 COMEX 黄金均价 1878 美元/盎司、SHFE 黄金均价 393 元/克，环比分别上涨 4.68% 和 5.19%。分季度看，一季度 COMEX 金价环比上涨 4.69%，二季度其价格环比 下跌 0.39%。一季度，俄乌冲突成为全球经济中最大的黑天鹅事件，在疫情扰动 背景下，俄乌冲突持续发酵加剧了能源和粮食等供应危机，进而推动全球通胀大 幅抬升，出于避险情绪和抗通胀需求，金价快速上行回落。但随着美国通胀高企， 美联储启动加息周期后，金价大幅回落。4 月后，由于美联储紧缩节奏提速的预期 以及美国PMI数据持续走弱，美债收益率出现短暂倒挂，滞涨乃至衰退交易鹊起， 但随着美联储加息强度持续攀升以及通胀见顶预期被证伪，加速金价下探。整个 上半年金价围绕着紧缩和滞涨乃至衰退预期下交织博弈，但美联储持续鹰派言行， 令金价持续承压走弱。

　　上半年贵金属板块业绩大幅增长。2022H1 贵金属板块营业收入同比高增 28.2%， 相较往年增速明显提升，净利润同比大增 448.9%。贵金属板块上半年整体业绩表 现优异，主要受益于上半年金价整体同比上涨，带动板块企业盈利能力大幅增长。

　　上半年黄金企业盈利表现高增。2022H1 贵金属板块归母净利润规模上，中金黄金 归母净利润 12.06 亿元位居第一;归母净利润同比增速前五的分别是中润资源、白银有色、山东黄金、湖南黄金和中金黄金。其中，中润资源业绩大增主要是处 置子公司四川平武中金矿业股权所得;山东黄金受益于自身量增和金价增强共振， 盈利规模和增速表现亮眼。

　　上半年贵金属板块资产负债率小幅抬升，经营现金流同比改善明显。资产负债率 方面，2022H1 贵金属板块资产负债率为 54.3%，较 2021 年全年上升 4.0pct，其中 黄金和白银子板块资产负债率为 52.5%和 61.7%，整体保持平稳。经营现金流方 面，2022H1 贵金属板块经营性现金流净额为 32.2 亿元，同比增加 194.5%，其中 黄金和白银子版块的经营性现金流净额分别为 34.5 和-2.3 亿元。

4.2、2022H2 展望：配置价值逐步显现，等待美联储转向信号

　　配置价值逐步显现，趋势性上涨仍需美联储转向信号。上周鲍威尔鹰派发言持续 发酵，美元持续走强，金价连续性回落。尽管 8 月美国非农和失业率数据“短暂” 缓解美联储激进加息的押注，但当前美国通胀数据离 2%的目标仍有较大距离，抗 击通胀作为美联储反复强调的首要任务。即便当前单月失业率上升，但这可能很难撼动美联储鹰派态度，经济下行的阵痛可能将被联储视为压低通胀的必然代价。 美联储需要更多持续性的明确的数据验证，以证明本轮高通胀已回落至可控水平 范围内。9 月 FOMC 会议联储大概率延续鹰派态度，9 月中旬美国 CPI 数据将成 为重要时点。

　　5、金属新材料：静待需求回暖，磁材延续高景气度

5.1、2022H1 总结：下游需求高景气，磁材企业表现亮眼

　　新能源领域推动磁材高景气。受益于新能源汽车、风电等终端需求的高景气，2022 年上半年我国磁材价格维持高位，其中 N35、H35 毛坯烧结钕铁硼均价分别达到 273.01 元/公斤、339.64 元/公斤，同比分别上涨 38.1%、34.6%。2022 年上半年金 属新材料板块营业总收入同比增长 58.4%，净利润同比增长 55.2%，相较 2021 年 盈利能力有所提速。

　　2022H1 金属新材料板块资产负债率持续上升，现金流净额转负。2022 年上半年， 金属新材料板块经营性现金流净额为-14 亿元，同比下滑 71.6%，主要系原材料稀 土价格大幅上涨导致当期采购支出增加较多。此外，上半年金属新材料板块资产 负债率为 44.6%，较 2021 年上升 2.9pct，维持上升趋势。

　　2022H1 永磁企业盈利表现亮眼。2022 年上半年我国金属新材料板块归母净利润 前五企业分别为横店东磁、金力永磁、中科三环、博威合金、宁波韵升，主要为 永磁材料生产企业，其中中科三环与金力永磁净利润增速亮眼，分别达到 251.0%、 110.5%。

5.2、2022H2 展望：需求仍为平淡，静待四季度需求回暖

　　三季度需求筑底，静待旺季回暖。三季度受传统淡季和疫情影响，消费电子、变 频空调、工业电机等传统需求孱弱，磁材价格逐步下滑。8 月 17 日，工信部和自 然资源部发布《关于下达 2022 年第二批稀土开采、冶炼分离总量控制指标的通 知》，第二批稀土开采、冶炼分离总量控制指标分别为 10.92 万吨、10.48 万吨， 2022 年前两批累计指标分别为 21 万吨、20.2 万吨，同比分别增长 25.0%、24.7%， 下半年稀土氧化物增量有望超预期，磁材价格进一步承压下行。截止 9 月 6 日， N35、H35 毛坯烧结钕铁硼价格收于 187.5 元/公斤、259.5 元/公斤，三季度分别下 跌 31.9%、24.7%。四季度随着传统需求进入旺季，新能源汽车、工业机器人、风 电持续高速成长，磁材价格有望迎来一轮反弹。

　　(本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。)金力永磁(SZ300748)正海磁材(SZ300224)宁波韵升(SH600366)